三全食品(002216)：受益疫情利润大幅增长 看好公司中长期逻辑
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：黄付生/蔡雪昱 日期：2020-04-08
事件：
公司发布2020Q1 业绩预告，归母净利润预计为24,909.18 万元–26,114.47 万元，同比增长520-550%之间。
2020Q1 由于公司处置郑州全生农牧科技有限公司股权转让的相关收益，预计非经常性损益对净利润的影响金额约为10,200.55 万元，扣除非经常性损益后的净利润预计为14,708.63 万元至15,913.92 万元，2019Q1 公司扣非归母净利润为3622 万元，2020Q1 扣非净利润同比增长306%-339%。
疫情利好家庭消费，餐饮渠道影响有限
疫情期间家庭内就餐频次提高，水饺面点等作为家庭备餐的作用凸显，速冻食品需求量上升。据电商大数据服务机构统计，2020 年疫情期间(1 月24 日-2 月20 日)水饺、馄饨天猫总销量和销售额为27万件和1245 万元，而2019 年分别为15 万件和497 万元，同比增78%和150%。
从终端销售上看，公司部分地区终端门店速水饺和面点等产品出现了缺货情况，经销商及商超节前库存消化较快，渠道库存低于历史同期，公司订单量较同期有一定增长。
公司餐饮业务占整个公司收入比重较小，但是增长较快。疫情期间人员减少了外食聚餐，餐饮业务可能在短期将受到一定影响。餐饮业务从客户结构来看，公司餐饮业务中大型连锁品牌餐饮客户占比低，主要是个体经营的社会餐饮客户比重大，其中刚需的早餐店、外卖店为客户主力，消费者即买即走占比高，外卖占比高，受影响程度相对餐饮行业整体情况较低。
一季度利润高弹性估计主要由零售端费用投放减少带来
公司一直以来零售业务受直营部分高费用投放的影响拖累净利率，18 年零售业务净利率1.3%、餐饮业务净利率6.6%。公司19 年调整零售市场渠道结构、直营门店减亏、扩大经销商经营占比、提升整体净利率，19 年上半年零售市场净利率2.4%，同比上升0.33 个百分点，餐饮渠道持续发力，净利率为6.4%，同比增长2.41 个百分点。
2020Q1 利润的大幅增厚，一方面得益于从去年开始的渠道改革和优化，另一方面受疫情影响速冻产品在商超端的供不应求、费用投放减少有关。
中长期成长逻辑：零售端渠道改革+餐饮产业链持续发力2019 年为公司明确了红标事业部和绿标事业部分别负责零售市场和餐饮市场的开发销售推广。红标产品以盈利为标准剔除亏损产品、亏损门店，加快产品结构升级；而绿标致力于则以企业的品牌优势、工业化转化能力作为核心竞争力，为餐饮客户提供优质产品。公司计划积极拓展餐饮渠道，通过产品研发、渠道深耕等方式协助餐饮业务拓展，促进销售额增长。
盈利预测
考虑到公司从去年以来的管理创新改革带来的持续增长动力，以及疫情带来的促销费用下降，我们预计2020 年公司净利率有进一步提升的可能，预计2020 年公司实现收入增长13.15%，归母净利润增长115.81%(含2020Q1 非经常性损益)。刨除去2020 年股权转让带来的一次性影响，2020、2021 年净利润增速分别为67%、24.9%，当前股价对应2021 年37 倍，考虑到公司净利率弹性，我们给与42 倍PE，目标价23.1 元，给与增持评级。
风险提示
疫情对经济带来巨大的影响，消费力持续下滑，公司管理出现重大瑕疵等。
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