容百科技(688005)公司深度报告：高镍龙头 扬帆起航
类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：马晓明/蔡紫豪日期：2020-02-10
成立五年成功闯关科创板，容百科技引领高镍之风：公司成立于2014年，董事长白厚善曾在当升科技任职董事总经理，其他核心成员也来自于三星SDI、三爱富等优秀材料企业，深厚的技术背景成就公司技术优势：公司早在2016 年即突破高镍材料工艺，2017 年成为国内首家实现NCM811 和单晶622 材料量产的企业，根据GGII，2018 年公司在高镍三元市场中市占率达到74%。另一方面，公司管理层还包括投资银行等重要成员，为公司在资本市场成功运转保驾护航，技术与资本的良好结合助力公司成为高镍三元绝对龙头企业。
三元材料高镍化大势所趋，先发优势铸就超额利润：高镍三元正极在能量密度和材料成本方面具有优势，三元高镍化已成为确定性趋势。
根据我们的测算，2019~2021 年三元正极材料增速为25%、26%和31%，而高镍三元正极材料增速为65%、38%和35%，高镍材料将成为近几年三元正极需求的强力拉动点。容百科技率先布局高镍和单晶三元材料，在成本和盈利方面或将优于其他三元正极头部厂商，其单晶和高镍产品已经进入宁德时代、比亚迪、LG 化学、天津力神、孚能科技等优秀电池厂商供应链，且公司近年不断优化客户结构，龙头电池厂商份额占比持续提升。
技术领先成本优化，募投前驱体加厚护城河：长期来看，高镍正极材料的大规模产业化应用只是时间问题，公司为了保持自身的竞争优势，不断加强下一代技术的研发，比如超高镍正极材料、高电压镍锰材料、钠离子电池正极材料、全固态电池正极材料、检测技术、电池正极废料回收等。出于成本和高镍正极需求的考虑，公司加大三元前驱体的产能投放，募投8.26 亿元扩建6 万吨三元前驱体，以保证公司前驱体自供率维持在较高水平，根据测算，2017~2018 年前驱体自供率约76%，预计未来将继续保持这一比例；且前驱体是三元正极材料性能的核心所在，截止2019 上半年，公司湖北四期、贵州1~2 期工程顺利竣工投产，新增1.5 万吨高镍正极材料产能，公司形成近4 万吨高镍正级材料生产能力，我们猜测新增前驱体产能主要为配套高镍正极，继续保持产品品控并优化成本。另外公司也在废旧锂电池材料回收再利用领域进行积极布局，形成了动力电池循环利用完整闭环的竞争优势。
投资建议：鉴于公司高镍三元正极材料领先布局的技术优势、前驱体和电池材料回收带来的成本优势、以及公司在下一代电池正极材料等技术的前瞻性研发优势，我们看好公司未来的高成长性。在目前国内市场承压下，公司遇到应收账款无法全额收回的风险，但是依然不改变公司在正极材料市场中技术领先的核心竞争力。我们预计2019~2021年EPS 分别为0.20、0.66、1.12 元，对应PE 为191、57、34 倍，首次覆盖，给予推荐评级。
风险提示：新能源汽车销量不及预期；补贴政策不及预期；补贴政策执行不及预期；技术路线改变风险；公司产能投产不及预期；应收账款减值变动超预期；客户出现应收账款拖欠问题；新冠病毒对公司产能影响等。
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