类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：史凡可,马莉日期：2018-10-29
公司发布18年三季报:Q1-Q3实现营收61.24亿(+36.29%),归母净利6.25亿(+27.31%),扣非净利5.72亿(+29.89%)。其中Q3单季实现营收23.37亿(+36.68%),归母净利2.50亿(+24.02%),扣非净利2.32亿(38.06%)。上半年公司调整科力普坏账计提比例,转回坏账准备1376万,剔除此影响后Q1-Q3公司净利润6.11亿(+24.5%)。
聚焦四条赛道,传统业务量价齐升。Q1-Q3公司传统业务收入约40.8亿(+16%)。报告期内公司持续聚焦大众产品、精品文创、儿童美术、办公专区四条赛道,有效提升产品附加值,推进传统渠道升级,充分提升渠道活力。我们预计前三季度公司书写/学生/办公文具收入增速约+10%/10%/80%。公司深耕传统渠道护城河,在原有零售终端基础上继续加密布局,并推动头部门店的优化升级,截至18H1零售终端已近7.6万家。
科力普收入翻番,客户结构有所优化。期内公司大力拓展科力普业务,实现翻倍增长,预计贡献收入近17亿,对总收入增速的贡献在20%以上。随着上半年公司华西和华中仓储基地建成并投入运营,有效缩短了仓储物流半径,同时公司在已有央企、金融企业大客户的基础上,发展当地中小客户,持续优化客户结构,对应毛利率有所提升。
九木加速渠道拓展,精品文创持续渗透。报告期内公司新业务九木&生活馆、科力普、晨光科技综合收入增速达113%,我们预计其中九木&生活馆收入同比增长约40%。公司积极推进生活馆&九木渠道扩张,同时开启九木杂物社的加盟模式,渠道拓展加速,预计截止期末生活馆数量已超过140家,九木杂物社接近80家。同时公司通过店面调整、SKU精简提高坪效,有效带动精品文创业务发展。期内公司继续拓展晨光科技业务,线上线下多渠道协同助力精品文创渗透。
毛利率有所下滑,渠道推广费用增加。Q1-Q3公司毛利率25.46%,较同期-1.01pct,预计系科力普业务增长较快所致。前三季度公司期间费用率14.14%,较同期-0.27pct。其中销售费用率9.16%,较同期增加0.24pct,主要系科力普、九木加速扩张以及宣传推广持续投入所致;管理+研发费用率5.09%,较同期减少0.46pct,其中研发费率同减0.19pct至0.57%;财务费用率-0.11%,较同期减0.06pct。综合来看Q1-Q3公司归母净利率10.20%,较同期减0.72pct。
存货周转加快,经营性现金流向好。截至期末公司应收账款10.00亿,较18H1增加1.87亿,周转天数较去年同期增加15.54天至32.39天,预计系科力普业务发展较快,对应大额客户回款周期较长;应付账款及票据11亿维持高位,较18H1增加0.59亿,主因科力普业务采购额和应付款增加较多;存货8.93亿,与18H1基本持平,周转天数较去年同期下降10.14天至52.20;预收款较18H1增加0.66亿至1.09亿。前三季度经营性现金流4.92亿元(同比+31.2%),保障公司账上资金充裕。
一体两翼齐发力,文创龙头持续成长可期。公司晨光生活馆、九木杂物社聚焦精品文创,打造一站式采购,并赋能传统渠道,带动头部门店升级,增添渠道活力。同时公司科力普业务高速发展,带动营收维持快速增长。随着九木杂物社渠道加速拓展、传统渠道升级以及科力普放量,公司长期成长具备动力。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收85.2/115.0/159.0亿(+34.0%/34.9%/38.3%),归母净利8.1/10.1/12.7亿(+27.3%/25.1%/25.3%),对应PE为28.9X/23.1X/18.5X,维持“买入”评级。
风险提示:渠道拓展不及预期,客户拓展不及预期
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