乐普医疗(300003)重大事件快评：可降解支架首家获批，创新产品驱动新一轮成长
事项：
2月27日，公司自主研发的重磅产品“生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架系统”(NeoVas)正式获得国家药品监督管理局批准的医疗器械注册证。
国信医药观点：1)国内首家可降解冠脉支架NeoVas正式获批，实现PCI手术从金属支架的“血管再通”到可降解支架“血管再造”的技术革 命，乐普医疗作为国内心血管医疗器械制造龙头，研发实力已达到国际领先水平；2)雅培的可降解支架出于商业化原因而退市，曾引发争议，而NeoVas和AbsorbChina的临床数据证明在遵照PSP原则的规范操作下，可降解支架在血运重建和安全性方面与金属药物洗脱支架无统计学差异，而支架降解后患者血管基本恢复至原位血管的弹性，表现出统计学优效，体现出可降解支架治疗的巨大优势；3)NeoVas支架的研发进展领先国内同类产品3年以上，有望凭借公司在心血管领域的优势渠道快速放量，业绩弹性巨大。4)风险提示：产品市场推广进展不及预期、产品招标降价、在研产品进度不及预期等。5)投资建议：公司是国内心血管领域龙头，重磅创新产品NeoVas可降解支架上市为公司新一轮成长打开空间。由于可降解支架上市时间晚于预期以及药品板块收入增速可能受到带量采购影响，我们下调盈利预测，预计19-20年EPS为0.97/1.28元(前值为0.98/1.29元)，对应当前股价PE为26.6/20.2X，与国内其他医药创新龙头和医疗器械龙头相比，公司合理估值水平在30~35x，对应合理估值29.1~34.0元，维持“买入”评级。
评论：
国内首家可降解支架获批，公司医疗器械研制能力达到国际领先水平
NeoVas是国内首款获准上市的生物可吸收支架，其支架基体和载药涂层分别由可吸收材料左旋聚乳酸(PLLA)和外消旋聚乳酸(PDLLA)制成，支架基体和涂层在体内逐步生物降解和吸收，无永久性支架存患者体内。目前除了雅培的AbsorbGT1先后获得欧盟CE认证和FDA批准上市(2017年出于商业化原因停止全球销售)外，仅有4款生物可吸收支架获得欧盟CE认证，可以在欧洲地区销售和推广。同时，全球还有20余款不同材质的生物可吸收支架产品在进行技术开发。NeoVas支架的获批上市标志着我国在心血管植入器械领域的研发制造能力已达到国际领先水平，乐普医疗作为国内创新医疗器械研发的领军者，先发优势明显，有望在中短期内独享创新红利。
从“血管再通”到“血管再造”，我国PCI治疗进入“可降解时代”。冠脉支架先后经历了第一代金属裸支架(BMS)和第二代药物洗脱支架(DES)，DES包括了药物载体支架、载体可降解支架和无载体药物洗脱支架。目前药物洗脱支架在我国的市场份额超过99%。二代药物洗脱支架很好的解决了BMS的过度内皮化引起的血管再狭窄率较高的问题，但在支架完成服役后，金属支架将永久遗留在血管中，这不仅影响了血管修复后的正常舒缩，也有可能导致血管的全金属化。特别是当支架原位血管出现二次狭窄时，原有的金属支架内部难以展开新的支架，为患者的二次治疗增添了障碍。而第三代的生物可吸收支架在植入人体后，经过血运重建、支架降解吸收和血管修复三个阶段后，最终完全降解，血管的结构和功能得到恢复，实现了“血管再造”的目标。这是继金属支架“血管再通”后心血管治疗领域的又一次革 命，是PCI技术的又一个里程碑。
NeoVas临床数据回顾：有效性和安全性可与DES媲美，远期安全性由于国际同类产品
NeoVas支架的临床研究由沈阳军区总医院韩雅玲院士担任主要研究者，浙江大学医学院附属邵逸夫医院傅国胜教授、中国医学科学院阜外医院徐波教授担任共同研究者，国内近70家医疗机构参加了该项研究。
NeoVas生物可吸收支架三年临床随访数据表明，远期安全性远好于国际同类支架；与金属药物支架相比，在血运重建和安全性方面无统计学差异，但支架降解后患者血管基本恢复至原位血管的弹性，表现出统计学优效，实现了血管的再造，体现了NeoVas生物可吸收支架巨大的治疗优势，必将为冠心病患者与医生提供更加卓越、更加丰富的产品与解决方案。
NeoVas多中心注册研究(NeoVasRegistry)共入组825例患者，分别在第1年、2年、3年、4年、5年时对患者进行临床观察。
NeoVasRCT的试验组(280例)与NeoVasRegistry(825例)共同构成了NeoVasOPC单组目标值研究。
NeoVasRCT研究：NeoVas支架与金属支架Xience具有相似的安全性和有效性。随机对照研究(RCT研究)共有33家研究中心参加，共入组560例病例(试验组278例，对照组282例)，对照组为冠脉支架金标准产品雅培Xience支架，现已完成3年临床随访。1年临床随访率100%，2年临床随访率98.9%，3年临床随访率98.8%。NeoVasRCT的主要终点为造影结果展示的支架节段内晚期管腔丢失(LL)，结果显示NeoVas组LL为0.14mm，与Cocr-EES组的0.11mm无显著性差异(p=0.36)，一年随访即达到非劣效。三年随访结果显示，NeoVas的不良反应事件与金属支架Xience无统计学差异。研究结果表明：NeoVas支架系统临床事件的发生率较低，与金属支架Xience具有相似的安全性和有效性。
NeoVasOPC研究：单组目标值研究(OPC研究)共有45家研究中心参加，共入组1103例病例(包含来自随机对照试验组的278例)，现已完成2年临床随访，1年临床随访率99.4%，2年临床随访率99.5%。研究结果表明：1103例受试者术后2年随访结果再一次表明生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架系统临床事件的发生率很低，表明NeoVas具有较高的安全性和有效性。
NeoVas亚组影像学研究：研究将随机对照研究中来自两家牵头单位的全部166例病例纳入影像学和功能学分析，其中试验组和对照组各83例。受试者在支架植入前行血管造影、光学相干断层成像(OCT)检查，植入术后行血管造影、OCT及血流储备分数(FFR)检查，术后3年时进行血管造影、OCT及FFR随访，经过定量冠状动脉造影分析(QCA)、OCT、FFR等影像学和功能学分析。研究结果表明：相对于金属药物支架，NeoVas生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架系统植入3年后，具有良好的供血、内膜覆盖效果，具有理想的可修复性和安全性，在血管舒张弹性恢复上优效于金属药物支架。
NeoVas支架通过结构优化和新生内膜厚度的匹配设计，及规范的PSP手术操作，降低了急性、亚急性和极晚期血栓的发生风险，其发生血栓的概率在全生命周期显著低于Absorb支架，与金属支架无统计学差异。NeoVas生物可吸收支架通过支撑期、降解期和康复期后支架完全消失，实现了血管弹性功能的恢复，完成了从“血管再通”到“血管再造”，为预期寿命较长的年轻患者和医生提供了更加丰富的产品和解决方案。
技术领先独享创新红利，显著增厚未来业绩
技术国内领先，有望享有3年的市场独占期。乐普的NeoVas生物可吸收支架国内首家获批，国内还有近10家企业在进行可降解支架的研发，其中微创医疗的Firesorb生物可吸收支架和先健科技的铁基可降解支架最值得关注。2018年9月，微创医疗在TCT2018大会上公布了Firesorb支架FUTURE-I研究(首次用于人体冠心病治疗的安全性、有效性的前瞻性、单组观察临床试验)术后2年随访数据，预计Firesorb获批上市还需要2~3年时间。2018年2月先建科技的铁基可降解支架的FIM研究获CFDA批准，2018年FIM入组完成。由于需要做1000人以上的大临床，预计还需要3~4年时间完成临床试验。因此，乐普有望获得3年的国内市场独占期，从而快速占领市场，先发优势明显。
临床推广有一定挑战，乐普在心血管专科渠道优势明显。根据雅培AbsorbIII和AbsorbChina临床数据经验，可降解支架的临床应用需要严格遵从PSP原则(预扩张、参考血管直径、后扩张)的规范操作以及国内医生丰富的临床经验是NeoVas支架和AbsorbChina临床试验取得成功的关键因素。因此，乐普的NeoVas支架的临床推广也面临一定挑战。但我们认为，NeoVas支架经过4年临床试验，国内70余家医疗机构参与，共完成1400余例患者的植入手术，部分医生已具备了相当的植入经验，加上国产二代药物洗脱支架已在国内获得广泛应用，PSP原则和规范操作流程已被大部分主流医生掌握。乐普数年来通过与基础医疗机构共建导管室的方式，提升基础医疗机构的PCI手术能力，在国内积累了大量的医生资源和优势渠道，NeoVas支架的临床推广水到渠成。国内PCI手术量保持稳定增长，NeoVas支架有望抢占高价竞品的市场份额。自2010年以来，我国PCI手术量保持10%~15%的稳定增长，患者人均植入支架数量在1.5~1.6支之间，呈缓慢下降趋势，国内PCI手术和支架使用日益规范。根据第21届全国介入心脏病学论坛的最新数据，2017年我国大陆地区PCI手术例数为75.31万例，对应植入支架110.71万支，预计未来3~5年PCI手术仍将保持13%~16%左右的增长。我们保守估计未来5年国内支架植入数量保持10%~13%增长。对照雅培Absorb支架在欧洲的推广情况(5年渗透率超过15%)和国内患者的支付能力，我们判断未来5年NeoVas支架对于二代支架的替换率有望达到8%~10%。
可降解支架有望为公司贡献巨大业绩弹性。对照Absorb支架在香港地区的定价水平，我们推测NeoVas支架国内终端价格可能在2.5~3.0万，出厂价1.0~1.5万，主要替代对象将是进口高端支架产品并可能对其他国产品牌的销售渠道造成一定冲击。根据公司2018年业绩快报，公司实现营收63.47亿元，归母净利润12.34亿元，以此为基数，我们测算未来5年NeoVas生物可吸收支架对于公司的营收和净利润增速的年化贡献分别在6.5%~8.4%和16.5%~20.4%，5年后的净利润规模约14.1~18.9亿元。
投资建议：目标价29.1~34.0元，维持“买入”评级
NeoVas生物可吸收支架重磅产品上市，为公司业绩的新一轮成长打开空间，同时极大提升了公司抵御药品集采压力的能力。我们下调盈利预测，预计19-20年公司EPS分别为0.97/1.28元(前值为0.98/1.29元，主要由于可降解支架获批时间晚于预期和药品板块收入增速可能受带量采购降价影响)，对应当前股价PE为26.6/20.2x。公司是国内心血管领域龙头，业绩确定性高，业务向肿瘤免疫治疗、糖尿病和人工智能等方向快速延伸，高管团队增持和员工持股计划提供安全边际，相比于国内其他医药创新企业和医疗器械领域龙头已被低估，我们认为公司2019年合理估值水平在30~35x，对应目标价29.1~34.0元，维持“买入”评级。
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