新三板在线2018策略报告（三）投资篇

（原标题：新三板在线2018策略报告（三）投资篇）

导语展望2018年，新三板在线研究院预计，各方面的改革与监管措施不会倒退。在降杠杆、金融严监管、打破刚兑等组合拳之下，“发展与风险”这对矛盾如何协调，将成为重要的看点。

新三板在线 · 2018-02-26 · 文/陈睿 郭浩文

新三板在线研究院核心观点：

1.受益于“三驾马车”的出色表现，2017年我国GDP增速收官于6.9%，稍好于市场预期，从季度数据来看，经济发展整体平稳，多项经济指标得到修复。不过另一方面，我们也看到2018年面临的挑战依然严峻，如特朗普的“内缩政策”如何影响世界贸易?“灰犀牛”迎面而来，我们是否有充足的时间予以应对等，都是2018年中需要直面的问题。

2.回顾2017年，中国股市走出了结构性行情，以上证50为代表的权重蓝筹股一路高歌猛进，全年涨幅超过25.73%，跑赢了包括上证综指、深成指、中小板指和创业板指在内的大类指数，其表现称得上独领风骚。

3.展望2018年，新三板在线研究院预计，各方面的改革与监管措施不会倒退。在降杠杆、金融严监管、打破刚兑等组合拳之下，“发展与风险”这对矛盾如何协调，将成为重要的看点。

4.从周期理论角度分析，全球似乎要开启新一轮的朱格拉周期，但从美国、欧盟、亚洲等地多项数据来看，这一逻辑存在被证伪的可能性。对国内来说，作为大类资产配置，地产、汽车、钢铁、煤炭等在2017年的投资表现已经基本反映了基本面，2018年再作为主要配置似乎不是最好的选择。

5.新三板在线研究院认为，在金融降杠杆、供给侧改革、中央明确“房子是用来住的，不是用来炒的”的大背景下，我们建议避开重资产行业，转而瞄向科技领域，如5G、人工智能、基因技术等。

7. 政策面分析

根据2017年以来，对市场的观察，令人印象最深刻的是“监管、监管、再监管”。

说到监管，我们可以从两年前说起。自2015年始，我国经济便进入了一个新的阶段，主要经济指标出现背离，而且从经典经济学理论上解释，既不属于传统滞涨，也不属于通缩。如果非要描述，则只能用发展不平衡来解释，例如居民消费持续上升，但民间投资、企业负债、企业利润均有不同程度的走弱，特别是煤炭、钢铁等传统支柱型产业债务高企，行业性的系统风险越来越大。

因此，为了解决产能过剩、资源分配不平衡等问题，国家层面提出了“三去一降一补”等一系列供给侧改革措施。

刚开始，各方还抱着看一看、等一等的心态观察供给侧改革如何实施，其中不乏有投机和侥幸心理的，不过随着供给侧改革的深化，幻想也随之破灭，企业从原来抗拒到现在积极主动进行改革。通过2016和2017这两年的情况来看，供给侧改革已经取得阶段性成果，钢铁、煤炭等领域的落后产能淘汰、行业整合加快，最终体现在2017年上市公司财报中的便是，大部分龙头企业利润快速回升，行业全面亏损的情况得到了扭转。

再说回金融监管，整个过程与钢铁、煤炭等行业去产能类似，从被监管者的心理角度，同样经历了从不相信、抵触到认清现实后的主动整改。可以说，本次供给侧改革的决心是空前的，我们预计2018年仍是监管之年。

那么除了监管，2018年还有哪些重要的政策会影响我们的投资和生活呢。

7.1供给侧改革未完待续：淘汰落后产能步伐不停歇

中央经济工作会议提出了习近平新时代中国特色社会主义经济思想，这是与我国当前经济发展的实际情况高度契合的。随着中国经济步入新常态，经济增长的重点将由“高速”向“高质”发展。

如果说供给侧改革第一阶段是解决去产能、去库存等供需平衡方面的矛盾，那么未来一段时间，供给侧改革将在原有基础上增加对发展质量的要求。例如，从制造大国向制造强国迈进，依靠新技术、新产品、新商业模式推动战略新兴产业的成长。国家统计局数据显示，2017年前11个月，高技术制造业投资2.36万亿元，同比增长15.9%;制造业技改投资8.47万元，同比增长14.3%，从这一角度来看，新常态下，多数产业由低端走向高端将是必然趋势。

所以说，淘汰落后产能、降低企业杠杆等措施仍会继续跟进，并且我们预计，力度不会比2017年弱。

7.2开启资管新时代：表外转表内

近年来，我国金融机构资管业务规模快速膨胀，截至2016年底，银行表内、外理财产品余额分别达到5.9万亿元和23.1万亿元。而信托公司、公募基金、私募基金、证券公司等资管计划规模均在10万亿以上，形成了一个庞大的资管市场。

资管行业规模不断增长的同时，可见的风险也在加速聚集，特别是业务发展不规范、期限错配、重通道轻监管等。

2017年11月，一行三会及外汇局出台了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》，其中对过去许多习以为常的“行规”进行了明确的规定，例如明确要求打破刚兑、严控产品分级、降杠杆、简化产品结构等等。

新规将促使资管业务从单纯通道的粗放模式，转为追求质量的集约型经营模式，这对于我国资管行业来说，是具有划时代意义的。

7.3乡村振兴战略：写入十九大及中央经济工作会议

十九大与中央经济工作会议都提出了实施“乡村振兴”战略。

习 总书记明确提出要“振兴乡村”，可以理解成对社会主要矛盾发生转变后的一种新的认识。党的十九大指出：“中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。”

这是对我国发展所处历史方位的一个重要判断，是把辩证唯物主义、历史唯物主义基本原理与当代中国不断变化的发展实践相结合形成的重大理论成果，标志着当代中国共产党人对中国社会发展的规律性认识和把握上升到了新的高度，对推进新时代中国特色社会主义的发展具有重大意义。

8.资金面分析

8.1管住总阀门

央行副行长易刚近期在《中国金融》杂志上撰文称，2018年是贯彻党的十九大精神的开局之年，也是实施“十三五”规划承上启下的关键一年。展望2018年，文章指出，按照高质量发展要求，实施好稳健中性的货币政策，保持流动性合理稳定，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，守住风险底线，积极推动金融改革，促进信贷结构优化，做好稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险各项工作，继续为供给侧结构性改革和高质量发展营造中性适度的货币金融环境。

在他看来，短期监管的目的无外乎有两个：一是坚持不懈地去泡沫、降杠杆;二是督促资金流向“透明化”，便于监管统计。

当前，中国经济已经由高速增长阶段转向高质量发展阶段，应当更注重经济的发展质量，而非一味地追求增长速度，已不再适宜粗放式的增长模式，不能依靠货币信贷的“大水漫灌”来拉动经济增长，货币政策要保持稳健中性，为转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力创造条件。

8.1定向降准瞄准普惠金融

上图所示，2008年6月以前，我国大型金融机构与中小型金融机构的存款准备金率是保持一致的，但从2008年6月15日之后，两者存款准备金率开始出现非对称的调整。

经过多轮调整后，截至2017年底，大型金融机构与中小型金融机构的存款准备金率已经相差3.5个百分点。这种差别化调整，不仅缓解了市场对流动性的需求，同时提高了资源配置效率，使政策的着力点更加清晰。

2017年9月30日，央行发布《中国人民银行关于对普惠金融实施定向降准的通知》，通知指出对于普惠金融定向降准将在2018年1月25日全面实施。本次央行的“定向降准”工作根据国务院部署，为了支持金融机构发展普惠金融业务，聚焦单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性性贷款、以及农户生产经营、创业担保、建档立卡贫困人口、助学等贷款，人民银行决定统一对于上述贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准政策。

9.投资逻辑：避“重”就“轻”

在讲今年的投资逻辑之前，先回顾一下我们去年的观点。在2017年1月份的《新三板在线跨年研报：2017新三板策略报告》中，我们提出了贯穿2017年整年的投资机会在于大宗商品，如铁矿、焦炭等。当时我们得出上述结论的基础，一个是特朗普上台后大力推动美国基建，势必会增加对基础大宗商品的需求;另一方面，中国国内供给侧改革，减少了钢铁、煤炭等基础大宗商品的供给，从而推升国内PPI。因此，在大宗商品价格持续走高的背景下，2018年大多数相关投资还是顺利的。

去年我们还预测了强势美元、美联储加息、中国降息概率越来越小等，现在回过头来看，美联储加息和中国降息概率越来越小，这两点基本判断还是对的，而且从2018年趋势来看，美联储已经开启了加息通道。不过，美元指数没有维持强势，这是我们一开始没有预料到的，原本我们认为，美国需要吸引全世界资本回援本土，很有可能运用强势美元策略，然而从实际角度来看，美国确实在吸引全球资本，不过更多采用的是税收优惠。

说回今年的投资策略。今年我们的着眼点，主要集中在轻资产为主的高科技领域。理由有以下几点：第一，从M2及利率走势来看，2018年货币供应总量基本以中性为主，排除了大水漫灌的可能性，另外美联储进入加息通道几无悬念，这在一定程度上将使国内利率大概率“明稳暗升”。因此，在这样的货币环境下，选择重资产项目，则会大大增加投资成本，如果标的回报率无法覆盖利率上升导致的成本增加，很容易产生亏损。第二，供给侧与金融监管层面的联合发力，使得重资产项目的融资渠道不断收缩，这也会增加重资产项目的风险。第三，重资产项目在2017年中的投资表现，已经基本反映了基本面，2018年走出超预期行情的概率越来越小。

综合以上三个方面，新三板在线研究院认为，2018年我们应该尽量将目光投向轻资产的高科技领域，而回避重资产标的。

10.重点关注

10.1基因产业

2016年12月，国家发展改革委印发的《“十三五”生物产业发展规划》指出，“十二五”以来，我国生物产业复合增长率达到15%以上，2015年产业规模超过3.5万亿元。到2020年，生物产业规模达到8-10万亿元，生物产业增加值占GDP的比重超过4%，成为国民经济的主导产业。

根据研究机构BCC Research的统计，近几年来基因测序市场飞速发展，从2007年的7.94亿美元增长到2015年的59亿美元，预计未来几年依旧会保持快速增长，2020年将达到138亿美元，年复合增长率为 18.7%。

10.2生物识别产业

随着智能手机崛起，越来越多手机启用指纹识别、人脸识别等生物识别技术，消费电子在生物识别技术应用中的比重有望突破50%。根据ABI Research预计，2015-2021年智能手机内建的嵌入式指纹传感器将以40%的年复合增长率成长，并在2021年以前达到20亿颗的出货量。

根据IBG和市场研究网发布资料表明，从2009年到2012年，全球生物识别技术市场的总收入从34.22亿美元增长到58.95亿美元，年均复合增长率接近20%。到2017年，全球生物识别行业的总收入预计将达到138.9亿美元。

目前我国生物识别市场的规模总体并不是很大，到2012年，整个行业的年销售收入不到30亿元，但从增长速度来看，我国生物识别市场在过去几年来实现了快速增长：行业的市场规模从2005年的3.5亿元左右增长到2012年的接近30亿元，年均复合增长率接近35%，远远高于我国同期的经济增长水平，我国的生物识别市场具有巨大的市场潜力。

10.3人工智能产业

人工智能领域投资额逐年增长，5年增长了逾7倍，2016的全球人工智能公开融资额高达49.68亿美元。

2017年7月20日，国务院印发《新一代人工智能发展规划》(下文简称“《规划》”)。《规划》明确了我国发展人工智能的战略目标。第一步，到2020年人工智能总体技术和应用与世界先进水平同步，人工智能产业成为新的重要经济增长点;第二步，到2025年人工智能基础理论实现重大突破，部分技术与应用达到世界领先水平;第三步，到2030年人工智能理论、技术与应用总体达到世界领先水平，成为世界主要人工智能创新中心。

按照《规划》，13年后的中国人工智能市场空间将达10万亿元。面对这么大的市场，身处其中的公司必然“水涨船高”。

10.4 5G产业

招商证券预计，5G市场规模将达到千亿美元以上。联讯证券则预计，2020年将带动约4840亿元的直接产出，2025年、2030年将分别增长到3.3万亿元，6.3万亿元。

从投资时点看，ITU已经确定了重要的时间点：2020年10月的第36次会议将完成最终5G技术标准规范。目前5G发展仍在起步阶段，首先受益将以上、中游企业为主。5G网络会比3G、4G具有更长的建设期，因此细分领域，具备技术优势、市场开发能力、高成长的企业将受益行业红利。

10.5 芯片产业

根据海关总署2016年全年数据，我国集成电路进口金额为2270.26亿美元，同期原油进口金额1164.69亿美元，集成电路进口金额已是原油进口额的近两倍。

目前中国每年消费超过1000亿美元的半导体产品，几乎占据了世界三分之一的贸易额，但是在这1000多亿美元中，只有6%-7%为国产，国产替代市场前景十分广阔。