明日最具爆发力六大黑马

第1页:锦江酒店(600754)：20Q1业绩好于预期 疫情下彰显经营韧性

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锦江酒店(600754)：20Q1业绩好于预期 疫情下彰显经营韧性

类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：刘文正 日期：2020-05-20

公司发布2020 年一季报：1)2020Q1：实现营收21.89 亿元/-34.41%，归母净利润1.71 亿元/-42.26%，主要系疫情影响酒店运营及艺龙股权公允价值下降所致，扣非归母净利-0.94 亿元，亏损情况好于预期；2)经营性现金流：2020Q1净额-13.50 亿元，主要系疫情影响酒店运营所致。

受疫情影响，2020Q1 境内整体RevPAR-52.75%，成熟店RevPAR 同降48.30%。

1)境内整体酒店：2020Q1 境内酒店RevPAR-52.75%(均为同比变动，下同)，酒店入住率-36.48pct，平均房价-2.11%；若剔除受疫情影响而停业的酒店，境内酒店整体RevPAR/-38.79%。2)境内成熟酒店(已剔除受疫情影响而停业的酒店)：

2020Q1 境内成熟酒店RevPAR-48.30%，入住率-33.96pct，平均房价-3.79%。3)境外整体酒店：2020Q1 境外整体酒店RevPAR-14.54%，入住率-8.83pct，平均房价+0.56%；若剔除受疫情影响而停业的酒店，境内酒店整体RevPAR-5.47%。

疫情影响新开店同比略有减少，中高端酒店占比继续提升。1)轻资产扩张：

2020Q1 公司新开业酒店253 家，相比2019Q1 新开店313 家略有减少。2020Q1关店120 家，相较2019 年末净增133 家。其中，直营酒店净减少 17 家，加盟酒店净增加150 家，占比提升至88.76%；2)产品结构升级：公司2020Q1 经济型酒店净增加8 家；中高端酒店净增加125 家，对应门店数及客房占比分别提升至42.65%和51.00%；3)储备门店：2020Q1 末公司pipeline 酒店数增至4640 家，相较2019 年末的4544 家继续增多96 家。

拆分酒店品牌看：疫情影响下铂涛、维也纳业绩承压，物业转让推高锦江都城短期利润。1)铂涛集团：营收4.99 亿元/-49.29%，归母净利润-1.63 亿元/-164.43%；2)维也纳酒店：营收5.14 亿元/-24.41%，归母净利润-0.22 亿元/-144.00%，收入降幅相对较小主要系高加盟占比所致；3)锦江都城系：营收3.87 亿元/-36.66%，归母净利润1.96 亿元/+355.81%，利润大增系两笔自有酒店物业资产转让获利所致；4)卢浮集团：营收0.90 亿欧元/-21.44%，归母净利润-906 万欧元/-33.43%。

新收入准则实施下毛利率和期间费率大幅下降，净利率受疫情影响短期承压。

1 ) 毛利率35.20%/-53.14pct ，主要系执行新收入准则所致。2) 期间费率49.79%/-37.76%。其中，销售费率25.78%/-30.16pct，管理费率19.61%/-8.53pct，研发费率1.08%/+0.55pct，主要系铂涛发生软件开发费用比上年同期增加所致；财务费率3.33%/+0.38pct。3)净利率7.05%/-2.69pct。

国内复工下酒店Q2-3 数据有望持续改善，中长期酒店轻资产加盟扩张逻辑不变，继续推荐。1)短期看基本面修复：企业复工复产下3-4 月酒店入住率已环比显著改善，预计锦江国内酒店经营数据Q2-3 有望环比改善，但仍需关注国外疫情影响下卢浮子品牌经营情况；2)中长期看轻资产扩张：疫情期间单体酒店抗风险能力不足弊端凸显，酒店各行业向头部品牌连锁化、集中化的大趋势预计在2021-22 年加速。锦江为国内有限服务型酒店龙头，中高端酒店产品矩阵完善且开发人员激励充足，叠加2020Q1 末公司pipeline 酒店数增至4640 家，中长期加盟开店空间可期。3)国改降效推进：锦江在2019 年将重心更多转移至高度市场化的铂涛、维也纳子品牌，对内则向老锦江系实施末位淘汰和赛马制，机制优化力度加大。叠加“一中心三平台”

在2020 年计划深入整合和自有酒店REITs 化转让，内部控费提效空间可期。

投资建议：买入-A 投资评级。我们基于：1)国内疫情2020 年3 月控制后，且当年Q2-3 不再大规模爆发；2)国外疫情预计2020 年Q3 得到控制，且当年 Q3 经济开始逐步恢复的两大核心假设下，预计公司2020-22 年归母净利润分别6.75 亿元/13.70 亿元/16.74 亿元，对应增速-38.2%/+102.9%/+22.2%；扣非归母净利润4.60 亿元/12.45 亿元/15.54 亿元，对应增速-48.4%/+170.6%/+24.8%，在2020-22 年期间复合增速20.3%，6 个月目标价为33.50 元。

风险提示：疫情影响超预期、宏观经济下行，开店数量不及预期，同店RevPAR不及预期，中端酒店竞争加剧，整合效果不及预期等。