黄金行业专题报告：黄金供需重构下的机遇：历史复盘与未来定价逻辑展望

（以下内容从华福证券《黄金行业专题报告：黄金供需重构下的机遇：历史复盘与未来定价逻辑展望》研报附件原文摘录）
投资要点：
黄金简介
黄金是一种特殊的贵金属，本身不产生利息，但兼具商品属性、货币属性与金融属性。其物理特性稳定，具有良好的延展性、可塑性和导电导热性，广泛应用于珠宝首饰、工业技术以及投资储备领域。
黄金供给需求端
2010年至2024年全球黄金总供应量从4317吨增长至4957吨，年复合增速为1%。其中全球矿产金产量年复合增速为2%，占总供应量比例从64%增长至74%，但2016年后增速明显放缓，近年黄金供应量增加主因金价上涨后回收金的增加。预计2025-2027年全球黄金总供应量为5034、5095、5143吨，三年供应增速为1.5%/1.2%/0.9%。
黄金的需求主要包含金饰制造、投资、央行购金及科技用金。2000
年至2025年，黄金主要需求结构由金饰制造和投资需求主导转变为由金饰制造、投资需求、央行和各官方机构共同构成。近两年需求增长主因投资需求和央行购金的增加，其中投资需求增长在25年前三季度大幅增长，占主导地位，其他部分需求因高昂金价均处于下降态势。
黄金历史复盘
1816年至2025年，黄金经历了金本位制度（1816年至1933年，期间最大涨幅142%），布雷顿森林体系（1944年至1971年，期间最大涨幅24%），两次石油危机导致的美国滞涨阶段(1973年至1980年，期间最大涨幅1205%)，高增长与信息技术革命(1980年至2000年，期间跌幅达70%)，互联网泡沫破裂与金融危机(2001年至2011年，期间涨幅659%)，后危机时代的熊市周期（2012年至2016年，期间最大跌幅41%），贸易战与新冠疫情(2016年至2020年，期间最大涨幅95%)，降息与去美元化背景下的牛市(2023年至2025年，期间最大涨幅为137%)等八个阶段。地缘政治等避险因素或短期影响金价，但中长期金价仍然与美国实际利率呈负相关关系，央行购金为金价带来支撑。
未来驱动黄金价格的主导因素
实际利率下降，美国仍处降息周期中。美国劳动力市场疲软，通胀水平温和上涨，为降息提供良好的土壤。美联储于2026年降息预期
维持两次。美联储降息周期中黄金持有机会成本的下降将打开黄金向上的突破空间。
美元信用的持续收缩与弱化。美国正在陷入“财政赤字-发行国债-支付利息-更大财政赤字”的恶性循环。政治压力与人事更迭或削弱美联储独立性，需重视政策路径不确定性及美国债务违约风险。未来随着美国信用的持续收缩与弱化，各国央行黄金储备占比有望继续增长，2026年预计金价将在2025年4300美元/盎司左右的峰值上继续抬升。
投资建议
建议关注矿产金标的，在金价上涨周期中，通过自身产量增长实现量价齐升。A股：山东黄金、中金黄金、赤峰黄金、山金国际、西部黄金、招金黄金。港股：紫金黄金国际，招金矿业，万国黄金集团，灵宝黄金，潼关黄金。
风险提示
全球主要经济体经济复苏，美国货币政策变化超预期，地缘政治缓和