A股市场未来存两大推动力

本轮A股暴涨暴跌的原因是高杠杆的风险传导所致，本质上看则是前期的非理性上涨所导致的股市泡沫。在A股市场需求和供给短时间内不发生显著变化的情况下，A股的牛市可能需要新的故事和对未来的想像。笔者认为，未来推动A股市场的力量主要有两部分：一是以直接融资为主的长期推动力量，二是以经济基本面为主的中短期推动力量。

从长期来看，A股市场的长期推动力量在于股市的直接融资之路。股市不但可以给企业提供成本远远低于银行的融资渠道，还可以通过市场机制给企业资产以公平合理的定价，有助于提高企业的信用评级，降低企业未来发行债券融资的成本。如果股市能成为直接融资的主要渠道，银行的融资压力必然得到缓解，中国经济的融资结构就会得到根本的改善，去杠杆化就可以顺利完成。

去杠杆化实际上就是股市从银行和房地产领域接过融资增量的任务。房地产做融资抵押物已支撑中国十几年，下一个融资抵押物就是包括股票在内的债务证券化和资产证券化的证券。包括股市在内的直接融资渠道是中国超级去杠杆化的最终途径，也是中国金融陷入重围下的突围逻辑，否则，继续通过银行信贷解决债务融资的问题，爆发金融危机便不可避免。

中短期来看，A股市场的推动力量来自于经济基本面。除了财政支出外，未来房地产和基建的恢复将进一步稳住经济。另外，在经济相对还比较弱的背景下，货币政策会继续处在相对扩张的方向上，而财政政策可能会维持一个更为积极的立场，这些都将支持经济的上行。

从工业数据来看，今年3月份以来，工业增速触底反弹，到6月份已经接近7%的水平。不过7月份大幅回落，这主要是受到外需低迷、出口下降的影响；另外，去年7月份工业增长基数较高也是造成工业生产增速回落幅度较大的一个原因。不过从环比看，7月份工业增加值仍比上月增长0.32%。虽然工业增加值同比增速有所回落，不过其结构调整取得了积极进展，高技术产业、支撑工业转型升级的高端细分行业和符合消费升级方向的新兴产品仍保持快速增长。

从公共财政支出方面来说，虽然去年同期公共财政支出已经较高，今年第二季度的增速仍然远超今年第一季度和去年第四季度，是支持工业生产恢复甚至是支持经济恢复的一个重要力量。它的回升很可能与社会销售品零售与进口的反弹有关。

7月份财政支出则进一步大幅扩张，全国公共财政支出同比增长22.4%，其中，中央财政支出同比增长接近50%，已居于历史高位，仅低于2010年10月份51.7%的历史最高增幅水平。可见随着重点支出进度加快，积极财政政策显著。这也受益于7月份财政收入出现一定程度的回暖。

可见，从短周期来看，工业数据的触底反弹与政府公共支出的扩张之间存在着比较明确的联系，由于公共财政开支的影响，经济在今年3月份到达底部的位置后很快回升。

除了公共财政支出外，公共财政以外的政府开支重新恢复增长也可能成为支撑未来经济上行的力量。比如通过债务置换去支持原来已经开工的项目。随着房地产市场持续的存货去化，房地产新开工面积和投资将触底回升，不仅地方政府的收入会随着土地市场的重启而改善，房地产市场本身也有可能成为经济上行的力量。

从基本面来看，一是房地产市场总体上进入一个长期的去泡沫过程，整个经济的系统性风险下降，提升了市场的估值水平。二是上市公司的盈利的增长。第三个非常重要的理由是并购。因为IPO的限制以及定增等制度的改革，过去几年的时间里，并购一直是支持中小市值市场指数上涨非常强大的力量。这种力量在经济基本面上有转型的原因，有IPO停摆的原因，也有一些市场内在机制的原因，而这个原因目前仍然存在。即使在房地产市场恢复的影响被市场已经吸收，经济周期性的一些摆动对上市公司的盈利产生负面影响，但是随着政府通过IPO制度等对市场进行干预和稳定，过去几年支持并购的一些制度环境对市场的支持作用在今年下半年，甚至更长的时间内仍然会继续支持这个市场。整个市场很可能还会继续有很多的投资机会，比如近期的国资改革。但是总体上市场继续出现单边的、广泛的和猛烈的上涨，在短期之内则不是那么现实。