捷昌驱动(603583)：顺应欧美消费升级 捷昌驱动“捷足先登”
类别：公司机构：国金证券股份有限公司研究员：王华君/丁健日期：2020-02-13
投资逻辑
欧美消费升级超高景气，线性驱动为核心动力系统。(1)我们在深度报告《欧美消费升级风起，中国制造“隐形冠军”受益》率先提出欧美消费升级概念：过去十年，全球“电动化+物联网”深刻改变欧美人的休闲娱乐及办公方式，升降桌、电踏车、电动医疗床、电动沙发等新兴产业加速成长，正在各个领域对传统产业进行变革替代，我们将这一趋势谓之“欧美消费升级”。(2)线性驱动系统是大多数欧美消费升级场景的核心动力系统，由控制器+传感器+电机+推杆组成，成本占比超过30%。(3)行业属于利基市场，涉及机械、电气、材料、算法、设计等多学科集成化与定制化特点，适合有工程师红利的中国企业。
多品类拓展支撑行业快速扩容，依靠先发优势建立专利和客户壁垒。全球线性驱动行业发展不到30 年，市场规模超过200 亿元，复合增速超过20%，培育了海外如力纳克、美卡诺等收入超过50 亿元人民币企业，国内如捷昌驱动和凯迪股份收入规模超过10 亿元企业。捷昌驱动相对于海外对手优势在于具备工程师红利和性价比，表现在快速灵活的订单响应速度；相对国内竞争对手而言，公司通过先发优势建立了技术专利和客户壁垒，在研发、生产、市场营销方面搭建了全球化网络，在升降办公桌领域打造了具有全球影响力的供应商品牌。
低渗透率保障高增长持续性，未来5 年有望成长为50 亿收入量级公司。
目前支撑公司业绩增长核心动力来自海外市场和升降桌驱动系统业务，占比均接近80%。受到中 美贸易战25%关税影响，公司2019Q3 以来盈利能力下滑，叠加2018 年四季度抢出口导致业绩高基数，预计2019Q4 业绩负增长，但是判断随着2020 年上半年马来西亚工厂的投产，盈利能力将修复至贸易战前水平。
未来3 年，公司升降桌系统将同时享受北美行业渗透红利、客户份额提升和欧洲市场从0 到1 拓展，业绩具备持续高增长基础。未来5 年，公司升降桌单品有望做到30-40 亿元体量，高壁垒的医疗康护系统业务具备较高成长潜力。
投资建议与估值
预计19-21 年公司净利润3.0/4.0/5.3 亿元，同比增长17%/34%/33%，EPS 分别为1.68、2.25 和2.99 元，PE 分别为34、26 和18 倍。给予公司2020 年30 倍PE，对应120 亿合理市值，6-12 月目标价67.75 元，给予“买入”评级。
风险提示
贸易战继续恶化；马来西亚投产不及预期；疫情影响超预期致出口受影响
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