良品铺子(603719)：高端零食第一股 全渠道均衡发展
类别：公司 机构：山西证券股份有限公司 研究员：和芳芳/谷茜/徐雪洁 日期：2020-03-25
投资要点：
公司多年来专注高端零食全品类发展，全渠道收入结构趋于均衡。公司诞生于武汉，多年来专注高端零食，通过大力构建和完善全渠道服务体系，实现业务规模持续增长。公司执行全品类战略，从品类增速上来看，除坚果和果脯外营收均保持双位数增长；从渠道结构上看，公司线上线下收入结构趋于均衡；从区域分布上看，公司在华中地区收入占比较高。公司2016-2019H1 的主营业务毛利率低于行业平均值，2018 年后逐渐改善。
休闲食品行业：市场规模稳步提升，新零售驱动行业变革。休闲食品行业已经成为食品行业的重要细分领域，近年来整体市场规模稳步提升，但在消费规模和整体附加值上仍有较大的发展空间。随着居民收入水平和消费能力的持续增长，食品消费结构也随之转变，休闲食品的多元化需求必将带动其向健康化、高端化发展。互联网产业与物流体系的不断成熟，也为行业线上渠道的发展提供了良好的设施基础。休闲食品市场集中度较为分散，但电商头部企业格局相对稳定。新零售将驱动行业寻求突破，从供应链协同、渠道销售网络布局和构建多元营销矩阵等层面强化市场品牌认知，助力产业链不断升级。
公司坚持全渠道战略，线上线下同步发展。作为休闲食品行业领先的品牌运营企业，公司在全渠道布局方面具有明显的先发优势，并在业内率先实现多渠道协同效应。在线下渠道方面，公司坚持“深耕华中，辐射全国”的战略布局，对于终端门店网络辐射的布局方面，公司一直以来坚持“加盟为主、直营为辅”的策略稳步拓展。未来将升级改造标准老店，挖掘现有门店盈利能力，增强新区门店网络辐射效应，解决区域发展不均衡问题。
目前公司已经形成线上渠道全面覆盖的运营网络，线上以B2C 模式为主，依托主流平台提升销量。未来公司将继续重视会员数据资产运营，打通线上各终端渠道流量入口，提升线上线下全渠道协同效应。
构建智慧化的供应链管理平台，供应链优势不断增强。在流通领域，产品质量控制能力与供应链整合能力对于休闲食品企业而言至关重要。公司以供应计划为调控枢纽，以物流管理为供应保障，以质量管理为安全保障，对产品的采购、仓储、物流、交付进行全流程控制和管理。通过构建智慧化的供应链管理平台，公司从采购端和销售端利用大数据进行分析、预测和计划，打通B2B、B2C、O2O、线下门店等不同渠道的库存，实现数据驱动下的仓货共享，优化货物的周转效率。
围绕品牌升级打造高端化，创意与特色营销构建差异化优势。公司内部设立品牌中心，协同外部媒体资源和内部销售渠道，对公司品牌资产进行管理、积累、沉淀、整合。经过多年的品牌沉淀，加以采用传统媒体与新媒体相结合，线上与线下相结合，异业合作整合跨界资源等营销方式，推动“良品铺子”品牌知名度不断提升，建立了行业领先的品牌优势。具体到营销手段方面，良品铺子在内容营销、线上线下营销联动及品牌IP 联名等 创新营销面大胆尝试、业内领先、兼具自身特色，形成了鲜明的差异化品牌营销路线。
公司未来发展：致力于成为顾客信赖的食品社区和消费入口。公司募集资金将用于全渠道营销网络建设项目、仓储与物流体系建设项目、良品信息系统数字化升级项目和食品研发中心与检测中心改造升级项目。其中，全渠道营销网络建设项目包括新店开设、老店升级改造和无线自营APP 升级开发三个子项目；仓储与物流体系建设项目是在公司现有物流仓储布局基础上，在武汉、广州、北京等五地建设电商仓和线上线下复合仓，并配套先进的自动化仓储设备，打造高效快捷的现代化标杆物流中心；良品信息系统数字化升级项目是根据公司信息化现状和未来发展需要，在公司现有信息化基础上，对公司业务、门店、商品、用户、人力资源、IT 进行全面升级。
投资建议：
综合来看，公司全年销售受疫情负面影响程度相对较小，开店计划和店铺升级仍将稳步推进。招股说明书显示，往年一二季度业绩占公司全年销售额比重约为26%和21%。为满足疫情防控要求，公司部分地区的门店出现了暂停营业，只能通过开展外卖业务进行营业的情况，2020 年一季度业绩预计将受到一定程度的影响。一季度为公司销售旺季，但销售多集中在春节前的年货节采购，物流恢复后预计相关消费将有所回补，综合判断一季度受疫情影响相对较小；二季度为公司销售淡季，受疫情影响将持续缩减并回归常态。
公司定位高端零食，实现全渠道、全品类发展，随着规模效应的凸显以及供应链的优化，公司业绩有望持续增长。预计公司2019-2021 实现营业收入分别为77.02 亿、90.42 亿、110.58 亿，同比增长21%%、 17%、22%，实现归母公司净利润3.35、3.93、5.37 亿元，同比增长40%、18%、37%， EPS为0.93、0.98、1.34 元，对应当前股价PE 为58、55、40 倍，参考休闲食品可比公司PE 估值，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：
休闲食品市场需求变化；原材料价格波动；行业竞争日趋激烈；食品安全质量风险；新市场开拓、新开门店选址风险。
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