股市如何更好发挥“晴雨表”作用

今年以来我国股市波动比较剧烈，先是经历了快速上涨，而后在6月中下旬又经历急剧下跌，但我国宏观经济基本面并没有发生大的变化，这种“经股背离”的现象引起广泛关注。我国股市与实体经济有何关系？如何更好地发挥我国股市的晴雨表作用？厘清这些问题，对客观准确判断经济形势具有重要意义。

上市公司代表性

第一，工业类上市公司仍然是上市公司的主体，但效益占比下降明显，对整个上市公司的代表性在减弱。

从企业数量看，工业类上市公司在全部上市公司的占比很高且保持稳定。中国证券监督管理委员会的统计数据显示：截至2015年6月，我国境内上市公司(A、B股)共有2797家；按照《上市公司行业分类指引》，其中工业类上市公司有1920家，占全部上市公司的比重接近70%。从企业效益看，工业类上市公司在全部上市公司的占比较低且持续下降。其中，营业收入占比在2000年达到峰值75%，2001-2003年大幅下降至58%，2004年以来在波动中保持稳定，但是自2012年开始又连续三年小幅下降，2014年降至56%，比峰值下降了约19个百分点。利润总额占比在2000年达到峰值78%，此后基本呈现逐年下降，仅在2010年有过小幅回升，2014年已降至30%，不足峰值的40%。

第二，工业类上市公司是工业企业的佼佼者，效益占比在波动中趋于稳定，对规模以上工业企业的代表性略显不足。

从企业数量看，工业类上市公司仍然是工业企业的佼佼者，其占规模以上工业企业的比重整体较低但比以前有所提高。2012年4季度占比为5.18%。，2014年1季度大幅降至4.75%。，2015年2季度恢复至5.20%。。从企业效益看，工业类上市公司营业收入占规模以上工业企业比重在波动中基本保持平稳，而利润总额占比先是大幅下降而后趋于稳定。2000年，工业类上市公司营业收入和利润总额占比分别为16%和40%，两者差距高达24个百分点；此后营业收入占比基本在14%-16%区间内波动，而利润总额占比却大幅下降，至2014年，占比分别为15%和16%。

股市与实体经济相关性

从相关性看，股指涨幅与工业增速整体弱相关。2001年以来，我国主要股指涨幅与工业增加值月度同比增速(简称“工业增速”)整体弱相关，且呈现两个明显特点：一是只有上证工业类指数与工业增速正相关；二是只有深证综合指数与工业增速的相关系数显著。分阶段看，2001-2007年，我国工业经济整体处于上升期，主要股指与工业增速低度正相关，其中深证制造业指数与工业增速相关性最强。2008-2015年，我国工业经济整体处于下行期，股指与工业增速中度负相关，其中深证综合指数与工业增速相关性最强。特别是2010年以来，股指与工业增速的负相关性明显增强。这可能主要是因为上交所的工业类企业多为大型企业和国有企业，因此上证工业类指数更能反映实体经济的发展周期；而深交所上市的中小企业居多，深证综合指数对经济发展形势更敏感，相关性更强。

从先行性看，股指涨幅具有较好的领先性。由于股市被认为是实体经济的“晴雨表”，领先性是其本质，即股市走势变化一般早于实体经济运行态势的变化。我们以工业增速作为基准指标，利用时差相关分析方法来研究主要股指涨幅对工业增速的先行性。当股指先行5-12个月时，与工业增速的相关性较强，但仍为低度相关。其他延迟期数时股指与工业增速弱相关。其中，当股指先行8-9个月时，与工业增速相关系数最高。此外，上证工业类指数与工业增速相关性最强，其次是上证综合指数、深证制造业指数、深证综合指数。这表明，我国主要股指对工业增速有较好的领先性，但是相关度较低。

从国际比较看，美国股指对工业增速的先行性较好，且相关系数较高。美国主要股指涨幅领先工业生产指数约10-11个月，且相关系数都在0.6以上。其中，纳斯达克工业指数预报最及时，领先11个月，时差相关系数为0.6609；标准普尔500指数相关性最强，领先10个月，时差相关系数高达0.7730。

从转折点看，股指涨幅的预测可靠性有所提高。分析我国主要股指涨幅和工业增速的转折点可以发现，2007年以前股指涨幅波峰和波谷出现的时间点对工业增速的转折点没有明显的领先性，一般领先1-2个月；2007年以后，转折点的预判效果显著提高，一般领先5-8个月。2007年4月股指涨幅达到波峰，5个月后工业增速也达到波峰；2008年5月上证工业类指数、深证综合指数和深证制造业指数涨幅跌入波谷，8个月后工业增速也跌入波谷；2009年5月，股指涨幅达到又一个波峰，8个月后工业增速也达到波峰。2011年8-9月，主要股指涨幅先后跌入波谷并开始新一轮的反弹，但工业增速目前仍在继续下探，尚未企稳。这也在一定程度上凸显出当前经济形势的复杂性，以及持续推进股指与实体经济关系研究工作的迫切性。

持续推进市场化改革

由于我国股市对实体经济具有较好的领先性，预测工业增速转折点的可靠性也有所提高，从本质上讲，我国股市是实体经济的“晴雨表”，但是，该“晴雨表”经常失灵，需要通过持续推进市场化改革来修复股市功能。一是稳步推进股票发行注册制，发挥股市的投资功能，使上市公司的产业结构充分体现整体经济的产业结构和产业发展趋势；二是严格实施上市公司退市制度，不断提升上市公司质量，激发市场活力，提高市场效率，使股票价格能够有效反映上市公司的经营业绩和盈利能力，反映实体经济运行情况。

积极探索监测预测指标体系，客观准确判断经济形势。在一些西方国家，由于股市能够较好起到实体经济“晴雨表”作用，因此股指波动被视作判断经济形势的重要指标，但也并非是唯一指标或首要指标。我们需要构建适应我国经济发展实际的监测预测指标体系，特别是当前我国经济正处于转型升级新阶段，新情况新问题不断涌现，对客观准确判断经济形势也提出了新要求。因此，需要继续加强监测预测指标体系研究工作，深入分析股票指数、PMI、用电量、铁路货运量、银行中长期贷款等指标的预测效果，构建一套适应我国实际的监测预测指标体系。