贵州茅台:提前完成全年计划 Q4茅台会如何发货
贵州茅台 600519
研究机构：中泰证券 分析师：胡彦超 撰写日期：2015-10-09
我们最新的调研显示,近8成茅台经销商已经完成全年的计划任务,在这种情况下,四季度茅台如何发货?本文重点对茅台四季度发货策略的三种可能性进行了探讨。对于后市贵州茅台什么时候实行控量保价策略,控量控多少市场上存有较多的分歧,我们认为茅台无论采取怎么样的方式来应对市场,都改变不了供需格局优异的事实,2015年实现近10%的增长可期。短期来看,公司如能实行控量保价养渠道的策略,不仅可以提高经销商的粘性,也为后期提高出厂价夯实基础。长期来看,我们认为公司最优策略探讨:持续放量+适度提价,做到终端价小步慢跑、出厂价不断提升、销量持续增加;重申“买入”,重点参照我们7月16号的深度报告《实现新的量价均衡,持续增长可期》。
我们最新的调研显示:深圳、广州大型经销商在九月中旬就已经陆续完成任务,十一之后,完成任务的经销商占多数(约9成),主要是中大型经销商为主,目前大型经销商从中小经销商拿货,也有少部分向厂家申请拿货,北京以及上海的经销商反映近8成以上的经销商已完成全年的计划;成都、河北近7成以上的经销商已完成全年计划;总体我们预计完成计划的经销商占8成以上。
飞天茅台酒量增价不增的现象可同时存在。市场曾因为飞天茅台价格倒挂以及一批价格上涨至850而后回落至830-840而质疑销量的增长,我们认为飞天茅台量增15%以上以及一批价格维持在830附近可以同时存在,主要是因为有两方面的变化造成的。(1)茅台酒自从允许使用银行承兑汇票之后,应收票据方面从2013年不足2亿元增长至今年上半年的39.5亿元,预收款项也较去年同期增长了18亿元。我们认为行业调整至今,经销商目前的毛利十分有限,经销商以出货回笼资金为主,与公司之间使用承兑汇票结算,可以套取期间的息差(3或6个月的资金成本)来运作其它的业务。(2)市场的心态普遍比较低落,主要体现在两方面。其一:在行业没看到很好的希望的时候,经销商目前逐渐退出市场的在增加,经销商以出货为主,补库存不积极,不敢贸然多进货。其二:终端市场购买者担心白酒涨价的人群骤减,囤货行为在减少,购买者以随买随用以及观望的为主(不担心价格会出现明显的上涨)。以上两点造成经销商以低价出货为主,出现量增价不增的现象。
茅台全年计划大多经销商已提前完成,后期公司销售政策值得期待,我们认为后期飞天茅台发货可能有三种方式,第二和第三种方式概率较大:(1)按照上半年的节奏继续放量。如果按照上半年的节奏,我们认为未来的两个半月还可以销售全年计划的15%以上,假使这样,今年的销售额增长应该接近15%,我们认为此种策略的概率不大。(2)平时不控量,关键节日控量来提高价格。大多时候还是按照前三季度的节奏来,关键时刻(如元旦节前)实行控量,阶段性的供给紧张来提高一批价格。我们认为此种策略有近60%的可能,最大的意义在于进一步挤压竞争对手的市场。(3)平稳控量,逼迫经销商提高终端价。公司也表示最大的风险在于经销商不能盈利带来的渠道风险,公司在年初也表示今年要控货、保价养渠道,主要用于提升经销商的信心,现在经销商总体毛利率依旧处于地位,勉强维持运转,如公司从经销商层面考虑的多一些,大概率新增计划5%左右。我们认为此种策略有近30%的可能,最大的意义在于让经销商尝到甜头,利于渠道建设。
我们认为茅台无论采取怎么样的方式来应对市场,都改变不了供需格局优异的事实,2015年实现近10%的增长可期。短期来看,公司如能实行控量保价养渠道的策略,不仅可以提高经销商的粘性,也可以为后期提高出厂价夯实基础。从长期来看我们认为公司最优策略探讨:持续放量+适度提价,做到量价齐升。具体运作表现为:1,将年份酒、定制酒按照奢侈品模式来运作,继续大幅提价;2,茅台则在较高的终端价位上放量,通过增加流通渠道供给抑制终端价格过快上涨。3,以茅台酒渠道毛利率作为重要的观察窗口,保持“适度提价+持续放量”的策略,做到终端价小步慢跑、出厂价不断提升、销量持续增加。
目标价276.48元,维持“买入”评级。我们认为公司产品旺销,预计2015—2017年分别实现净利润168.1亿、192.9亿、225.4亿元,同比增长9.54%、14.73%、16.83%,对应EPS为13.39、15.36、17.94元。
我们认为茅台酒作为高端酒的龙头估值可回升至18xPE,对应2016年目标价276.48元,维持“买入”评级。
风险提示:行业恶性竞争、食品品质事故
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