宏观点评报告：制造业景气逐步改善

（以下内容从英大证券《宏观点评报告：制造业景气逐步改善》研报附件原文摘录）
根据国家统计局公布数据显示，2025年11月国内制造业PMI为49.2%，前值为49%，较上月回升0.2个百分点。细分指标均改善，其中生产指数回升至50%，重返荣枯线上方，前值为49.7%，较上月回升0.3个百分点，一系列稳经济措施发挥效应，9月底新型政策性金融工具资金陆续投向城市更新等基建项目，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，部分额度用于经济大省扩大有效投资，刺激政策力度有所加码；新订单和新出口订单指数也有所回升，分别为49.2%和47.6%，较前值分别增加0.4和1.7个百分点，10月中美贸易磋商的积极成果对出口改善带来积极影响；采购量回升至49.5，较前值增加0.5个百分点，反映企业增加备料；产成品库存指标降至47.3%，较前值减少0.8个百分点，反映企业谨慎释放库存，补库意愿有限。中美贸易博弈取得较好成果，前期稳经济政策后续效应逐步显现，PMI生产、订单等指标均有小幅改善，然产成品库存仍在下降，企业仍关注当前楼市低迷和投资不振等内需问题及年底刺激政策作用可能减弱的影响，积极补库存意愿有限。
价格指数再度回升，11月出厂价格指数和主要原材料购进价格指数分别为48.2%和53.6%，前值分别为47.5%和52.5%，较上月有0.7和1.1个百分点的回升，主要原材料购进价格指数与出厂价格指数之间轧差有小幅扩大。受益于反内卷政策推进，煤炭、钢铁、锂资源等上游产品价格均有所回升，助推主要原材料购进价格指数回升；终端价格战也有所缓解，企业出厂价格指数修复，然下游需求不足问题依然存在，制造业承受原料上涨压力，限制其补库存意愿。不同规模企业制造业景气度表现有所差异，大、中、小型企业制造业PMI分别为49.3%、48.9%和49.1%，较前值分别为下行0.6个百分点及上行0.2和2个百分点。大型制造业企业PMI继续下行或与反内卷推进的供需修复及年底生产端需求减少因素有关，中型制造业企业景气度改善或受益稳经济政策作用，小型制造业企业景气度回暖或与中美贸易谈判积极成果有关。考虑到经济稳增长要求，大型企业景气度仍有回暖概率；内外部不确定性复杂交织，中小型制造业景气度继续大幅回升概率偏低。
11月非制造业商务活动指数为49.5%，前值为50.1%，较上月回落0.6个百分点，年内首度降至荣枯线下方，其中11月建筑业PMI为49.6%，较上月回升0.5个百分点；服务业PMI为49.5%，较上月回落0.7个百分点，年底服务业需求出现季节性下滑，铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量保持较快增长；房地产、居民服务等行业商务活动指数均低于临界点，市场活跃度偏弱。11月建筑业业务活动预期PMI指数为57.9%，较上月上涨1.9个
百分点，反映建筑业对稳增长重大项目基建投资拉动存在较好预期。11月服务业业务活动预期指数为55.9%，出现季节性回落。
（文中其他数据来源于wind和英大证券研究所整理）
风险提示：周边不稳定因素增加，或引致国内非美贸易波动。