江山欧派(603208)：业绩再超预期 多品类布局发力
类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：蔡欣 日期：2021-01-14
事件：公司发布2020年业绩预告，预计2020 年实现归属于上市公司股东的净利润为4.4 亿元到4.7 亿元，同比增长70%到80%；扣除非经常性损益的净利润为4.2 亿元到4.4 亿元，同比增长82%到92%，业绩明显超预期。
经历行业波动，仍给出亮眼业绩。在2020 年竣工回落、精装率下行的情况下公司依然保持了收入和净利润的快速增长，前三季度公司实现营业收入20.2 亿元，同比增长51.4%；归母净利润3.1 亿元，同比增长73.8%，净利率达到15.4%，盈利能力大幅提升，显示出公司较高的制造能力带来的成本优势突出。我们预计公司Q4 能够延续前三季度较快的收入增长水平，同时公司在回款上不放松要求，预计现金流有望在四季度迎来好转。公司在变动的外部环境中依然保持快速增长，业绩表现突出，长期逻辑进一步强化。
精装率短期波动不改中长期向上趋势。2020 年由于地产商的现金流偏紧，资金回笼需求加大，部分精装房有改毛坯房的情况存在，导致精装率短期有回落。
但我们认为短期波动不改精装率中长期向上趋势，无论是从地产商主观的盈利驱动还是客观的政策驱动都为精装房提供了增长的环境，随着龙头地产商(精装率普遍较高)的集中度进一步提升，带动精装率上行的趋势将会持续。
工程业务壁垒突出，新客户新品类逐渐起量。三季度以来下游需求逐渐修复，出货回升，公司大宗业务继续放量。预计工程渠道的收入占比保持在90%以上，四季度延续较快增势。值得注意的是，由于前期疫情影响出货放缓导致存货累积，公司存货在三季度末达到4.7 亿，大部分是有订单对应的产成品，随着终端出货加速，存货有望尽快转换成终端销售，四季度收入增长有较强保障。整体来看公司长期成长逻辑不变，精装渗透率的提升将长期利好工装市场，公司作为龙头将继续受益于行业红利，我们判断公司的业绩增速仍将处于快速增长水平。今年公司的业务发展有几个亮点：1)新客户如新城控股、保利、美的、阳光城、旭辉、中海等也呈现逐渐放量趋势，接单保持高增长，新进入融创、华润等供货商体系，有望在明年起量。2)防火门和柜类表现较好，橱柜品牌花木匠增速超预期，防火门已与美的、万科等签署供货协议，预计明年底150 万套防火门生产线将投产，防火门和入户门市场空间广阔，单价和盈利能力均较高，有望助力公司业绩再提速。3)公司的制造壁垒较显著，在订单获取上保有长期优势。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为4.32 元、5.83 元、7.53元，对应PE 分别为22 倍、16 倍和13 倍，考虑到行业红利持续，工程业务处于放量期，维持“买入”评级。
风险提示：房地产市场变化的风险；市场竞争加剧的风险；原材料价格大幅波动的风险。
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