九洲药业(603456)2018年年报点评：CDMO快速增长，Q4业绩超市场预期
业绩总结：公司2018年实现营业收入18.6亿元，同比增长8.4%；实现归母净利润1.5亿元，同比增长6.5%；实现扣非后归母净利润1.8亿元，同比增长30.6%；经营性现金流2.6亿元，同比-3.6%。
诺华Entresto快速放量，公司Q4业绩超市场预期。公司2018年实现扣非后归母净利润1.8亿元，同比增速30.6%，业绩符合预期，考虑到公司股权激励费用影响1600万，还原后扣非后归母净利润近2亿元，超市场预期。从单季度看：2018Q4实现收入5.9亿元，同比增长22.8%，实现归母净利润6240万元，同比增长85.3%，实现扣非后净利润5843万元，同比增长90.0%，单季度业绩大幅超市场预期，超预期主要系诺华Entresto放量带动CDMO业务快速增长所致。分产品线看：1)合同定制CDMO业务：2018年实现收入5.4亿元，同比增长22.9%。CDMO业务国际国内市场拓展迅速，目前公司承接的CDMO项目中，已上市项目11个，处于Ⅲ期临床的项目35个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有270个。随着抗心衰等大品种产品受益于终端市场放量，销量持续增长，CDMO业务有望延续快速增长态势。2)特色原料药及中间体业务：2018年实现收入11.4亿元，同比增长7.9%，主要系公司API绿色化学工艺持续深化，通过着力布局非甾体抗炎系列、糖尿病治疗系列产品线，提升原有成熟产品的市场占有率及产品收益率；此外公司携手国内知名药企实施仿制药深度嵌入式合作，优势互补，以参与制剂利润分成的模式，进一步提升公司特色原料药及中间体产品的附加值，2018年毛利率同比上升了3.5pp。2017年公司实施限制性股票激励计划，2017-2019年扣非净利润不低于1.35/1.9/2.85亿元，年复合增速达45%，在股权激励指引下，我们判断公司2019年业绩仍将保持快速增长。
联合产业资本，积极拓展CRO/CDMO一站式服务能力。公司目前业务主要为CDMO和API，位于医药产业链上游，公司年报披露CDMO业务板块将积极通过战略合作，拓展CRO、临床前CMC以及预制剂等领域的研发实力，CDMO一站式服务能力将进一步完善。2018年初公司公告与中钰资本、泰格投资共同发起设立投资基金，以创新药及高端仿制药研发、生产资源整合为方向，围绕公司战略发展规划的相关产业，开展医药领域多元布局
盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为0.35元、0.44元和0.53元，未来三年归母净利润将保持40%的复合增长率。考虑到CDMO业务前景广阔和公司订单快速增长，公司业绩有望持续超预期，参考可比公司我们给予公司2019年33倍估值，对应目标价11.55元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：在研品种研发进度低于预期，上市放量低于预期，订单执行周期带来季度业绩波动较大的风险。
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