国金证券策略周报：高波动将成新常态

我们认为期权的推出对市场的影响属于中性偏正面。一、期权不是简单理解的新增做空工具，期权交易的是权利金，受到波动率、利率等影响，并且价格与现货价格差异巨大，从实务中认购还是多于认沽的；二、期权不是简单的分流资金，期权的推出对于丰富市场的投资策略和风险管理有非常大的作用，很有可能会吸引不同风险偏好的资金进场寻求匹配的收益；三、期权短期内的溢价对于现货会有推升的作用，类似于股指期货的高基差效应。

更加看重金融工具多样化的意义。投资者关心期权推出对市场的影响，我们认为股票市场走势的主要因素在基本面，金融产品的影响不是决定性的；而且从期权推出前后海外市场的表现，也是指向不一。我们会更加强调期权对于金融工具丰富的意义，在过去几年中融资融券、股指期货的规模都有非常大的增长，而且吸引了诸多各种风险偏好的资金进入到权益市场。期权独特的收益特征，和它丰富的投资策略，会使得更多类型的资金能够找到风险回报合适的组合。

期权的“保险”性质。期权从本质上更类似于一种保险，是有效的风险管理工具；相比于股指期货，股指期货是对未来定价的预期。在用股指期货对冲风险时，收益也基本对冲；但期权则能在锁定风险的同时，保留潜在收益。因此我们认为期权对股票市场其实有着更加重要的意义。尤其是A股市场波动性较大，影响了部分长期资金的进场意愿，期权推出之后波动率也可以进行投资，从远期看是在降低市场的风险，一些长线资金在管理好尾部波动风险后持仓意愿会更强。

期权的初期溢价交易产生的现货需求。从现在唯一的权益衍生品股指期货来看，交易者以散户为主，投机盘较多。按照我们的观察，期权的投资者结构与会股指期货类似。那么在期权上市的一段时间内，散户会介入较深，期权可能会存在较大溢价。在期权溢价的情况下，套利盘会卖出期权，买入或卖出底层资产进行对冲套利。但是鉴于A股的融券制度相对融资制度发展不足，认沽方向对冲套利可能会面临无法顺利融券的问题，导致认沽期权流动性弱而溢价高，这在我国期权模拟交易中以及当今的香港市场仍然可以观察的到。认购交投较认沽的优势使得底层资产的净需求为正，市场需要净买入底层资产以完成套利，从而抬高现货价格。

市场观点：市场高波动将是新常态。上周传出保险资金限制券商融资融券业务的新闻，此新闻在周末被辟谣，并且目前保险占券商融资融券业务规模仅387亿，其规模有限；此外上周五股指期货基差快速缩小，导致套利盘平仓，也导致现货出现一定的卖出压力。从短期看这两个利空因素在下周会消失，但需要注意的是，当前资金面+金融工具的组合使得目前A股市场正呈现出高波动的特征。资金面的动态变化：资金流入方面主要是杠杆资金，包括券商融资融券、银行理财对接等，其中政策监管的态度是关键；资金流出方面相对看得比较清楚，IPO预计规模会有所放量、大股东减持的规模上升，资金流出压力最大的点会出现在二季度。在高波动的新常态下，投资组合应适度均衡。