宗申动力(001696)点评：宗申航发再获增资分拆上市稳步推进
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2020-08-12
事件概述
公司控股子公司重庆宗申航空发动机制造有限公司(简称“宗申航发”)拟引入陕西空天云海创业投资基金合伙企业(有限合伙)等6 家战略投资者增资1.25 亿元，增资完成后，公司对宗申航发的持股比例由97.67%降至78.07%。
分析判断:
航发业务再获资金支持 市场竞争力进一步提升宗申航发本轮增资价格为1.66 元/股，增资完成后宗申航发总股本增至3.75 亿股，对应投后估值6.23 亿元，较上轮增资完成后提升107.7%。航发业务是公司战略转型升级的重要方向，宗申航发符合科创板政策定位，根据公司规划，宗申航发力争在2021 年达到分拆上市的申报条件；根据本轮增资补充协议，若宗申航发未能在2022 年底前递交上市申报材料且被受理，或未能在2023 年底前上市，本轮投资者有权要求公司回购股权。如果本轮增资顺利完成，意味着宗申航发在新品研发、市场开拓及科研实验等方面再获资金支持，有利于航发业务分拆上市稳步推进。
航空动力产品实现量产 中长期成长空间打开公司传统主业摩托车发动机业务下游需求持续萎缩，为保持业务长期成长性，公司加大了对新兴业务的扩展力度，其中航空发动机业务是公司发力的重点。2016 年航发公司成立，2017 年航发公司获得军工保密资质，2019 年多款航空发动机产品实现量产，航发业务逐步进入兑现阶段。2018 年产品开始量产后航发公司业务规模快速增长，2019 年实现营收2,040 万元，毛利率高达50.87%，盈利水平远高于公司传统业务。航发公司在手订单充裕，航发业务成长性好、利润率水平高，随着业务规模快速扩大，有望成为公司重要的业绩增长点。
摩发转型中大排量 通机深耕海外核心客户
得益于外部客户的不断开拓、以及中大排量发动机销量的提升，公司摩托车发动机销量表现相对稳健，市占率整体呈上升态势。近年来公司加大了中大排量摩托车发动机业务的拓展，一方面在宗申体系内部配套宗申赛科龙、宗申比亚乔，另一方面积极开拓外部客户，带动摩托车发动机产品平均单价和盈利水平同步向上。我们判断我国中大排量摩托车销量还有十倍提升空间，公司摩托车发动机业务有望持续受益于消费升级大趋势。
公司以通用动力切入通机领域，2018 年完成对通机终端产品制造商大江动力的收购，目前产品已经全面覆盖通用动力、通机终端产品和小型农机三大类。公司通用动力产品第一大客户美国园林机械供应商MTD 在海外的核心供应商百力通(BGG)经营陷入困境，我们预计MTD 有望将大部分订单转至宗申动力，带动公司通用动力出口业务规模有望进一步扩大，成为重要的业绩增量来源。
投资建议
公司摩托车发动机市占率总体向上，龙头地位不断强化，中大排量摩托车发动机销量占比提升带动产品均价和盈利向上。通用动力第一大客户MTD 有望提升公司配套比例，为通机业务贡献核心增量。航发业务兼备成长性和高盈利，分拆上市稳步推进，为公司打开长期成长空间。
维持盈利预测不变，预计公司2020-22 年的归母净利润为6.48/7.92/10.19 亿元，对应的EPS 为0.57/0.69/0.89 元，当前股价对应PE 为17.0/13.9/10.8 倍，参考公司历史估值区间，同时考虑到航发业务的成长性，给予公司2021 年25 倍PE估值，维持目标价17.25 元，维持“买入”评级。
风险提示
摩托车产销量规模进一步萎缩；中大排量摩托车发动机业务拓展进度低于预期；通用动力海外客户配套比例低于预期；航发业务开拓进度低于预期。
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