青岛啤酒(600600)首次覆盖：聚焦品质 加速改善 百年青啤迎破局之路
类别：公司机构：西部证券股份有限公司研究员：雒雅梅日期：2019-12-02
我国啤酒行业主要品牌间竞争趋于理性，量缩价增是新常态发展。啤酒整体消费量上行空间有限，重要品牌间竞争告别野蛮扩张进入精细化管理。 考虑提价与产品结构升级我们认为行业未来吨价预计年化6%左右的增长空间，净利率预计年化1-3%的增长空间。
吨酒价格趋势向好。2018年/19年前三季度吨酒价格分别提升约4%/5%，随着重聚大单品，强化中高端占比等策略的落地与提价预期，我们预计公司吨价19/20/21的吨价有望达成5.0%/4.5%/3.6%增长。
费用下行增厚利润弹性。公司强化区域市场销售费用管理、严控管理费用使用等举措已发挥效果，同时，2017-18 年公司关厂减员取得一定成效，未来青啤在旧产线改造与关厂上仍有显著改善空间，长期固定资产折旧与人员成本的下降有望贡献利润。
公司内生改革有望再上台阶，引领国产中高端啤酒发展。2017年复星入股与2018年公司管理层换届为青啤提供了资本加持与内生改革机遇，我们观察到18-19年公司渠道已产生积极变化，未来有望通过进一步优化激励机制，稳固中高端地位引领行业发展。
青啤长期看ROE将提升。 公司利润改善已逐步验证，虽短期税改红利将消退，但提价与产品结构升级、产能与效能优化将为业绩增长持续护航，我们认为ROE有望重回双位数时代。
盈利预测：预计公司2019-2021年EPS分别为1.32/1.55/1.76 元，同比增长25%/18%/13%。选取相对保守的DCF估值法予以公司59.41元目标价，对应2020 年EV/EBITDA16倍， 对应2020年PE38 倍， 低于百威亚太(1876.)、华润啤酒(0291.)、重庆啤酒(600132.SH)。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、天气影响、食品安全
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