华峰氨纶：业绩环比大幅增长，氨纶有望延续景气上行

事件：华峰氨纶发布2020年三季报，公司实现营业收入99.42亿元，同比-1.80%，归母净利润12.41亿元，同比-8.27%。公司Q3实现营业收入38.44亿元（同比+13.35%，环比+10.65%），归母净利润5.76亿元（同比+16.22%，环比+46.80%）。华峰氨纶控股公司华峰热电拟投资建设热电联产扩建项目，本扩建项目规模为2炉2机，总投资规划为5.1亿元（含热网工程），建设期5年，项目运营期20年，预计年均净利润0.7亿元，投资回收期6.22年。

点评：2020Q3华峰氨纶业绩环比大幅增长，公司三季度产品销量增长且毛利率提高或为归母净利润环比增加的主因。Q4公司主营产品需求端持续回暖，结合成本端强支撑外加库存低位现状，后续业绩有望持续向上修复。2020Q3公司实现毛利润9.97亿元（环比+2.1亿元），毛利率25.9%（环比+3.3pct），四费与税金3.62亿元（环比+0.04亿元），费用率持续维持低水平，此外Q3非经常性收益项目主要为政府补助0.37亿，最终实现扣非归母净利润5.45亿元（环比+1.76亿元）。Q3公司产品价格先抑后扬，总体与Q2持平。根据中纤网、百川资讯数据，Q3氨纶40D、鞋底原液、聚酯多元醇、己二酸均价环比-1.4%、-7.7%、-0.4%、+1.4%，其中氨纶、己二酸价差环比-2.1%、+3.2%。量能方面，据公司公告，Q3公司3万吨氨纶新产能投产，对应毛利近0.5亿元，叠加7月公用工程改造热电联产项目落地进一步带来降本增效，公司产品竞争力未来将再上一个台阶。

需求端回暖，原料成本端支撑外加库存低位背景下，Q4氨纶有望迎来景气上行。氨纶需求端，Q2以来国内疫情控制得力，9月国内服装鞋帽针纺织品类零售额当月同比+8.3%，已恢复至去年同期水平；出口方面，据中国海关总署数据，我国1-9月纺织品服装累计出口2157.8亿美元，同比+9.3%，其中纺织品出口1179.5亿美元，同比+33.7%。Q4逢传统银十旺季，受近期“冷冬概念”、“印度、东南亚订单转移”及“双十一”、“双十二”等利好推动，下游订单集中恢复，部分工厂甚至出现爆单情况。成本方面，据隆众资讯，10月以来，因国内外MDI大厂频繁检修及不可抗力导致供应短缺，纯MDI价格快速上行，短期内氨纶、鞋底原液成本端支撑强劲。库存方面，据CCFEI数据，今年氨纶行业库存在7月达到阶段性高点（50天）后快速去库，10月下旬氨纶库存已降至23天，处于历史18%分位。三重支撑下Q4氨纶有望迎来景气上行，公司作为行业龙头相较同行产品具备高毛利优势，业绩弹性更高。

Q3部分在建工程转固，新增热电联产扩建项目节能减排，降本增效。据公司公告，Q3公司在建工程3.49亿元，对应本期共1.92亿元转固，其中10万吨差别化氨纶项目一期已于今年6月底达产，目前运行良好，二期项目也在建设中，公司己二酸四期也已进入调试阶段，后续公司氨纶及己二酸产能将进一步扩大至22、75万吨/年。另一方面，公司积极响应政府环保要求进行公用工程改造及扩建。据公司公告，7月份控股公司华峰热电投资建设的瑞安经济开发区热电联产项目已达到负荷标准，试运行良好并正式达产；此次拟扩建项目新增2炉2机，项目落地后用电和蒸汽供应能力将大幅提高。通过热电联产项目加强与主业的协同效应，公司在产业链集成、技术迭代优势基础上进一步打造成本优势，有利于行业龙头地位的巩固。

投资建议：预计2020-2022年归母净利润为18.5、20.4、23.7亿元，维持买入-A投资评级。

风险提示：国内疫情失控，产品价格大幅度下跌，新项目建设进度不及预期。