安琪酵母(600298)：股权激励绑定员工利益 支撑持续稳健增长
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：薛缘/印高远 日期：2020-12-02
公司发布股权激励草案，拟向1891 名激励对象授予限制性股票共计1159.4 万股，授予价格24.30 元/股。股权激励绑定管理层及核心员工利益，激发团队动力，助力公司发展。2021 年，公司收入有望冲击百亿目标，业绩在成本端压力&产品结构调整&高基数下面临一定压力。但公司中长期稳健发展确定性高，展望“十四五”，公司在电话交流会中提到，规划实现收入150-170 亿元，持续稳健增长。产能稳步扩张下叠加公司提价效应，看好公司推进“十四五”计划。维持“增持”评级。
公司发布股权激励草案。2020 年11 月30 日公司推出股权激励计划草案，拟向激励对象授予1159.4 万份股票期权，约占总股本的1.4%，行权价格为24.3 元/份。行权的业绩考核底线是：①以2017-2019 年平均归母净利润为基数，公司2020/2021/2022 年归母净利润增长不低于50%/55%/60%。对应2020/2021/2022 年归母净利润增速分别为44.5%/-2.6%/3.4%，剔除费用影响后的归母净利润增速分别为44.5%/3.3%/3.2%。②2020/2021/2022 年，公司净资产现金回报率ROE 不低于26%/27%/28%。③以上两个指标均不低于同行业平均水平或对标企业的75 分位值，且公司2020/2021/2022 年主营业务收入占营业收入比重不低于90%。本次激励计划将产生2.52 亿元费用，分4 年摊销，预计2021/2022/2022/2023 年分别摊销9057 万/9057 万/4906 万/2139 万。
股权激励绑定高管及核心员工利益，助力中长期发展。根据方案，首次授予对象包括石如金、覃先武、梅海金等在内的7 名高管以及其他1884 名管理骨干和核心技术人员，其中7 名高管分别获授5 万股。公司在随后的电话交流会中提到，董事长及部分董事由于政策限制未参与本次股权激励，公司积极寻求在集团层面对董事长等核心高管进行激励。我们认为，公司管理层具备战略眼光和执行力，股权激励有望加强团队干劲。中长期看，公司为酵母行业龙头，酵母行业寡头垄断、格局清晰(世界范围内酵母行业集中度已达到70%以上)，公司国内B 端市占率50%以上，C 端市占率达到90%以上，龙头地位稳固。在产能支撑下，国内酵母C 端受益于烘焙需求、B 端应用领域不断拓展，高确定性稳步发展；国外市场空间广阔，公司积极建设渠道、投放营销费用叠加疫情对海外消费者教育，市占率望逐步提升。酵母之外，公司衍生品业务增长势头良好。本次股权激励绑定管理层及核心员工利益后，公司中长期发展可期。
高基数下2021 年业绩增速承压，产能支撑下“十四五”规划稳步推进。2021 年公司有望冲击收入目标100 亿元，多因素影响下业绩承压，主要系：①公司主要原料糖蜜海外价格明显上涨，国内糖蜜价格亦有上涨趋势。②疫情后产品结构调整。高毛利C 端产品疫情后恢复常态化增长，B 端2020Q4 已恢复至2019 年水平。随B 端需求持续释放，产品结构调整下业绩增速承压。③2020 年公司受益于疫情，高速增长下形成高基数。但中长期看，公司具备稳健增长能力。公司在电话交流会中提到，公司“十四五”规划目标实现收入150-170 亿元，持续稳健增长。公司未来五年全球产能目标为35-40 万吨，可支持未来五年销量CAGR 约7%-10%，叠加公司提价效应，看好公司伴随产能释放稳步推进“十四五”计划。
风险因素：产能释放不及预期，原料价格波动风险；食品安全风险。
投资建议：维持公司 2020 年EPS 预测为1.59 元，考虑股权激励费用，下调2021/2022年EPS 预测至1.69/1.94 元(原预测为1.76/2.01 元)，现价对应2020-2022 年PE 为37/35/31 倍，维持“增持”评级。
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