流动性变局下 A股五月如何布局

A股回调孕育机会

中国证券报：对5月大类资产配置有何建议?

段小乐：5月份利率债仍具备配置价值，信用债仍需规避，A股等待风险偏好的恢复。首先，在经济出现下行时，需求增速下降导致大宗商品价格开始出现下跌，通胀预期开始回落，货币政策转向边际宽松，将继续推升利率债价格上涨。但这同时，由于企业经营效益下降，信用风险爆发概率上升，应该规避信用债。第二，在这个阶段，股票分子端的下降预期，叠加风险偏好的下降，可能大于分母端无风险收益率下降带来的提振，从而不利于股票 投资。另外，风险事件的不确定性也影响风险偏好。从这个角度来看，5月份A股投资或仍需等待风险偏好的修复。第三，大宗商品价格可能逐渐转向需求定价。供给侧改革对商品供给端的支撑可能已经逐渐减弱，需求端增速的下降将逐渐影响商品价格。重点观察的指标依然是库存数据的变化，如果库存重新开始累积，那商品价格面临下行风险。

傅静涛：就A股而言，分析5月中短期的投资机会，需要先看清市场的长期趋势。2018年两大基本面趋势：其一，成长相对价值的业绩趋势向上，将驱动成长股中长期相对收益占优；其二，在约束显现之前，银行间市场流动性的宽松，股市和债市的流动性环境向好也是一种基本面趋势。只不过，前期成长股涨幅较大，性价比略显不足，成长的长期趋势映射到短期，可能表现为在强震荡中的前进。

具体行业选择上，结合着一季报验证和中长期景气趋势的判断重点关注：医药生物(一季报验证最充分的成长景气方向)，计算机(薪酬增速负增长第一次验证，龙头预收账款的改善)，国防军工(一季报绝对金额占比较低，后续景气展望改善仍可期待)等成长方向的投资机会，以及食品当中的非白酒，纺织服装和商贸零售等大众消费方向，后周期业绩改善的投资机会。

中国证券报：“五穷六绝七翻身”在今年会否应验，原因是什么？

傅静涛：首先，“五穷六绝七翻身”背后的机理与股市经济预期演绎的节奏有关。申万宏源策略团队在这句股谚之前，还加上了半句“春季躁动(1-3月)，四月决断”，这样的表述能够比较好地概括2010年-2014年的市场特征。彼时1-3月市场普遍会发酵经济见底回升的乐观预期，这期间经济数据受到春节效应的影响，无法有效指示经济实际的景气状态，乐观预期发酵的阻力较小。但从4月开始，经济数据的有效性提升，经济预期进入验证期，所以是“四月决断”，而2010年-2014年处于中国经济旧动能减速，新动能尚在孕育的阶段，“四月决断”通常以乐观预期证伪告终，于是才有了“五穷”(经济悲观预期进一步被验证)和“六绝”(经济继续回落，政策宽松预期尚不明确)，而最终政策宽松预期升温，于是出现“七翻身”。股票市场的预期取决于“政策和经济的交谊舞”跳到了哪个阶段。但2015年之后，中国经济进入加速转型期，经济波动率下行，政策重点也不再是刺激经济的择时，特别是2018年出现了改革加速和外部约束等新变化，市场与经济预期的相关性开始减弱。所以，“五穷六绝七翻身”可能难以准确描述当前市场的特征。

当前市场的回调是健康的，特别是前期涨幅较大的成长股短期回调，是对市场结构性矛盾的快速修正，有利于市场逐步开始夯实底部区域，所以这一次，“五穷”可能不会太久，“六翻身”的概率较大。后续驱动A股市场上行的逻辑包括：第一，中短期经济总体有韧性，悲观经济预期向中性状态修复；第二，5月中旬A股将正式纳入MSCI，股票市场有望迎来部分增量资金；第三，风险事件悲观预期可能出现一定修复。