光大嘉宝(600622)加速转型资管主业，公募REITs蓄势待发
公司发布 2018 年年报， 全年实现营收 47.58 亿，同比+54.30%；归母净利润 8.81 亿，同比+61.63%；
基本 EPS0.76 元/股； 拟每 10 股派发现金红利 1.6 元(含税)，资本公积每 10 股转增 3 股。
业绩超预期、 资金状况良好
净利润大幅增长主要因为： 1)地产业务结算收入提升叠加毛利率改善： 18 年房地产业务实现营业收入39.94 亿，同比+58.94%， 结算毛利率 51.44%，同比增加 17.51 个百分点； 2) 投资收益增加： 期内公司不动产投资业务投资收入增加， 全年实现投资收益 3.08 亿元，同比+353.41%。
货币资金增加： 截至期末公司账上货币资金 62.68 亿，同比+95.64%，主要受光控安石-上海一号私募投资基金并表影响； 债务水平较低、且结构合理： 有息债里不含短期借款， 其余债务为： 一年内到期有息债 27.6 亿、 长期借款 38.75 亿及应付债券 26.51 亿；此外， 在 18 年整体行业融资难的背景下，整体融资成本 6.08%，资金成本控制在保持行业领先。
地产未售项目充足， 不动产资管收入提升
地产开发业务： 期末，公司现有项目上海嘉定梦之月、梦之缘，浦东前滩后院及昆山花桥共有可售建面25.5 万方，加上嘉定区域 2 块合计 15 万方建土储，合计未售建面超 40 万方， 公司地产业务可售资源充足，未来短期内， 依然能提供业绩支撑。
不动产资管业务： 2018 年公司不动产资管业务收入 7.13 亿， 同比+34.27%： 其中咨询管理费收入 5.55亿，同比+12.12%； 超额管理费收入 0.85 亿， 这是超额收益(carry) 在财报里首次出现， 公司以光大安石团队为核心的不动产经营管理优势开始彰显。
截至期末， 光大安石在管项目 37 个， 资管规模 471.1 亿， 从在管项目业态占比看： 商业(33.04%)，综合体(28.13%)，写字楼(17.30%)，工业地产(7.97%)，住宅(2.85%)，其他(10.71%)，业态的多元化既彰显公司管控实力，同时也降低投资风险。 此外， 报告期内新增投资项目 13 个，新增管理规模 78.04 亿；退出投资项目 10 个，减少管理资金 98.96 亿。 由于受资管新规影响， 18 年资管规模略有下降，但长期看， 我们认为公司资管规模未来大概率会持续扩张。 考虑到光大安石 2015 至 2018 年连续四年蝉联“中国房地产基金综合能力 TOP10”榜首， 公司管理能力、影响力均为业内顶尖； 再从行业层面看，公募 REITs 大概率在 19 年推出试点， 公司凭借业内杰出的资管平台， 有望最先受益。
人事调整聚焦资管业务，公募 REITs 想象空间大
据 1 月 22 日公告， 聘任原光大安石董事长兼 CEO 陈宏飞为公司总裁， 并携原光大安石团队入驻管理层。我们认为本次人事变动， 进一步明确了公司业务重心， 有利于公司加快不动产资管业务发展。
此外，公募 REITs 推出在即， 发展前景广阔： 18 年类 REITs 产品尝试频出不穷， 政策层面上， 19 年以来各方面密集表态： 19 年 1 月， 上交所新年致辞中提到推动公募 REITs 试点； 3 月底， 国务院发展研究中心证券化 REITs 课题组秘书长王步芳表示，“公募 REITs 首批试点产品近期将推出”； 4 月 8 日， 深交所表示“积极推进公募 REITs 进程”。 我们预计公募 REITs 大概率在未来几个月内推出试点， 以国内现有不动产管理规模与水平看， 行业发展尚处初级阶段， 公司作为行业龙头竞争优势明显， 成长前景可期。
投资建议： 公司 18 年净利润大幅增长，主要由房地产开发业务结算收入及毛利率提升所致； 由于现有存量可售资源依旧充裕， 未来短期内业绩高增依然有支撑； 资管业务方面， 不动产管理费收入提升， 并凭借优良的经营， 首次获得了超额收益(carry)； 此外， 光大安石团队接手管理层， 预计未来公司将进一步聚焦资管业务；行业层面看， 考虑到 19 年初各方面密集表态，公募 REITs 有望在近期推出， 公司作为行业标杆有望最先受益。 我们预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.93 元、 1.11 元、 1.31 元， 分别对应 PE10.03X、 8.43X、 7.14X，维持“买入”评级。
风险提示： 公募 REITs 试点推出进度低于预期， 房地产开发业务销售去化率低于预期。
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