类别：公司研究机构：西藏东方财富证券股份有限公司研究员：何玮日期：2018-10-12
投资要点】 聚焦高端零售,差异化定位规避激烈竞争、平滑周期波动。管材行业在经历过前几年高速增长后逐步进入成熟期,预计“十三五”期间将保持3%左右增速。当前行业集中度仍然较低,CR20不足50%,预计在落后产能加速淘汰,管材消费升级,下游地产商集中度提高推动下,行业内分化将加剧,优势企业市占率进一步提升。定位高端零售模式,规避了主流管道企业集聚的工程业务竞争。零售享有一定品牌、服务溢价,较工程业务毛利、现金流水平更优。通过完善渠道布局、提升客单价,收入增长稳定,抗周期波动能力更强。
品牌,渠道,服务优势明显,市占率提升空间较大。定位高端品牌,品牌溢价较高,且较高的品牌认可度加速了市占率的提升。采用销售分公司+直营+经销的扁平化渠道体系,经销商粘性极高。现有经销网点约24000家,为市场拓展、新产品推广搭建了完善的渠道网络。推出“星管家”+“双质保”服务体系,提升用户体验,提高竞争对手复制壁垒。品牌、渠道、服务优势相辅相成作用下,市占率快速提升,目前全国市场占有率约7%,核心市场市占率更高。
深耕管材,同心圆产业链纵深拓展,零售增长动力不减。当前二手房应用比例仅约10%,随着重装修需求进入集中释放期,一定程度上可弥补新房需求增速放缓,预计总需求仍有较强支撑。未来零售业务增长动力依然较强,一是在核心区域,通过同心圆产业链拓展,增加PVC管道配套销售,推广防水净水新产品,提高客单价,加快渠道下沉,市占率仍有提升空间;二是在非优势区域,加快核心区域模式复制。西安工业园预计年底投产,投产后预计增速将加快。
市政、燃气、房产工程三线并进,工程业务加速增长。市政、燃气管道在政策利好刺激下需求空间广阔。精装修和地产集中度提升趋势下,房产工程业务体量也不容小觑。公司适时提出零售工程双轮驱动战略,工程端业务成为新的利润增长点,预计增速将快于零售业务。
【投资建议】 我们预计18/19/20年营业收入分别为46.81/56.44/68.12亿元,归母净利润分别为10.18/12.11/14.41亿元,EPS分别为0.78、0.92、1.10元,对应PE为19.08、16.04、13.48倍。
参考行业可比公司估值情况及公司历史估值变化,我们认为公司零售属性较强,享有一定品牌溢价,行业议价能力较高,能够支撑较高的估值。给予2019年24倍PE,对应十二个月目标价为22.08元,上调评级至“买入”。
【风险提示】
新产品推广不及预期;
原材料价格大幅上涨;
房地产销售大幅下滑。
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