三峡水利(600116)：重组预案更新 三峡集团明确提出包括积极推动“三峡电”入渝在内的多项支持措施
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：濮阳/范杨春晓 日期：2020-03-09
针对证监会的审核意见，本次草案进一步论证了交易有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力。公司最新披露的资产重组报告书(草案)，与前一版本相比，在发行股份及支付现金购买资产的交易方案上没有发生重大变化。上一版本草案中的交易对象之一杨军(持有联合能源0.14189%股权)不再参与交易，故本次草案对因此涉及到的交易对象、交易标的、标的资产作价、支付对价发行的股份数量等进行了对应调整。
我们认为具有重要意义的是，三峡集团明确表示将对公司未来发展和保障业绩实现给予充分支持，其中包括全力推动落实“三峡电”入渝。配售电业务是三峡集团实施“两端延伸”发展的重要战略布局，基于对本次交易完成后上市公司盈利预测合理性的认可，为进一步确保上市公司未来业绩可实现、可持续，三峡集团明确表态：本次交易完成后的三峡水利为三峡集团以配售电为主业的唯一上市平台，也是践行国家电力体制改革和混合所有制改革的试点平台，将通过多种方式，积极支持三峡水利后续发展。
重组后的三峡水利作为三峡集团配售电业务的唯一上市平台，有望在大股东的支持下发挥突出的战略协同作用。1)三峡电入渝将进一步发挥“发-配-售电”业务的战略协同。根据重庆市政府和三峡集团达成的战略协定，重组后的三峡水利作为三峡集团实施配售电业务的唯一上市平台，随着电力体制改革的推进，三峡集团的大水电消纳与地方电网形成协同效用，引入低价电将大大促进企业和区域经济发展。2)依托三峡集团，加快优质资产整合。重组完成后，三峡水利资产并购能力及经验进一步提升，将对网内及周边优质低价电源实施并购，同时筛选全国范围内优质的增量配网 试点实施并购，并逐步整合三峡集团的优质配售电资产。3)长江大保护战略实施，促进产业链业务延伸。三峡水利与三峡集团正在大力实施主导的“长江大保护”发展战略形成良好的业务合作，业务范围将随着长江大保护项目的推进持续延伸，实现配售电业务沿江布局的战略协同；两江新区的继续开发，工业客户逐步落地，长兴电力开创的“电力设施金融服务、工程建设、运维及参与电力市场化交易业务模式”的系统性业绩增长方式，将为上市公司的发展提供广阔的空间。
契合大股东战略，坚定看好三峡/长电旗下唯一配售电平台的广阔空间与稀缺价值。作为三峡集团的龙头企业，长江电力近年来努力抓住电改机遇，已经在国内、国外着力打造“发电、配电、售电”产业链，实现了配售电业务的快速发展，目前范围已遍及重庆、湖北、陕西、安徽、广东、云南等区域。长江电力近期拟收购秘鲁LDS 公司的配电资产，也体现了其延伸产业链、发力配售电的战略。为形成规模效应、增强竞争力，我们认为重组后的三峡水利作为惟一的配售电业务平台，其未来的体量和前景均有较大想象空间。
盈利预测：维持推荐评级。暂不考虑资产重组的影响，我们预计公司2020-2022 年归母净利润为2.39、2.51、2.63 亿元，对应EPS 为0.24、0.25、0.27 元/股。维持“推荐”评级。由于“三峡集团增量水电入渝替代公司目前外购电量”的预期尚未落地，不考虑该因素的情况下，2020 年备考盈利预测值为7.4 亿元。若考虑上述因素，在“30 亿千瓦时，度电价差7分”的假设下，可增加税后利润1.8 亿元，2020 年备考盈利预测值为9.2亿元；在“50 亿千瓦时，度电价差7 分”的假设下，可增加税后利润3亿元，2020 年备考盈利预测值为10.4 亿元。
风险提示：重组进度不及预期，肺炎疫情持续，三峡集团支持力度不及预期。
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