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六大券商周三看好的六大板块

证券之星 2021-02-24 13:08:59
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银行流动性月报:预计2月流动性维持紧平衡状态

类别:行业 机构:国信证券股份有限公司 研究员:王剑/田维韦/陈俊良 日期:2021-02-24

1 月流动性环境回顾:央行净回笼资金,货币政策回归常态化意图更明确总结:1 月初银行间市场流动性宽松,但此后央行持续净回笼资金,银行间市场流动性趋紧。当月资金利率波幅巨大,1月初下行至低位,但此后大幅上行。期末M2 增速大幅回落0.7 个百分点,主要是1 月是缴税大月且当月财政支出力度较小等因素回笼了大量的资金,银行向实体经济投放信贷规模较好。

基础货币:央行回笼资金,超储率降到较低水平1 月央行广义再贷款等操作净回笼基础货币约1283 亿元,取现需求和缴税等财政因素回笼基础货币约2.1 万亿元,我们测算的 2021 年1 月末超储率降到0.72%,明显低于2019-2020 年同期值,但仍高于2017-2018 年同期值。

1 月央行逆回购净回笼资金1760 亿元,MLF 净回笼资金405 亿元(考虑了TMLF 有2405 亿元到期)。政策利率维持不变,7 天逆回购利率维持2.20%,一年期MLF 利率维持2.95%;1 年期LPR 维持3.85%,5 年期LPR 维持4.65%12 月基础货币减少1.36 万亿元,其中春节取现等需求带来货币发行新增6011 亿元,其他存款性公司存款减少1.99 万万亿元,非金融机构存款新增282 亿元。超储率是反映银行间资金面情况的核心指标,即“超额存款准备金/缴准基数存款”,而超额存款准备金的计算公式如下(一般计算其某一时期的变化值):

Δ超额存款准备金=Δ外汇占款+Δ对其他存款性公司债权-Δ政府存款-Δ法定存款准备金-Δ货币发行-Δ央行非金存款我们测算的1 月末超储率为0.72%,明显低于2019-2020 年同期值,但高于2017-2018 年同期值。2019 年1 月和2020年1月超储率处在较高水平主要是央行降准操作释放了大量超储。今年1月取现需求对超储率的拖累明显低于2019-2020年,主要是春节错位和鼓励就地过年,但缴税等财政因素回笼资金对超储形成较大拖累。

广义货币:M2 增速大幅回落,主要系财政因素拖累M2 派生途径主要包括:(1)银行吸收外汇投放人民币;(2)银行向非金融企业和居民发放贷款;(3)银行向非金融企业购买债券;(4)财政投放;(5)银行自营购买资管产品,这部分资产透明度低,预测时我们将其合并到“其他”项目。

按不含货基的老口径统计,1 月份M2 增加2.78 万亿元。从来源分解,其中对实体的贷款投放派生M2 约3.85 万亿元;缴税等财政因素回笼M2 约1.48 万亿元(1 月财政净支出数据未披露,用财政存款变动来替代,这与实际财政净支出可能存在误差);银行自营购买企业债券派生M2 约122 亿元;银行的投放非银和非标等因素派生M2 约3964 亿元(该科目主要是轧差项,因财政因素与实际值可能存在误差,因此该项目与实际值也可能存在误差);外汇占款投放M2 约92亿元。

1 月末M2 同比增速9.4%,较上月回落0.7 个百分点;M1 同比增速14.7%,较上月提升6.1 个百分点。根据我们对M2派生来源分析,M2 增速回落幅度较大主要是1 月是缴税大月且当月财政支出力度较小等财政因素回笼了大量的资金。1月信贷扩张较好,企业债券融资也在持续恢复,对M2 增速拖累下降;同时,12 月信托贷款压缩对M2 带来了较大的拖累,1 月该拖累因素也明显好转。总体而言,1 月M2 增速大幅回落主要系财政因素临时性冲击。

资金利率:纠正市场预期,央行货币政策回归常态化意图加强1 月资金利率波动幅度巨大,1 月初利率下行至低位,但此后大幅上行。1 月初流动性延续了12 月以来的宽松态势,资金利率大幅下行到低位,隔夜SHIBOR 利率已降到2020 年4 月的低位。为了纠正市场预期,央行持续净回笼资金,市场预期的应对春节期间资金面紧张的降准或超额续作MLF 等也落空,因此资金利率大幅上行,其中短端利率上行幅度更大,流动性分层也有所加剧。我们在之前的报告中已明确观点,即随着经济逐步复苏,央行货币政策将逐步回归常态化,12 月以来的流动性宽松主要是为了应对11 月永煤事件的冲击以及缓解银行负债成本大幅上行的压力。因此1 月之后随着永煤事件负面冲击的消退,加上短端利率大幅下行使得杠杆抬升,央行货币政策收紧在意料之中,这也进一步强化了央行货币政策逐步回归常态化的意图。

2 月流动性和信用环境展望

总结:2 月央行继续净回笼资金,近期央行引导市场关注政策利率而不是公开市场操作数量,起到了稳定市场预期的作用,预计银行间市场流动性仍维持相对紧平衡状态,资金利率相对稳定。根据我们的测算,期末M2 增速为9.5%,较上月末提升0.1 个百分点,社融增速13.0%,与上月末持平。

央行继续回笼资金,引导市场关注政策利率而非操作数量截至2021 年2 月23 日,央行逆回购净回笼资金3140 亿元,2000 亿元MLF 到期等量续作。近期央行引导市场关注政策利率而不是公开市场操作数量,起到了稳定市场预期的作用,资金利率相对稳定。根据超储预测模型,我们测算的2月末超储率约为0.69%,低于去年同期,与1 月末基本持平,银行间市场流动性仍维持紧平衡状态。具体来看,超储率在低位主要是2 月春节取现需求和央行广义再贷款持续净回笼资金,但财政净支出投放了大量资金。

预计M2 增速9.5%,社融增速13.0%

我们主要根据M2 派生途径来预测,我们预计2021 年2 月份M2 增量(不含货基)约1.08 万亿元,对应的M2 增速为(假设货基维持不变)9.5%,较上月末提升0.1 个百分点。其中,各个渠道派生情况的假设和预测情况如下:

近年来外汇占款变动较小,我们简单假设2021 年2 月份外汇占款变动为0。

实体经济信贷派生M2 约9255 亿元:《行业快评:维持2021 年M2 增速9.0%的预测》中我们预测2021 年社融项下新增人民币贷款(不包括核销和ABS)约18.5 万亿元,同比少增1.5 万亿元。2016-2020 年一季度信贷投放比例均值为33.7%,其中2 月投放比例均值为5.9%。考虑到春节错位、央行信贷额度管控等因素,我们预计2021年2 月信贷投放比例为5.0%,对应2 月新增人民币贷款9250 亿元。假设新增核销和ABS 保持过去三年同期均值水平,则对应2021 年2 月新增人民币贷款(加回核销和ABS)共9255 亿元。

银行自营购买企业债券派生M2 约600 亿元。

财政净支出派生M2 约4500 亿元:1 月财政存款大增,表明1 月财政支出力度较小,预计2 月财政支出力度有所加大。

非标和委外等因素回笼M2 约3600 亿元:这部分透明度非常低,在我们M2 派生渠道模型中也是轧差项,预测精准度比较低。我们主要根据历史数据来预测,2021 年非标资产清理压力小于2020 年,因此我们预计2021 年2 月非标和非银信贷等因素回笼M2 约3600 亿元。

我们预测2021 年2 月新增社融7755 亿元,同比少增982 亿元,对应月末同比增速13.0%,与上月末持平。其中,当月人民币贷款(加回核销和ABS)9255 亿元,表外融资减少3600 亿元,企业债券新增1000 亿元,股票融资新增400亿元,政府债券新增200 亿元。

投资建议

宏观经济是投资银行股的核心逻辑,2021 年我国经济复苏将延续,银行业景气度进入持续向上通道,维持行业“超配”

评级。个股方面,我们优先推荐估值低、基本面原本就很稳健的大行,看好大行估值修复行情,首推工商银行;基于长期成长的逻辑,继续推荐业绩高增长的宁波银行、招商银行、常熟银行和成都银行。

风险提示

若宏观经济大幅下行,可能从多方面影响银行业,比如经济下行时期货币政策宽松对净息差的负面影响、企业偿债能力超预期下降对银行资产质量的影响等。

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