妙可蓝多(600882)深度报告：国产奶酪先行者 紧紧抓住成长窗口
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：邓晖 日期：2020-08-14
报告导读
公司是国产奶酪先行者，创始团队深耕乳业二十余年，紧紧抓住奶酪行业成长窗口，产能及业绩释放有望超预期。
投资要点
国产奶酪先行者，携手蒙牛共同发展。
1)公司主要从事以奶酪为核心的特色乳制品(包括奶酪棒、马苏里拉奶酪、芝士片等产品)的研发、生产和销售；实控人为柴琇女士，持股比例18.59%；公司前身为广泽乳业，2016 年注入上市公司，2019 年更名为妙可蓝多，2020 年1 月公司开始引入蒙牛战略投资，发挥协同优势；2)2019年，公司营收17.41 亿元(同比+42.25%)，其中奶酪/液态奶/贸易产品营收9.21/4.77/3.43 亿元(占比52.90%/27.40%/19.70%)，同比+101.97%/+1.92%/+14.71%，归母净利0.19 亿元，同比+80.73%；2020Q1 公司营收3.95 亿，同比+32.66%，归母净利0.10 亿元，同比扭亏。
市场将奶酪行业评估为快速增长赛道，我们认为奶酪行业增长空间巨大，有望超预期。
市场将奶酪行业评估为快速增长赛道，我们认为奶酪行业增长空间巨大：乳制品消费方式正在由“喝牛奶”向“吃牛奶”渗透，奶酪行业持续快速增长(据欧睿数据，2019 年零售端奶酪市场规模达到65.5 亿元，10-19 年CAGR21.3%)，市场渗透率正在快速提高；据OECD 数据，2018 年我国人均奶酪消费量仅0.28KG，远低于发达国家水平(美/日/韩为16.3/2.3/2.9KG)，增长空间约为10-50倍；我们认为奶酪市场增长空间有望超市场预期。
市场担忧公司新产能建设进度，我们认为公司产能布局有望超预期。
市场担忧公司新产能建设进度，我们认为公司采用租赁厂房等方式正在加速产能布局，有望超市场预期：2020 年6 月6 日，公司拟租赁“泰坤生物”公司相关厂房(建筑面积合计58,926.16 平方米)，配合上海第二工厂改扩建项目(新增产能2.7 万吨)，新产能建设提速；2020 年3 月，公司发布非公开发行A 股股票预案，拟募资约8.90 亿元扩大产能；公司目前奶酪运营设计年产能约4 万吨(上海/天津工厂约2/2 万吨)，合计规划新增年产能约10.8 万吨，包括上海第二工厂改扩建(2.7 万吨)/吉林中新食品区建设(1.55 万吨)/广泽乳业升级改造(1.25 万吨)/吉林中新食品区建设一期(4.1万吨)/上海芝然改建(1.2 万吨)，我们认为公司产能建设进度有望超市场预期。
市场认为管理层在奶酪行业积累偏短，我们认为管理层厚积薄发，对奶酪机会的把握有望超预期。
市场认为管理层在奶酪行业积累偏短，2015 年公司进军奶酪行业，2018 年推出奶酪棒大单品；我们认为以柴琇女士为核心的管理团队深耕乳业二十余年,在对乳品消费深刻理解的基础上，把握“喝牛奶”向“吃牛奶”形式渗透的行业趋势，推出核心大单品“奶酪棒”和“马苏里拉”，对奶酪机会的把握有望超预期。
盈利预测与估值
预计公司2020-2022 年归母净利为1.06/2.32/4.03 亿元，同比增速+453.8%/+117.9%/+73.7%，对应08 月13 日估值为160.4/73.6/42.4 倍(市值为171 亿元)，首次覆盖，给予增持评级。
催化剂：业绩增速超预期；产能建设进度超预期；奶酪行业增速超预期
风险提示：产能扩张不及预期；渠道拓展不及预期；食品安全问题
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