涪陵榨菜(002507)一季报点评：现金流、预收款双双走强 补库存继续拉动收入
类别：公司 机构：新时代证券股份有限公司 研究员：孙山山 日期：2020-04-22
Q1 现金流、预收款双双走强、库存降至低点，维持“强烈推荐”评级
公司发布2020 年一季报：2020 年一季度公司实现营业收入4.83 亿元/-8.33%；实现归母净利润1.66 亿元/+6.67%。去年公司对渠道进行调整并加大销售费用投放力度加深渠道下沉力度，目前看均取得显著成果，一季度末渠道库存维持在2-3 周左右，经销商拿货意愿强烈。2020Q1 疫情拉动去库存、动销良好降低促销力度，费用率下降4.2pct。销售商品、提供劳务收到的现金6.73亿/+36.03%；预收账款2.67 亿/+162.66%，较期初增加1.6 亿，主要因为疫情刺激销售经销商打款积极但2 月复工复产及物流受到影响大量货无法发出，3月份物流逐渐恢复，预计一季度未确认收入将在二季度确认，后续增长动力充足，上半年改善效果明显。我们预计公司2020-2022 年营业收入为21.89/24.95/28.69 亿元，归母净利润为6.97/8.40/10.30 亿元，对应EPS 为0.88/1.06/1.30 元，对应PE 为33/28/23 倍，维持“强烈推荐”评级。
成本上行压力不大，补库存继续拉动收入
涪陵地区青菜头丰产，公司28 万吨左右原料窖池收贮、调剂能力领先，为平抑大宗原料价格大幅波动奠定基础，官方指导价要求企业保证在雨水前青菜头到厂价不低于800 元/吨，总体看2020 年青菜头采购价波动不大。目前库存仍处于历史低位，预计Q2 正式开始补库存，C 端需求继续走强，B 端逐渐修复，在渠道下沉效果逐渐显现、动销逐渐良性背景下，叠加费用继续优化，1H 利润弹性将高于收入弹性。
2020 轻装上阵，业绩弹性可期
公司库存已降至绝对低点，且费用高点已过，未来明确“四步走”发展战略，利用榨菜+酱腌菜+酱类形成的调味蔬菜和调味酱优势，做大自热速食产业。我们看好公司新增市场带来的业绩增量(新增市场30 万算开发完成，公司计划2-3 年内开发完成，公司2020 年将继续拓展空白市场，至少未来三年将持续贡献增量)及原有渠道下沉的改进(预计疫情过后餐饮、外卖渠道也会大力放量)。
风险提示：新品推广不及预期，物流无法及时恢复
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