永辉超市：利润高增长主要源于内生改善 买入评级
申万宏源
投资要点：
公司此前公布2017年一季报。
2017年一季度营收增长13.76%，归母净利润增长57.55%，符合前期业绩快报。2017年一季度，公司实现营业收入152.61亿元，同比增长13.76%，实现归母净利润7.44亿元，同比增长57.55%，EPS0.08元，符合前期业绩快报。
利润大幅增长主要来源于内生改善，毛利率提升0.45%，期间费用率下降0.91%。今年内一季度公司盈利能力大幅提升，销售净利率较去年同期提升1.35%。其中综合毛利率20.93%，较去年同期提升0.45%，主要原因为门店密集度提升和产品结构升级。销售费用率12.84%，较去年同期下降1.12%，管理费用率2.18%，较去年同期提升0.26%，销售费用和管理费用率合计较去年同期下降0.86%，主要原因为随着公司门店密集度提升带动的区域规模效应和门店合伙人机制推广导致的效率提升。财务费用率-0.13%,较去年同期下降0.05%，主要原因为公司账上现金流充裕，利息收入增加导致财务费用下降。公司今年一季度业绩大幅增长主要来源于公司内部盈利能力和效率的改善和提升。因投资理财产品、持有中百集团股权带来的投资收益以及利息收入贡献的净利润部分约为3548万元，若全部剔除这部分影响，公司2017年一季度经常性经营净利润为7.08亿元，较去年同期增长50.03%。
未来几个季度收入增速逐季改善可期。今年一季度公司营收增速为13.76%，较2016年一季度增速19.81%下降6.05%，主要原因为今年一季度鲜菜和畜肉价格较去年同期下降明显，今年一季度鲜菜价格较去年同期下降近25%，畜肉类商品价格较去年同期下降3%,公司生鲜类商品占销售收入比重较高，鲜菜和畜肉价格下降导致同店收入增速下滑明显。我们认为，随着未来几个季度价格基数因素的逐步减弱以及公司新开门店的增加，公司收入增速快速改善可期。
公司从今年开始进入红利释放周期，业绩持续高增长可期。我们认为，公司从今年开始将进入各方面的红利释放周期。行业角度来看，过去几年行业的下滑快速弱化竞争对手的经营能力，提升公司上下游议价能力；公司层面，公司已经完成全国化布局，正进入全面推进区域加密的过程，毛利率和费用率处于趋势性改善的周期，其次，公司积极推进门店合伙人机制，当前处于员工激励机制推广之后的效益释放周期。未来几年公司业绩持续高增长可期。
维持盈利预测，维持“买入”评级。我们暂不调整公司盈利预测，预计2017-2019年实现归母净利润分别为17.06/23.33/29.78亿元，实现EPS分别为0.18元、0.24元、0.31元，对应当前股价的PE分别为34/25/20，我们给予公司2017年40倍PE对应的合理股价为7.2元。维持“买入”评级。
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