旗滨集团(601636)：19Q4业绩再创新高 2020年开局承压不改全年成长趋势
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：闫广 日期：2020-04-10
事件：2019年公司实现营收93.06 亿元(+11.07%)，归母净利润13.46亿元(+11.49%)，扣非归母净利润约12.66 亿元(+15.83%)，其中Q4 实现营收27.74 亿元(+19.73%)，归母净利润4.19 亿元(+68.68%)，创单季度盈利新高，扣非后归母净利润4.13 亿元(+84.37%)。
点评：
Q4 整体经营情况呈现量价齐升态势。从销量来看，我们测算公司Q4销售各种玻璃月3320 万重箱，同比增长约6%，销量增长得益于从19年下半年地产竣工持续改善，同时叠加年前赶工期需求旺盛，我们测算Q4 行业表观需求同比增长7%左右，地产新开工在有效向竣工端传导，因此拉动公司出货，月均产销率超过100%；另一方面公司积极进行产品结构调整，优质玻璃及色玻产品占比逐步提升，差异化产品销售良好；从价格来看，我们测算Q4 公司产品均价(全营收口径)约83.6 元/重箱，同比增长约9.5 元/重箱，环比提升约4.6 元/重箱，价格上涨的主要原因进入Q4 地产竣工好转提振需求，同时行业冷修生产线增多以及沙河地区产能限产，供需格局向好推动价格上涨；从盈利情况来看，全口径测算Q3 公司箱净利约12.6 元/重箱，同比提升约4.6 元/重箱，环比下降约0.5 元/重箱，环比下降主要由于Q4 公司对部分冷修生产线进行资产减值计提，若单看经营性箱净利环比提升约0.4 元/重箱，公司充分发挥规模优势，在原材料及能源采购上有一定议价能力，整体盈利水平位居行业前列。
经营质量稳步提升，高分红极具吸引力。2019 年公司经营性净现金流为20.2 亿元，同比基本持平(其中Q4 经营性净现金流约10 亿元，同比增长约47%)，Q4 产销两旺现金流回收较好；报告期末公司资产负债率约为36.9%，同比下降约4 个pct，环比下降约3.7 个pct，其中短期借款同比下降约25%左右，良好的现金流一方面保障各项业务稳步推进，另一方面偿还有息负债，优化债务结构，降低财务费用，Q4公司财务费用率为0.74%，同比下降约0.2 个pct；Q4 公司管理费用率同比上升约2.8 个pct，主要是当期股权激励摊销费用及设备修理费增加所致。19 年公司ROE(摊薄)达到16.35%，同比提升0.4 个pct，整体经营质量稳步提升。除此之外，19 年公司拟每10 股派发现金红利3 元(含税)，现金分红比例达到58.67%，若考虑报告期内公司回购股份约7000 万元，则整体现金分红比例为63.87%，若按当前市值计算，股息率达到6.6%，连续三年维持高分红回馈股东(17 年为70.66%，18 年为65.47%,未考虑回购股份)。
产业链延伸稳步推进，打造新的业绩增长点。根据公司《中长期发展规划》，公司未来将通过并购或购买指标自建产能来扩张浮法产能，力争2024 年末浮法产能规模比2018 年增加30%以上，相当未来5 年产能净增加约5300 吨/天，确保行业市占率，这在行业严禁新增产能的背景，公司逆势扩张，体现了对公司长远发展的信心及强大的竞争力；同时节能玻璃产能将继续扩张，力争2024 年末在18 年产能基础上增加200%以上，2019 公司节能玻璃业务实现营收6.7 亿元(+285.17%)，盈利约1150 万元，其中广东与浙江节能实现利润3265万元，马来西亚节能由于商业化运营较晚，19 年亏损约2100 万，公司节能玻璃业务市场拓展情况良好，未来随着湖南节能基地及广东、浙江节能二期、天津节能基地相继投产，节能玻璃将成为公司新的业绩增长点；同时醴陵旗滨65 万吨电子级玻璃生产线已正式出产品，预计2020 年Q2 实现商业化运营，产业链延伸将充分发挥上下游优势，稳步推进“一体两翼”战略。
行业展望：2020 年Q1 由于国内疫情的影响，对行业产销均产生一定影响，4 月初行业库存增加至5258 万重箱，同比增加约770 万重箱，创历史新高，当前行业价格承压，多地价格较年前高点回落100 元/吨以上，随着下游逐步复工，沙河、湖北库存压力较大区域积极降价促销去库存，预计短期价格仍将调整；我们认为，部分区域低价促销价格已经接近19 年4/5 月份价格低点，按照此价格测算，部分小企业基本不赚钱，若低价持续时间较长，不排除一些窑龄到期的生产线停产冷修，同时也将加速行业整合；而全年来看，2020 年地产新开工仍有望加速向竣工端传导提振行业需求，需求会迟到但不会缺席，下半年需求或集中释放，全年呈现低开高走之势。
投资建议：旗滨集团作为浮法玻璃龙头，具有规模及成本优势，随着产业链的延伸及产品结构调整，抗风险能力进一步提升，2020 年公司内部结构升级和提质增效仍值得期待，而《中长期发展规划》指明公司未来成长性；我们暂时维持2020-2021 年归母净利润为15.3(+14%)、17.8 亿元(+16.1%)，对应EPS 分别为0.57、0.66 元，对应20-21年PE 估值分别为8.5、7.4 倍，低估值、高分红对长期投资者极具吸引力，维持“买入”评级，维持目标价5.7 元。
风险提示：房地产投资大幅下滑，新业务推进进度不达预期
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