泸州老窖(000568)首次覆盖：国窖特曲双翼发展 抓高端挺中端 双百亿号角吹响
类别：公司 机构：西部证券股份有限公司 研究员：陈青青 日期：2020-09-11
公司作为浓香鼻祖、品牌底蕴深厚，叠加优秀的管理团队，铸就公司近五年来持续高成长。公司酿酒技艺传承23代，历史积淀深厚，拥有国宝级窖池群，百年以上老窖池占全国90%以上。公司历史上由于战略失误两度沉浮，15年新管理层上任后，进行了一系列有力改革，力挽狂澜、成果显著：将国窖1573打造为百亿大单品，同时公司14-19年营收CAGR24%，显著超越行业。
国窖在高端酒持续高景气，而茅台产能有限背景下，将持续受益，有望持续超越行业高成长。白酒行业在加速消费升级和品牌集中阶段，高端酒最为受益，预计将维持双位数以上增长。同时，由于高端酒品牌打造难度较大，竞争格局最稳定。在茅台产能有限背景下，溢出的消费需求我们认为将主要由五粮液和国窖承接，使得国窖有望实现高于行业的持续高成长。
特曲随着品牌定位调整逐渐完成，蓄势待发，有望成为新的百亿单品。随着高端酒价格持续上行，次高端酒有望加速扩容和升级；而特曲有着老名酒基因和优秀的品质口碑；近年来持续提价，19年老字号特曲换新完成，随着产品定位调整逐渐完成，未来有望成为公司新的高成长驱动力。
渠道“久泰模式”助力公司全国化拓张，前景看好。公司在多个省份市场份额仍有较大提升空间。今年以来公司在河南启动会战，运用“久泰模式”(核心终端纳入平台公司)充分调动渠道推力并加强终端掌控，推动市场份额的提升，目前来看效果良好。未来“河南模式”在其他省份推广和复制可期。
投资建议：好赛道、强壁垒，叠加优秀管理层赋能，公司是确定性高的优秀的底仓配置品种。预计20-22年公司实现营收168.31/199.03/230.12亿元，归母净利润51.59/62.18/74.41亿元。给予公司21年36x的PE估值，对应目标价153.00元，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：宏观经济下行；消费复苏不达预期；中档酒销售不达预期。
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