联化科技:新一轮产业转移东风 创新驱动CMO龙头再起航
类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：张镭 日期：2016-09-20
公司是国内农药、医药和精细化工中间体CMO业务的绝对龙头,农药成熟板块面临触底反弹,风险基本稀释。医药成长板块在技术积累与产能释放合力推动下已到业绩爆发节点。
核心逻辑:
公司已经从成本领先型企业逐渐转型为技术创新型企业,联化科技的未来将依靠强大的研发能力、优秀的企业管控不断推动产业升级,走出一条技术进阶之路。我们看好公司在新一轮全球产业转移下依托技术创新推动快速增长。
主要逻辑:
第一:全球产业分工格局重塑,医药化工合同外包将是行业未来最大风口。
出于分摊风险、控制成本与保证供应链安全的考虑,未来国际医药巨头公司将从“垂直一体化”向“平台模块化”发展,聚焦战略核心业务,重点管控产业整合、初期立项研发和渠道的管理,后续研发生产和销售将越来越多的依靠CRO、CMO和CSO公司的介入,目前整个医药行业受到医保控费和招标降价打压,增速持续下滑。医化中间体服务放眼全球,是最具高成长因子的子行业。
第二,深练内功,砥砺前行,CMO行业公司竞争力出类拔萃。公司通过持续不断的研发投入,技术升级,管理国际化与产能的持续投放,目前已经具备了承接全球合同定制外包生产的能力,在管理能力、技术和工艺优化水平、项目管理能力、EHS、GMP质量管理、营销能力方面具备国际化的竞争能力。
第三,新一轮资产投入渐进后期,订单持续推动下公司迎来爆发节点。公司自2011年起持续不断的资产投入已近后半段,转固基本完成,折1日不大幅增加的前提下,依靠订单的持续推动,业绩增速将高于营收快速增长,联化科技目前正处于产业爆发前夜。
第四,毛利远超对手,公司是同行业内的绝对优等生。公司的产品毛利领跑整个行业,人无我有,人有我优,持续不断技术升级带来的技术优势,国际化精细管理带来的管理优势,多基地全国布局带来的产业链安全优势与规模化效应带来的成本优势,让公司成为产业转移的最大受益者。
投资要点:
以技术升级为核心,领先+成熟+成长三大板块联动发展。
国际公司去库存带来的行业下行,公司出现了上市以来首次业绩下滑。但在下游消费市场没有恶化的背景下,行业回暖复苏终将到来,作为行业龙头,我们公司将领先于整个行业率先复苏。未来在全球农药产品升级,低毒高效农药逐渐 替代落后产品的产业进阶之路上,公司作为产业调整的受益者必将享受更大红利。 ‘强者恒强,我们相信农药板块全球领先的产业经验将成功复制到医药板块。台州联化作为医药中间体的主要生产基地,已经建设完毕,转固折1日已近尾声,多个业务已经进入实质运营阶段。产品结构向产业下游延伸,未来格雷和丙肝中间体将为公司带来巨大的业绩弹性。其他募投四个项目对应终端制剂市场规模高达百亿,全部投产将再造公司的医药业务板块。
国际化道路决心坚定,外延化并购预期极强。1):优秀的管理层团队,国际化的人才结构。人的因素是第一位,公司的管理团队高效务实,国际化气质十足。核心团队人员多具有跨国公司管理经验,形成了公司国际化的经营能力公司。企业运营高效,内部管理规范。 2)外延预期极强,目标欧美国际医药公司。为医药中间体业务的快速发展,公司一直在寻求合适的欧美企业进行收购。我们预测将是以医药原料药或高级中间体生产企业为核心收购目标。内在强大的核心驱动力加上外延收购助力,将极大的促进公司医药事业部的快速发展。
定增获批,保障募投项目快速推进:公司的非公开发行股票募集不超过11.2亿元用于三个中间体项目建设,目前已经获得证监会审核通过。资金的到位将进一步推动项目的快速建设,改善公司的财务状况。
首次覆盖,给予强烈推荐评级:我们预测的16/17/18年EPS分别为0.51/0.78/1.02元,对应当前股价PE为31/20/16倍,给予2016年40倍PE,对应股价为20.40元,首次覆盖,给予强烈推荐评级。
风险提示:农药市场持续低迷:募投项目推进不及预期;外延并购不及预期。
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