横店影视(603103)事件点评：下沉市场观影需求不变文化产业布局不停歇
类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：朱珠 日期：2020-03-13
事件：
横店影视发布年报：2019 年公司营业总收入28.14 亿元，同比增加3.27%，归母净利润3.095 亿元，同比减少3.48%；公司拟以2019 年年底总股本6.342 亿股，每10 股派发现金红利1.71 元(含税)，业绩符合预期。
投资要点：
2019 年公司电影放映收入20.62 亿元(占比73%)，非票收入7.5亿元(占比26.7%)，票房收入占比为主；归母利润略微下滑但第四季度实现扭亏 公司作为民营院线头部企业，主营业务收入来自电影放映收入、卖品收入及广告收入。年度看，2019 年公司累计实现票房收入25.01 亿元，非票收入7.5 亿元，票房收入占比超七成。
单季度看，2019 年第四季度公司利润改善显著。2019 第一至第三季度公司归母利润分别为1.59 亿元/0.14 亿元/0.87 亿元(增速分别为-15.75%/-62.9%/-9.05%)，由于档期因素带来季度性业绩波动，得益于国庆档票房增长，2019 年第四季度归母利润0.49 亿元(扭亏，2018 年同期亏损0.024 亿元)，实现扭亏。自2018 年第二季度至2019年第三季度的六个单季度中公司归母利润增速均同比下滑，2019 年第四季度实现2107.9%的增长，利润改善显著。
非票部分，高毛利率的广告收入增加5%。2019 年公司实现非票收入7.52 亿元(其中卖品收入2.42 元，人均卖品贡献3.61 元，广告收入2.09 亿元，人均贡献3.12 元，非票占比26.73%)，卖品及广告业务毛利率分别为77.38%、99.95%，公司继续整合广告业务，做大银幕广告，拓展广告新阵地，提高广告附加值。
资产联结影院为主(占比82.9%)，票房市占率3.64%；自营367 家影院中三四五线城市占比70%，渠道继续下沉 2019 年底公司拥有已开业影院451 家(资产联结影院367 家，占比81.4%，覆盖中国28 个省级行政区，资产联结为主，关停2 家)，公司已开业影院总银幕2780 块银幕(资产联结影院银幕2306 块，占比82.9%)；2019 年公司新开53 家影院(新增银幕323 家)。2019 年公司累计实现票房收入25.01 亿元(同比增加1.63%)，其中，资产联结影院票房收入21.4 亿元(同比增加1.42%)，名相同)。
自营为主模式利于标准化的打造，也利于公司提升对客户及供应商的议价能力；公司成立初期在业内率先提出建立标准化管理的运营体系。经过多年的发展，公司已具备现代一流连锁服务企业特质，拥有完善运营标准体系，统一的经营策略，更利于快速的跨区域扩张进而形成规模效应提升品牌影响力。
盈利预测和投资评级：维持买入评级 公司作为三四线院线头部企业，仍将受益于三四线及下沉市场票房增量。短期看，悲观预期渐消化，疫情控制后的观影需求有望回暖；中长期看疫情加速市场出清，头部企业有望借助资本运作提升市场占有率。院线的核心为行业的单银幕产出拐点，其拐点取决于票房增速以及新增银幕数。2019 年全国银幕总数6.98 万块(同比增加16.16%)，新增9708 万块，影院1.24 万家(同比增加13.26%)。全国分账票房594.52 亿元(同比增加5.1%)，单银幕产出85.19 万元(同比下滑9.5%)，票房增速未超过银幕增速，年度的单银幕产出拐点未现。2019 年全年注销影院267 家，注销银幕数1095 块，关闭影院数量较往年有所增长，叠加 2020 年受疫情影响，影院运营压力加大，进一步提高了影院投资门槛，分化非专业资本流入，降低中小影投公司投资信心，加快了市场整合速度。
公司设立横店影视股权投资基金，借助上市优势便于公司在行业领域进行产业扩张。通过进一步整合提升公司核心竞争力，我们预计2020-2022 年公司归母净利润3 亿元/3.49 亿元/4.09 亿元，对应最新PE 分别为35 倍/29.7 倍/25.3 倍；目前院线受疫情影响，2020 年一季度行业观影数据下滑，但由于不可抗击因素影响带来短期行业下滑不改长期发展趋势，头部影投企业有望借助资本运作平台在行业低谷期扩大市占率。公司依靠横店系的品牌优势以及资金储备等优势，也将不排除通过并购方式优化战略布局，壮大影院规模，短期季度性的业绩波动不改公司长期发展趋势，进而我们维持公司买入评级。伴随疫情控制，线下观影需求有望回暖，原定春季档影片重回影院定档，有望带来后续的票房增长。
风险提示：市场竞争加剧风险；影片临时撤档的风险;新传播媒体竞争的风险；优质影片供给的风险；新增折旧影响公司盈利能力的风险；业绩下滑的风险；人才资源不足风险；影院运营不及预期的风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动风险。
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