均胜电子:整合协同 2017驶入成长轨道
类别：公司研究机构：财富证券有限责任公司研究员：财富证券研究所日期：2017-04-20
投资要点
2016年完成KSS 和TS收购整合,一次性费用影响当期利润。2016年公司实现营业收入185.52亿元,同比增长129.54%;实现归母净利润4.54亿元,同比增长13.46%。公司于2016年6月完成对KSS 和TS 的收购,如果考虑KSS 和TS 全年并表,2016年公司营业收入为239亿元,归母净利润为5.94亿元。此外,在对KSS和TS 的并购项目中,公司支付了财务费用(并购贷款利息)、管理费用(中介服务、尽调费用)合计约3.1亿元,以及合并公允价值溢价分摊约0.62亿元,这对公司当期净利润产生较大影响。
公司各业务板块实现稳定增长。2016年公司原有汽车电子业务(不考虑KSS 和PCC 业务并表)实现营收90.9亿元人民币,同比增长13%。其中,人机交互产品实现营收51亿元,同比增长14.1%;新能源汽车业务实现营收4.43亿元,同比增长48.58%;功能件业务营业收入24.5亿元,同比减少1.73%,如果扣除剥离华德的影响,2016年同比实际增长将达13.16%。
在汽车安全和车载互联领域,2016年并表期间KSS 和PCC 分别贡献营收72.9亿和22.5亿元,两者的业绩实际完成度为86%和88%。KSS 业绩完成略不及预期的原因:1)2016年墨西哥比索与美元的汇率波动对KSS 的汇兑费用损失造成影响;2)并购交易产生的额外费用。
汽车安全订单情况向好,协同和规模效应逐步提升。2016年汽车安全领域行业竞争格局出现较大变化,因为安全气囊质量问题,市占率近20%的高田受到重大负面影响。公司抓住行业变革向KSS(2014年全球市占率7%)增资,公司获得了近50亿美元的新增订单,将于2018年下半年开始交付,预计未来KSS 在全球安全领域的市占率将逐步提升。
在KSS 和TS 交割完成后,公司拥有完整的汽车驾驶舱电子和安全产品解决方案,技术实力达到全球行业主流水平。此外,公司拥有强大的垂直一体的制造能力和全球化配套体系保证,能够对客户需求的快速反应。公司实现与整车厂商全球同步研发、同步生产、全球供应,在全球主要低成本地区进行产能布局,预计2017年规模和协同效应将逐步提升。
2017年驶入成长轨道,给予“推荐”评级。公司中期愿景是通过5年左右的努力,营收达到百亿美元量级,从零部件供应商升级为技术驱动的系统集成商。
2016年公司通过外延并购,实现在汽车安全和汽车领域布局的强化和协同,我们长期看好公司成为汽车电子和汽车安全领域全球一流的供应商,不考虑公司转让Preh Automation 100%股权(付款总额不低于1.3亿欧元)带来的投资收益,预计公司2017-2018年营业收入279.63、321.57亿元,归母净利润为12.37、15.83亿元,EPS 为1.30、1.67元,目前股价对应2017-2018年估值为24.61、19.16倍。
公司近5年估值中位数44.5倍,最低估值18倍,而2017年汽车电子的平均估值在35倍左右,同时公司目前股价在定增价附近,综合考虑给予“推荐”评级。
风险提示:KSS 和TS 业绩不及预期、整合协同不及预期、下游需求放缓
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