新乳业(002946)公司动态点评：百亿收入目标实现在即 鲜奶全国化龙头雏形初现
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：刘鹏 日期：2020-05-26
增长看点：1.“鲜”战略落地良好。公司低温奶产品销售额占销售总额比例整体呈上升趋势，从2015 年的47.31% 提升至2018 年的58.9%，2019年低温产品销售占比超过60%。15-18H 低温奶产品的毛利率显著高于常温奶产品。24 小时鲜奶、黄金24 小时鲜奶是公司鲜奶品类标杆之作。20年新品“嚼得到的益生菌”，采用3D 包埋技术，产品囊括益生菌群、植物性保护膜等。2.上游奶源积极布局，安徽白帝工厂投产。19 年7 月，公司战略性参股现代牧业9.28%的股份，进一步优化上游奶源布局，自有奶源比例的提升有利于提升原奶的品质及成本管控能力。安徽白帝工厂投产，将作为中心工厂、与苏州双喜、杭州双峰两个次中心工厂，共同辐射华东区域。3.积极拥抱新零售平台，疫情下凸显线上平台价值。公司积极对新零售业态进行探索和拓展。疫情期间管理层线上直播互动，迎合新零售的趋势。
核心竞争优势：1.并购赋能，外延式不断发展。公司在中国西南、华中、华东、华北等地拥有13 个主要乳品品牌、14 家乳制品加工厂，可发挥多品牌(“华西”、“雪兰”、“双峰”、“白帝”、“琴牌”、“唯品”、“天香”、“蝶泉”、“南山”、“三牧”等)协同发展的优势。公司经过两轮并购期，并购扩大全国化布局，西南以外市场带动公司增长。20 年公司发布公告，拟收购宁夏寰美乳业发展有限公司合计100%的股权，摘得知名品牌“夏进”，西北版图增添一笔。2.卓越的投后管理能力。以人为本，文化融合。战略统一与产品输入，提升子公司运营效率。供应链融合实现由采至销步调一致。3.大股东赋能。新希望资源整合助力成本下降，形成协同效应。乳业产业链较长，而新希望集团在公司饲料、农牧养殖方面均是领先企业，可以直接在供应链上给乳业提供支持。
盈利预测与投资建议：公司低温奶整体毛利率高于常温奶，低温销售占比进一步提升的情况下，将拉动整体毛利。加强上游奶源布局，提升原奶品质以及成本管控能力。考虑到公司并购带来的增量，我们预计20-22 年营业收入分别为为73.49、95.54、126.11 亿元，净利润分别为3.57、5.25、7.72 亿元，EPS 分别为0.42、0.61、0.90 元。结合可比公司PE 估值，我们给予公司21 年33 倍PE 估值，对应21 年目标价为20.13 元。
风险提示：低温奶销售不及预期，并购进程不及预期，疫情带来的不确定因素，食品安全事件。
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