东华能源(002221)：PDH+PP景气较高 产能稳步扩张
类别：公司 机构：财通证券股份有限公司 研究员：虞小波/张兴宇 日期：2020-05-28
剥离贸易后公司将成为纯粹的PDH、PP 及氢能源利用企业，公司产能领先且稳步扩张。公司现拥有PDH 产能126 万吨(国内第一)，PP 产能80 万吨(民企第一)。在建的宁波66 万吨PDH+80 万吨PP 项目预计2020Q3 投产，茂名200 万吨PDH+200 万吨PP 项目预计2023 年投产，届时公司将拥有合计392 万吨PDH+360 万吨PP产能。后续公司在茂名仍有二三期规划。
我们不仅看好短期防疫需求带来的行业景气，也认为长期PP 需求和丙烯周期有望超预期。
PP 角度，短期口罩、防护服带动PP 需求短期大幅增长，长期我国PP 仍存结构性发展机会。2020 年1-4 月我国PP 产量同比增长12%，增量完全由纤维料贡献。同时由于企业积极转产纤维料，其他PP 产品市场也基本平衡。长期看，以塑代钢、外卖餐盒、3D 打印、卫生健康等需求领域有望快速增长，带来注塑料和纤维料的结构性机会。
丙烯角度，三大因素导致本轮丙烯周期的强度和持续性或将高于以往。包括：乙烷裂解成为乙烯主流工艺、蒸汽裂解原料正构烷烃比例提高、催化裂化部分被加氢裂化取代。这些因素使得丙烯产量相对减少。
仍然看好PDH 利润表现。PDH 占丙烯产能仍然较小决定了丙烯仍然由炼厂产能边际定价，由此PDH 可以同时受益于丙烯价格相对较强(价格端)和低价丙烷(成本端)。在中性假设下，我们预测2020-2023 年我国丙烯产能年均增速7.48%，略高于需求增速。
若考虑PDH 对高成本产能的挤出，则实际产能增速还有望更低。
投资建议： 我们预测公司2020/21/22 年归母净利润12.35/15.47/16.52 亿元，EPS 0.75/0.94/1.00 元，对应现价PE 11.9/9.5/8.9 倍。考虑到Q2 PDH-PP 的高景气度以及公司产能扩张的确定性，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价11.2元，对应2020 年15 倍PE。
风险提示：PP 需求下滑，项目建设进度不及预期，PDH 竞争激烈程度高于预期，原油价格大幅波动
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