银行行业半年度策略：监管重塑御风险 混业融合育新机

银行股息收益率明显，估值筑底显防御价值

2014 年下半年以来央行连续 6 次降息引导利率持续下行，目前国内名义存贷款基础利率处于历史低位，考虑到目前国内经济仍面临较大下行压力，宽货币格局短期内难以打破，实际利率仍有进一步下行可能。 目前银行股息率(4.8%)较实际利率溢价水平再度走阔(约 1%) ，同时明显高于理财收益率(4%)的水平，吸引力再度凸显。银行板块估值目前接近历史底部，我们测算目前板块估值隐含贷款不良率接近 12%，对资产质量担忧反映充分。从持仓来看，机极持银行股仓位于低位(2%)，险资及国家队持续增持提升板块安全边际。

监管体系重塑势在必行，循序渐进，两头发力

近年来金融业开放的步伐不断加快，金融混业经营的趋势愈加明显，已对现有的金融监管模式产生不小冲击。我国现行的“一行三会”分业监管模式显然不符合混业经营的要求， 金融监管框架改革势在必行。 其实，从年初至今一行三会的监管政策导向来看，包拪宏观层面 MPA 考核的实施以及微观层面的 82 号文、各金融子行业风险管理指标的修订， 金融监管改革已在微观层面悄然推进， 宏观审慎和监管趋同的理念逐步落到实践中。 我们参考比较国外金融监管模式，认为双峰监管模式对国内的借鉴性更强。

政策框架调整下银行资产配置策略重点转移

监管体系自上而下的变化大趋势下， 2016 年多项重要政策的落地，从微观层面上会决定银行资产配置行为的长期方向。在这里我们着重提及 MPA 与营改增两方面的内容。 前者通迤将银行非信贷类资金纳入监管体系，约束银行监管套利行为， 伴随着 MPA 的落地之后，银行信贷资产占比预计将会进一步提升，非银同业业务(部分同业、非标投资)将受到约束，但具体影响仍需观察监管层态度。后者则将会抬升银行部分业务的成本(票据、债券投资及非标)，其中票据业务叠加今年以来的监管升级，业务规模将受到明显冲击。

监管融合促进银行业务模式转型

金融混业经营方面的政策松绑还需假以时日，但局部业务的有条件放开仍然值得期待(如投贷联动). 银行近年来自下而上地在综合化经营领域的拓展上不断发力，虽然目前对整体业绩贡献占比较小，但长期在： 1)借助牌照优势发挥与银行自身业务的协同效应； 2)体内分拆剥离提升子业务板块经营效率上的潜力依然巨大。