长源电力(000966)业绩迎来底部反转，静待蒙华铁路开通
量价双升抵消高煤价影响，公司 2018 年扭亏为盈
2018 年公司收入增长 20.1%，主要原因有两点，第一是因为湖北省用电量大幅增长 10.8%， 叠加供湖北省内消纳的水电出力下滑明显，导致全省火电发电量同比增加 18.3%，火电利用小时提升571 小时， 公司的发电量和上网电量分别达到 170.93 亿千瓦时、160.53 亿千瓦时，同比增长 20.17%、 20.23%；第二， 17 年 7 月1 日起湖北省上调省内火电机组批复电价 1.8 分/千瓦时，导致公司全年平均电价有所上升。成本端来看， 2018 年湖北省电煤价格指数 647.4 元/吨，与 2017 年相比上升了 20.3 元/吨，公司的入炉标煤单价(不含税)同比则上升了 20.9 元/吨。综合来看，公司收入端的量价双升冲抵了高煤价对于公司成本端的压力， 2018 年公司业绩实现扭亏。
电量维持高增长，公司一季度业绩大增 300%以上
今年湖北省 1-2 月累计发电增速为 5.2%，较去年同期下降 7.5 个百分点，但受到来水偏枯及去年同期火电增速较低的基数效应的影响， 1-2 月份湖北省火电累计发电增速达 15.9%，较去年同期提升 10.1 个百分点，公司一季度的发电量、上网电量也分别达到54.57 亿千瓦时、 51.51 亿千瓦时，同比大幅增长 23.1%、 23.26%。另外， 18 年 12 月-19 年 2 月湖北省电煤价格指数均值为 637 元/吨，同比下降 39 元/吨，考虑到火电企业冬季囤煤周期的影响，我们测算公司一季度入炉不含税标煤价格降幅约为 46 元/吨，受到以上两点影响，公司一季度业绩预计大增 300%以上。
蒙华铁路预计 10 月开通，华中煤炭供需格局将有所改善
长期以来，我国华中地区煤炭资源较少，煤源主要来自于外运煤，并且以海进江(内蒙煤源)和公路(陕西煤源)运输方式为主，运距长且成本高。蒙华铁路预计将于 2019 年 10 月开通，开通后将大幅降低“三西”至华中的煤炭运输成本。考虑蒙华铁路运价和热值折算后，我们测算出蒙西-湖北、陕西-湖北电煤价格将分别下降 43.6、 114.1 元/吨，达到 603.8 元/吨和 533.3 元/吨。此举将增加湖北煤炭供给，缓解湖北煤炭供给紧张的局面，有望进一步降低当地煤价，并为公司带来较大业绩弹性。
看好蒙华铁路投产带来的业绩弹性，维持长源电力“买入”评级
长源电力作为国家能源集团在湖北省的电力运作平台，其主要火电机组均位于湖北省负荷中心，利用小时较有保障，并且目前集团整体资产证券化率为 58.9%，未来将未上市资产注入上市公司，进一步提升资产证券化率的潜力较大。我们判断，随着蒙华铁路开通，华中地区的煤炭供需格局将有所改善，再加上国内煤炭有效产能释放以及用电需求增速下滑导致的全国性煤炭中枢下移，公司的燃料成本将明显下降，业绩有望大幅回升。
暂不考虑国家能源集团资产整合注入的影响下，我们预计公司 2019 年-2021 年营业收入分别为 65.29 亿元、65.78 亿元、 66.59 亿元，归母净利润分别为 4.96 亿元、 8.39 亿元、 8.79 亿元，对应 EPS 分别为 0.45、 0.76 和0.79 元，对应当前股价 PE 为 11.1、 6.6 和 6.3 倍，维持“买入”评级。
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