上海机电：期待国改和外延布局 买入评级

[摘要]

投资要点：

事件：上海机电发布2015年半年报，上半年，公司实现营业收入98.3亿元，同比减少3.03%，归属上市公司股东净利润5.5亿元，同比增长19.6%，基本每股收益0.54元。业绩基本符合我们的预期。

电梯业务：整机销售增速继续下降。上半年，上海三菱电梯收入和净利润分别为86亿元、8.5亿元，同比增长2.4%、3.1%，增速远低于2014年上半年的10%、9%，也低于2014年全年的5.1%和4.3%，显示了地产下滑的负面冲击正在显现。基于我们的模型及我们前期的草根调研，我们判断电梯行业的新增订单增速、销售增速将会在未来1-2年仍然处于下降通道，但考虑到龙头企业的品牌、渠道及售服能力显著优于竞争对手，特别是公司加大了战略大客户的开拓和维护，以及更加强化二、三线渠道的建设，预计公司2015年全年销量仍将保持增长，整机销售增速将在0-2%。

维保业务：收入继续保持快速增长，整体贡献度继续提升。上半年，公司继续加强维修网络建设。随着《特种设备安全法》的实施，以及公司保养、维修站点的不断增加和售后信息化体系的建设，公司维保承接率稳步提升，维保效率也明显改善。上半年，公司安装维保业务收入近20亿元，主营占比超过23%。保有量规模优势确保维保业务稳步增长，未来将贡献公司电梯业务增量的50%。目前，公司电梯累计销量已超过50万台，远远领先于竞争对手，巨大的存量优势确保了公司维保业务仍然具备巨大的增长空间。根据我们的模型测算，我们估计公司维保业务未来3年复合增速大约为23%，维保在电梯业务的增长贡献将达到55%左右，营收占比将超过30%。

剥离印包资产，实现轻装上阵，国企改革和外延并购仍是主要看点。上半年，公司通过挂牌+债转股形式分别实现了上海印包和高斯国际两大印包资产的剥离。印包业务近几年一直是公司的亏损大户，2014年两家子公司合资亏损4.7亿元，是公司经营的巨大包袱，剥离后提升了公司整体的资产质量，公司经营效率将得到提高。另外，公司作为上海国有装备龙头，国企改革和在机器人业务方面的布局仍然值得期待。

维持买入。预计公司2015-2017年净利润分别为11.9、12.5和13.5亿元，同比增长38.8%、4.8%和8.5%，EPS为1.16、1.22和1.32元，对应PE分别为23、22和21倍，维持买入评级，2016合理估值在25-30倍，对应目标价格区间为30.5-36.6元。(华泰证券)