类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：安鹏,沈涛,张雨露日期：2018-12-26
概况:旅游演艺独角兽,现金流优异盈利能力突出宋城演艺主要从事文化演艺业务,起步杭州,经过20余年深耕旅游演艺产业的积淀,形成独特的“主题公园+旅游演艺”业务模式,已成为中国旅游演艺行业龙头,演出场数和观众数量均居国内首位。自2010年上市以来公司营收和净利润稳定增长,17年达到30.2和10.7亿元,10-17年复合增速分别达到31.5%和30.8%。其中线下演艺业务15-17年和18前三季度营收增速分别为42%、17%、15%和7%,净利润增速分别为49%、24%、17%和25%。
现场演艺:品牌效应显现,新一轮高增长期启动公司现场演艺业务为公司业绩主要来源,2010-17年现场演艺业务毛利率平均为72%,平均净利率水平超过40%,盈利能力突出。17年杭州本部宋城景区收入达到8.4亿元,2007-17年复合增速达到21.8%,近几年仍维持较高增长,显示单个项目优质长期成长性和公司团队良好的运营管理能力。三亚、丽江项目为公司13-14年第一轮异地项目扩张自建项目,项目进入成熟期的盈利能力比肩杭州本部,17年三亚项目实现营收3.4亿元,净利润1.78亿元,毛利率和净利率分别为76.4%和52.4%,18上半年收入增速达到24%,体现公司旅游演艺模式的独特可复制性,为公司新一轮异地扩张奠定基础。15年签约桂林千古情开启第二轮异地扩张,之后陆续签约上海、张家界、西安、澳洲和西塘小镇项目,公司第二轮扩张项目将在2018-20年陆续开业,在项目选址、客流量基数方面市场潜力值得期待。
此外,16年以来公司陆续签约宁乡、江西、佛山和新郑多个轻资产管理输出项目,轻资产输出业务利润率高、目前市场需求较好,对提高公司盈利、探索未来项目扩张模式具有重要意义。
第二轮异地扩张推进,低估值演艺龙头开启新成长,维持“买入”评级2018年下半年起公司进入新一轮自建项目陆续开业期,多地项目陆续开业将开启公司新一轮成长周期,未来3年自建和轻资产项目将以每年2-3个项目的速度陆续开业,公司业绩稳健增长可期。作为具备较强复制扩张能力的优质休闲服务景区龙头,公司的线下演艺模式成熟、盈利能力突出、项目储备丰富带来成长性较为确定。
预计公司18-20年EPS 分别为0.90、1.02和1.12元,对应PE 分别为22、20、18倍。目前公司PE-TTM 估值下降至历史最低水平,结合DCF 模型测算结果,我们认为公司价值被低估,我们看好公司演艺模式成熟、盈利能力突出、项目储备丰富带来的业绩确定性,以及公司未来在二三线城市和海外市场的成长空间,维持“买入”评级。
风险提示:西安、上海、张家界和澳洲项目实施进度和盈利不及预期;
轻资产输出业务拓展和建设进度不及预期;自然灾害、突发事件等不利因素影响景区客流量。
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