鹏鼎控股(002938)：先进制程助鹏飞九天
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：王凌涛/沈钱 日期：2019-11-25
脱胎于台资的A 股印制电路板龙头。公司前身是臻鼎控股全资孙公司Corpperton 1999 年在深圳成立的富葵精密，2016 年通过一系列股权重组将宏启胜(秦皇岛)、庆鼎精密(淮安)、富柏工业(深圳)、宏群胜(营口)、宏恒胜(淮安)和裕鼎精密(淮安)等由臻鼎控股在国内成立的子公司纳入旗下，同时成立境外子公司香 港鹏鼎和台湾鹏鼎，负责承接IRIS、台湾臻鼎和义鼎国际台湾分公司全部PCB 业务，之后于2017 年登顶全球PCB 企业产值排行榜，并于2018 年蝉联排行榜榜首。
下游出货红利消散下的再进阶。公司的收入中，通讯用板(主要对应智能手机)所占的比例极高(2015 年，通讯用板在公司总收入中的占比超过60%)，2016 年之前，受益于下游主要应用领域的蓬勃发展，公司获得了稳健的成长。而当下游智能手机出货红利消散之后，产品技术升级成为PCB 单机价值量继续提升的主要因素，公司绑定下游 行业中的风向标企业所确立的相较于同行业者的技术领先优势，成为公司在该阶段进一步成长的动能，2018 年，公司的营收和净利润分别实现258.55 亿元和27.71 亿元。同时，领先的技术又成为公司拓展其他核心客户的重要倚仗。
5G 催生软板变革机遇。过去几年中，FPC 的更新升级主要在技术工艺方面，伴随着智能终端的轻薄化趋势，FPC 朝着更高密度排线、更细的线宽线距和更多层数发展，而基板材料的改进则相对较少，仍主要以聚酰亚胺(PI)和聚酯薄膜(PET)为主，在5G 时期，为了降低在高频、高速通信传输过程中信号的损耗，低Dk 和Df 的线路板基板材料成为各家厂商研究的重要的方向。目前在软板方面(特别是用于天线的软板)已有两个低损耗基板材料备选方案—液晶高分子(LCP) 和异质PI(MPI)， LCP 与MPI 的使用，将进一步提升软板在智能手机等终端中的单机价值量，这也是诸如鹏鼎等台系日系软板厂商在竞争激烈的市场下继续保持较佳盈利能力的根因。
群雄或将逐鹿SLP，公司先发优势明显。提升主板集成度是实现在有限的空间内尽可能多的装入零部件的有效途径之一，苹果在iPhone X中首次引入类载板(SLP)主板便是最佳佐证，尽管当下只有苹果和三星两大智能手机品牌厂商在其旗舰机中使用SLP 主板，但是随着智能手机(特别是5G 手机)对内部空间集成度诉求的不断提升，其他国内一线智能手机品牌厂商(如华为、OPPO 和vivo 等)也可能在高端旗舰产品中跟进SLP 应用；据Yole 预测，2017~2023 年间，全球SLP 的市场规模将以64%的年复合增长率成长，至2023 年达到22.4 亿美元。
公司现有的SLP 产线良率已经较为稳定，在公司2018 年的收入中，SLP的占比约5%。现阶段，公司正积极新建产线扩充SLP 产能，在增厚公司未来业绩弹性的同时，可以进一步夯实在SLP 领域的技术领先优势。
盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予买入评级。得益于母公司鸿海的依托关系，公司是国际重要客户FPC 和SLP 的主力供应商，在当前趋势下，FPC 与SLP 在手机中的单机价值与用量仍然在不断提升，而国际重要客户的示范效应将使公司在国内一线品牌厂商的开拓中事半功倍。如当前受限于成本约束而在FPC 和SLP 进度上慢于苹果的国内品牌在手机内部集成度提升需求的推动下，也开始逐步增加FPC 用量以及引入SLP，公司的卡位优势有望带动业绩实现再进阶，预计公司2019-2021 年分别实现净利润31.91 亿、37.09 亿和42.54 亿元，当前股价对应PE 36.12、31.08 和27.10 倍，考虑到公司在FPC 和SLP 领域的技术领先优势未来有望助益公司实现业绩超预期成长的可能性，首次覆盖，给予买入评级。
风险提示：(1)A 客户产品中FPC 单机价值量提升不及预期；(2)国内一线品牌厂商导入SLP 的进度不及预期；(3)公司IPO 项目建设进度不及预期。
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