合兴包装:业绩低于预期,战略转型需时日

公司发布中报,上半年营收13.88亿元,同比增长1.93%;归属于母公司净利润6,612万元,同比增长1.28%。我们将目标价格下调至27.45元,维持买入评级。

支撑评级的要点

二季度收入略有好转,PAAS与O2O项目是长期收入增长点。公司2季度实现收入7.98亿元,同比增长5.43%,较1季度有所好转,在宏观经济低迷的情况下,我们认为公司收入端表现中规中矩。我们认为PAAS与O2O项目的推进速度较慢是公司收入低于预期的原因,但转型升级的目标并没有变化,公司作为行业龙头,坐拥产能布点优势,战略转型仍然值得长期看好,业绩端也将在未来有所表现。

毛利率与期间费用保持稳定,未来规模效应将带动毛利率提升。上半年公司综合毛利率为20.77%,与去年年底持平,略高于去年同期的20.39%。

期间费用率为13.87%,略高于去年同期的13.63%。公司近几年产能扩张放缓,我们认为未来收入增长带来的规模效应将致使毛利率提升。此外,对比同类公司,美盈森过去两年毛利率维持在33%-35%,新通联维持在24.5%-30%,公司毛利率仍有提升空间,随着PAAS项目推广后输出的服务附加值将更高,公司毛利率将有所突破。

智能化改造和外延并购是未来看点。智能制造已经是国家战略之一,纸包装拥有通过智能化提升运营效率、降低生产成本的潜力,公司作为纸包装行业龙头,技术资源与资本实力雄厚,未来通过智能化改造增强产品竞争力、降低成本值得期待。外延并购原本就是公司做大做强的重要路径,公司员工持股均价为25元/股,停牌前股价已经跌破该值,我们认为二级市场股价的压力将增强公司高管外延并购的动力,外延并购的进展有望加速。

评级面临的主要风险

转型不达预期。

估值

由于公司转型升级推进较慢,我们调低2015-2017年的每股收益预测至0.40、0.61、0.88元/股,但我们仍然看好公司战略转型长期对业绩的推动,考虑到智能化改造、外延并购对公司带来的利好,以及美盈森和新通联的平均市盈率,我们给予公司2016年每股收益45倍市盈率,将目标价由51.34元下调至27.45元/股,维持买入评级。