券商评级:高送转股逆势大涨 12股望爆发_股票频道

收入大幅增长主要系旅行板块易游天下15.7并表、户外板块4家加盟商子公司2015年11月、12月并表和山水风尚16.4并表所致,2016H1易游天下、4家加盟商、山水风尚分别贡献收入3.91亿元、1.21亿、1006万元;净利出现下降主要为户外板块去库存及旅行板块毛利率较低拉低整体毛利率、同时费用率上升所致;扣非净利降幅大于净利主要由于营业外收入增加371.97%。

分季度来看,15Q1-16Q2收入分别增20.79%、-4.12%、228.35%、163.81%、33.87%、96.39%,净利分别增21.42%、-33.89%、-59.74%、0.86%、-23.90%、-23.96%。易游天下15年7月并表后对公司单季收入贡献较大,16Q1收入增速较低主要因处于淡季所致。

户外板块继续去库存业绩承压,旅游板块仍处于亏损

1)户外用品板块实现营业收入6.84亿元、同比增约1%,净利1.16亿元;公司加大过季库存清理力度致毛利率下降2.38PCT至48.68%,同时并入4家加盟商致终端零售费用大幅上升,净利同比下滑约8.52%。

2)旅游板块实现营业收入4.06亿元、净利-1638万元,易游天下15.7并表、极之美15.4并表带动16H1旅游业务收入大幅增长(收入占比由去年同期0.64%提升至37.07%),但易游天下的经营业务仍处于转型期、绿野中国计划等处于业务拓展期,旅游板块仍处于计划内亏损。

3)公司集团组织功能的进一步健全加上社群用户服务中心的建立致使公司本部管理费用有所增加,对上半年净利润也形成了一定的负面影响。

易游天下等并表拉低毛利率,费用率升,存货略增

毛利率:16H1综合毛利率降18.32PCT至32.98%,主要为因易游天下15.7并表拉低整体毛利率(16H1旅行板块毛利率为4.62%)以及户外板块加大过库存清理力度导致毛利率下滑2.38PCT至48.68%。

15Q1-16Q2毛利率分别为50.96%(+1.08PCT)、51.75%(+2.75PCT)、14.57%(-34.80PCT)、20.11%(-27.90PCT)、36.79%(-14.17PCT)、29.57%(-22.17PCT)。

费用率:16H1期间费用率升0.63PCT至25.31%,其中销售费用率降1.80PCT至14.96%;管理费用率升1.36PCT至9.95%;财务费用率升1.078PCT至0.40%。从金额上看,销售费用增43.62%,管理费用增86.30%,主要为易游天下、四家加盟商子公司、山水风尚等新纳入合并范围带来费用规模上升;财务费用大增196.42%,主要为贷款规模较上年同期有较大幅度增加,相应的利息支出同比大幅增加。

15Q1-16Q2销售费用率分别为14.46%(-0.19PCT)、19.79%(+0.93PCT)、8.84%(-9.89PCT)、6.41%(-9.27PCT)、12.06%(-2.40PCT)、17.57%(-2.22PCT);管理费用率分别为7.08%(-1.39PCT)、10.56%(+1.22PCT)、4.10%(-10.30PCT)、5.81%(-3.18PCT)、9.45%(+2.37PCT)、10.39%(-0.18PCT);财务费用率分别为-0.51%(+0.37PCT)、-0.89%(+0.06PCT)、-0.09%(+0.39PCT)、0.13%(+0.59PCT)、0.45%(+0.97PCT)、0.36%(+1.25PCT)。

其他财务指标:1)16H1存货较年初增8.46%至5.90亿,其中存货/收入为54.28%,存货跌价准备/存货为34.22%、较年初38.15%下降3.93PCT,存货周转率为1.28、较去年同期1.03有所改善。

2)应收账款较年初增31.06%至2.21亿。

3)资产减值损失为-185万,而去年同期为1195万元,主要由于存货跌价准备转回冲减资产减值损失。

4)营业外收入同比增371.64%至2256万。

5)经营活动现金流量净额较去年同期减31.95%至-2.15亿元,主要由于旅行服务板块易游天下、绿野等子公司正处于业务转型和拓展期,使得新业务所需的运营资金较大所致。

户外用品去库存继续,增资山水风尚布局多品牌电商

面临户外市场短期增速放缓、进入调整阶段的行业形势,公司户外事业群以Toread(探路者)、DiscoveryExpedition(非凡探索)、ACANU(阿肯诺)三大品牌为基础的多品牌战略继续推进,2016H1探路者、非凡探索、阿肯诺分别实现收入7.35亿、5990万元、978万元,同比增-1.04%、72.18%、49.90%,非凡探索、阿肯诺分别实现净利润130万元、-183万元,较去年同期净利润-88万元、-387万元相比,非凡探索已经实现扭亏、阿肯诺减亏。户外事业群2016年以调结构、清库存为主要目标,“库存优化方案”效果明显,上半年消化过季吊牌库存7.3亿元、达成清货计划半年度目标,公司有信心实现全年同比降低25%库存的目标。

在互联网+形势下,公司通过移动端布局、代言人推广等多种形式进行品牌营销推广:2016年1月首家以“用户体验”为核心导向的户外生活体验馆于探路者马甸专卖店原址落成;同时,陆续赞助明星户外真人秀安徽卫视《我们的法则》、携手天猫举办电音荧光跑活动、合作玄奘之路支持戈壁挑战赛活动,扩大品牌影响力;持续投入研发、风雨实验室投入使用,同时以“极致产品”为追求促进产品持续产出,上半年推出的越野跑产品线专业属性突出。

公司于2016年初以3000万增资山水风尚、持股60%(定位于户外多品牌垂直电商及装备规划师),目前已完成对其户外多品牌垂直电商平台第一期产品的渠道管理系统构建、微商城销售系统构建,且已和30多家品牌商(品牌涉及美国MARMOT土拨鼠、GRANITEGEAR花岗岩、德国wolfskin狼爪、韩国BLACKYAK布来亚克等)进行合作推广,另50多家品牌商正在合作沟通中。同时垂直电商已与上百家户外服务公司、俱乐部达成了提供装备配套服务的合作意向。我们判断山水风尚的主要作用在于通过装备规划师为消费者提供基于多个品牌信息的装备搭配指导服务,提升用户体验。山水风尚于2016年4月底并表,上半年贡献并表收入1006万元、净利16万元,对业绩贡献较小。

旅行板块继续打造体验式综合服务平台,体育板块以投资为主

旅行事业群方面,16年公司以易游天下和绿野为核心,继续打造体验式旅行综合服务平台:易游天下定位于线上线下体验式旅行服务商,绿野网定位于内容丰富功能强大的户外社群服务电商,探路者户外安全科技公司定位于户外安全救援。

易游天下继续以用户为中心,提升体验式旅行产品的比重。目前,体验式旅行产品已经覆盖骑行、徒步、户外亲子、热剧同款的产品、赛事、灵修、自驾、摄影、露营、滑雪、登山等13个类目。此外还打造了设计和旅行服务平台“探路者旅行体验中心”,上半年举办了上百场活动。绿野网以户外运动细分社群为切入点,利用用户关系链及KOL的影响,通过组织高频次的线上线下活动,在社群中挖掘并聚合需求,从而实现精准的场景化电商变现。16H1绿野网新增用户约30万人,实现活动报名约73万人次。

户外安全方面,集团孙公司北京探路者安全科技有限公司旗下的“户外帮”经过半年发展,目前已是国内最大、最专业的出行安全保障服务平台,目前已与覆盖全国32个省的救援组织达成联动协议,平台共收到来自全国各地的预警信息541次,其中“鳌太穿越”救援行动成功营救了24人、两小时内阅读浏览量超3万次;户外帮联合优酷视频同步直播“无腿勇士夏伯渝登珠峰”活动,线上吸引170多万人参与讨论,户外帮平台内容单篇阅读77万多次。随着户外安全体系中知名户外KOL和年轻KOL的汇集,公司产品和服务将广泛应用于陆地、骑行、自驾、登山、越野跑、航空、航海等多领域的户外运动及赛事,保障户外出行安全、赛事组织顺利而高效的运转。

体育事业群目前以投资业务为主,主要投资领域包括赛事运营、冰雪运动、体育传媒、体育培训、智能健身管理、体育社区等。探路者体育并购基金目前已经完成了首期1.1亿元的资金募集及对乐动天下、Fittime、奥美健康以及冰世界等重点项目的资金投放;第二期体育基金的募集目前正在推进中,未来仍存并购预期。公司2015年通过子公司探路者冰雪控股投资建设河南嵩山滑雪场,目前已于2016.1试运营,我们预计公司未来将参考嵩山滑雪场经营情况、通过基金等方式来考虑是否进行滑雪产业下一步的投资。

调整加盟商收购方案、收购非凡探索44%股权

2015年9月公司分别与4家优质加盟商济南汇乾贸易有限公司、辽宁北福源商贸有限公司、青岛馨顺达商务有限公司和北京山水乐途贸易有限公司签署了股权转让协议,收购4家公司各51%的股权,并规定相应15-17年业绩考核指标,4家加盟商分别于15年11-12月并表。由于2016年上半年北京山水乐途的实际经营业绩较上年同期及原协议中承诺的业绩指标相差较大,完成2016年、2017年业绩承诺可能性较低,公司2016年8月20日拟重新签署《投资协议》,对山水乐途最新估值为8604.3万元,拟投资1634.82万元持有19%股权,前次股权购买价款差额694.23万元应由原股东程光旭于2017年底前返还。本次投资后,山水乐途将不再并表。

2012年12月20日,公司与江苏嘉茂商业有限公司及四名自然人股东共同设立非凡探索户外用品有限公司、分别持股36%、58%。2016年8月20日,公司公告江苏嘉茂拟将其持有的非凡探索58%股权中的44%的股权作价6160万元转让给公司、公司新增一名董事席位(江苏嘉茂则仅保留一个席位),在此次转让变更完成后江苏嘉茂将剩余14%股权中的4%股权转让给非凡探索的经营团队,具体的转让对象届时由公司另外约定。本次转让完成后,公司将持有非凡探索80%股权。另外,各方约定当非凡探索的营业收入达到5亿元,净利润不低于6000万元时的次年,公司有义务以现金方式购买江苏嘉茂所持有的全部非凡探索的股权。经过两年多的培育,DiscoveryExpedition品牌在户外运动市场已具有一定知名度,截至2016年7月30日,线下渠道已达96家,品牌的市场占有率也进一步提高;另外该品牌通过赞助大型户外真人秀等节目,销售量获得大幅提升。

3亿元打造“绿野中国”计划,建立全国性平台、接入户外俱乐部

公司围绕“用户中心,极致产品,数据驱动,社群链接”的经营理念,重点推动以客户服务为核心的数据系统构建、长期人才培育及生态服务能力体系建设,以逐步夯实社群生态的服务布局,成立了探路者用户服务中心、启动绿野中国计划、与和君集团成立北京学院(探路者学院)。我们判断,绿野中国计划将是公司重点发展工作之一。

为实现绿野的全国社群生态战略,公司拟投入3亿元资金启动“绿野中国”计划项目,拟在全国20个核心城市通过绿野合伙人形式建立全国分站,建立一个全国性的系统平台,对具有成长性的有影响力的户外俱乐部进行重点扶持,培养和促使更多垂直细分的户外活动经营者参与,并优选具有当地会员资源、运营资源的户外俱乐部作为绿野中国城市运营商,优选10个垂直产品线俱乐部或者自建阿米巴组织联合采购,开发细分产品线,以实现系统、品牌、服务、会员的统一。自启动绿野中国计划以来,绿野团队已接触了上百家俱乐部,并对数十家优秀俱乐部进行了调研,首批优选的5家俱乐部已达成战略合作共识,预计到今年年末,会逐步实现10家优秀俱乐部的签约。届时,所有的俱乐部都将通过绿野中国的全国运营系统平台进行数据和资源的整合,从而实现活动、商品、会员的数据共享。

社群生态圈继续推进,短期业绩承压、但看好长期大众体育发展空间

在宏观经济增长放缓背景下,公司以“铁血战狼”计划为抓手,有效推进探路者“为大众提供户外、运动和体验式旅行的极致服务,成为引领健康生活方式的社群生态组织”愿景的实现,目前已初步完成了户外用品、旅行服务和大体育产业三大事业群协同发展的集团组织结构,未来公司将继续以用户为中心、以数据为驱动、以生态促协同,加快互联网转型的步伐,通过投资并购、内部孵化等多种方式积极构建户外用品、旅行服务、大体育三大事业群板块协同发展的社群生态体系,努力将公司打造成为中国户外活动及体育产业中最具整合发展能力的企业平台。

公司于2015年年报提出,2016年计划实现营业收入不低于45亿元、净利润2亿元。我们判断:1)公司户外多品牌事业群发展继续推进,16年去库存仍为主要工作,短期业绩继续承压;2)旅行事业群仍处转型及拓展期、盈利模式有待培育成熟,未来易游天下和绿野有望在各细分市场实现主业协同发展,市场份额将一步提升,但净利端短期较难改善;3)体育事业群目前以投资为主,二期体育并购基金资金正在募集中,未来公司有望继续以并购、参股、战略合作等多种方式获取体育产业优秀资源,培育新的利润增长点。4)16.3.29以极之美56.52%股权收购行知探索21.08%股权,尚需获得中小企业股转系统审核通过;5)2016.6.6完成定增募集12.70亿元投向探路者云、绿野户外旅行O2O、户外用品垂直电商、户外安全保障服务平台项目等,发行价格15.88元/股、锁定期一年;6)首期员工持股计划16.3.22完成购买,均价16.56元/股,锁定期2016.3.23-2017.3.22。7)现金充足,货币资金15.61亿+银行理财4028万,仍存并购预期。

公司短期业绩承压、估值偏高,但考虑到公司社群生态圈雏形初现,所布局大众体育产业发展空间巨大、同时国家政策红利有望不断催化,因定增8000万股于2016.6.6上市流通、摊薄16-18年EPS为0.36、0.45、0.55元,维持“买入”评级。

风险提示:外延并购投资不当、消费疲软。

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