泰禾集团(000732)杠杆进一步降低，19年基本盘修复可期
公司发布 2018 年年报，全年实现营业总收入 309.85 亿，同比+27.35%，实现归母净利润 25.55 亿，同比+20.25%；拟每 10 股派发现金红利 2.20 元(含税)，同时以资本公积金向全体股东每 10 股转增 10 股。
公司发布 2019 年一季报，一季度实现营业收入 74.53 亿，同比+24.47%，实现归母净利润 9.72 亿，同比+308.95%。
业绩增长稳健、现金流大幅回正： 1)营收利润增速符合预期： 公司 2018 年实现营业总收入 309.85 亿，同比+27.35%，实现归母净利润 25.55 亿，同比+20.25%，营收增长主要是由于公司房地产开发项目竣工结转面积增加；从收入贡献结构看，住宅销售 172.77 亿占比 55.75%，商业地产销售 122.74 亿占比 39.61%。 2)盈利能力有所提升： 得益于高毛利项目结算，公司 2018 年结算毛利率 30.36%，同比增加 2.73 个百分点；带动净利率升至 12.62%，同比增加 3.03 个百分点。 3)现金流大幅回正： 2018 年公司经营性现金流净额 139.3 亿(2017 年为-125.5 亿)， 现金流回正，期末在手资金 148.95 亿，较去年减少 16.9 亿。
杠杆进一步降低、授信额度充裕、融资成本有望改善： 1) 18 年公司全力促销同时抓回款，偿还部分到期债务，短债规模由 18 年三季度末的 646.7 亿降至19 年一季度末的 461.2 亿，净负债率因而由 17 年末的 475.03%降至 19 年一季度末的 279.19%，去杠杆成效较为显著。 2)融资方面， 2018 年公司分别与上海银行及光大信托签署战略合作协议，分别获得 200 亿授信额度，截至 2018 年末，公司尚未使用的授信额度约 1043.68 亿。 3)公司各种融资途径成本如下：银行贷款 247.49 亿(7.64%)、非银贷款 842.49 亿(9.17%)、公司债285.09 亿(7.36%)，平均融资成本在 8.52%左右，考虑到 19 年以来房企发债利率有所下行，未来融资成本有望改善。
可售货值充足，项目资源聚焦一二线： 截至 18 年末，公司持有土储建面 460.76 万方，在建项目计容建面 1489.16 万方，在售项目 90 个；公司目前在全国29 个城市，拥有 90 余个项目，坚持“深耕核心一线，全面布局二线”的区域发展战略，主要土储集中在一二线城市，以公司 18 年住宅结算均价 2.25 万/平，保守估算公司土储货值近 3500 亿，可满足未来 2-3 年开发需要。
投资建议： 2018 年可以说是最艰难的一年，但我们看到公司渡过难关，销售破千亿，杠杆降幅也较为显著。 2019 年或是公司最关键的一年，在跨入千亿规模后，适度放慢节奏，加大快周转项目配比，强调回款，我们看好公司今年推盘量上新台阶，在年初至今政策、资金面持续改善的背景下，公司全年销售与回款有望超预期，预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 2.40、 2.90、 3.44 元，分别对应 PE8.36X、 6.94X、 5.84X，维持“买入”评级。
风险提示： 行业融资端改善低于预期，三四线城市销售下滑超预期。
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