基础化工行业周报：轮胎板块或迎估值修复，静待SAF国内政策落地

（以下内容从德邦证券《基础化工行业周报：轮胎板块或迎估值修复，静待SAF国内政策落地》研报附件原文摘录）
投资要点：
本周基础化工板块表现优于大盘。根据Wind，本周（1/10-1/17）上证综指涨跌幅为+2.3%，创业板指数涨跌幅为+4.7%；申万基础化工行业指数涨跌幅为+4.9%，在全部31个行业板块中位列第6位，跑赢上证综指2.6个百分点，跑赢创业板指数0.2个百分点。年初至今，上证综指涨跌幅为-3.3%，创业板指数涨跌幅为-3.5%；申万基础化工行业指数涨跌幅为-0.5%，跑赢上证综指2.7个百分点，跑赢创业板指数2.9个百分点。
本周事件：①据Wind，截至1月17日，轮胎原材料天然橡胶价格为1.68万元，较24年12月最高点回落5.6%。同时，近日赛轮轮胎拟投资9348万美元建设柬埔寨全钢子午线轮胎扩建项目。②1月17日，上海两会期间，上海市政协委员孟岩提出关于加快建设绿色可持续航空燃料科技策源地和产业高地的提案。上海市政协委员、上海机场（集团）有限公司党委书记、董事长冯昕提交了关于《打造SAF保供体系，提升绿色航运能级》的提案。
核心观点：
轮胎板块估值或迎修复，持续看好国内企业出海。①需求景气延续：当前国内轮胎企业海外订单稳定增长，供不应求。据百川盈孚，截至24年11月国内充气橡胶轮胎出口量5604万条，同比+7.05%；截至24年12月国内半钢胎开工率为78.74%，维持高位；全钢胎开工率为59.37%，较10月+4.52pct，国内半钢胎需求景气延续，全钢胎需求逐步回暖。②成本压力缓解：泰国的降水干扰逐渐减弱，天然橡胶价格近日有所回落，据Wind，截至1月17日天然橡胶价格为1.68万元，较24年12月最高点回落5.6%。海运费方面，根据同花顺，截至1月17日波罗的海集装箱运价指数（全球）为3893，较24年8月高点下降29.9%，海运拥挤度已大幅下降，海运费持续走低。③企业出海加速：据世界轮胎网，截至24年7月，17家中国轮胎制造商，在海外布局27家工厂，国内轮胎企业海外投资持续加码。赛轮轮胎墨西哥合资公司（拟投资17亿元）建设年产600万条半钢胎项目，已于24年5月奠基；印尼工厂（拟投资18亿元）将建设年产300万条半钢胎、60万条全钢胎与3.7万吨非公路轮胎项目，已于24年9月动工。森麒麟计划投资37亿元，建设年产能为1200万条的西班牙工厂。玲珑轮胎计划投资6.45亿美元扩建塞尔维亚项目，建设各类高性能子午线轮胎110万套，项目预计2030年底可投入使用。我们看好国内轮胎企业出海，提升全球市占率。④估值或迎修复：此前特朗普交易下市场担心轮胎对美出口被加征关税，轮胎板块核心标的估值（PE/2025E）在10X左右，近日中美通话或释放积极信号，轮胎板块有望迎来估值修复。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份。
SAF产业趋势起点临近，我国消费有望加速增长。2024年9月起，我国开启了SAF航班应用试点，首期涵盖12个航班。考虑到2025年我国SAF应用试点将进入到第二阶段，同时2025年作为十四五的收官之年，有十四五期间SAF用量达到5万吨的定量指引表述，我们预计2025年将出现更多支持性政策接续较高扶持力度，助力SAF商业化应用突破。近期我们也发布了深度报告《SAF元年前夕的三点思考》，对SAF的重要性、市场空间、盈利能力进行了探讨：①重要性角度，SAF是航空减排最佳手段。考虑到全球碳减排任务依旧严峻，交通领域是全球温室气体排放的第四大来源，而航空业又是仅次于陆路交通的第二大交通领域排放源，但航空业减碳难度大，因此具有能量密度高、制备方式灵活、与现有航空动力系统兼容度高等优势的SAF或是当前全球航空业减碳的最佳手段，据IATA预测，2050年65%的航空业净零排放贡献将来自SAF。②市场空间角度，政策驱动下即将迎来需求拐点。2025年起，欧盟将设定2%的SAF强制掺混比例，根据IEA测算，有望推动欧盟SAF消费量达137万吨，全球消费量则有望达到208-415万吨；2027年，国际航空业碳抵消与削减机制（CORSIA）将进入第二正式阶段，届时ICAO所有193个成员国将强制承担其碳抵消责任，全球SAF消费量有望达338-854万吨；更远期看，据IATA预计，2050年SAF消费量将需要达到3.58亿吨以满足净零排放要求，按24年12月约2101美元/吨的SAF价格计，对应潜在SAF市场空间为7520亿美元。③盈利能力角度，价格核心在于供需格局，成本核心来自收率提升。据ICAO和香橙会研究院，全球实际可用的SAF总产能约200万吨。由于近期海外不可抗力频发，且2024年已有9个合计超100万吨的拟建项目由于资金压力取消，海外实际产能释放或不及预期。但同期我国SAF产能建设相对顺利，全球行业格局有望重塑，价格端需关注海外复产与新产能投放进度能否匹配需求释放节奏。成本方面，收率是构成规模效应的最核心变量，当前主流工艺包收率已可达70%左右，根据我们的盈利测算模型，在6440元/吨的UCO价格水平以及2101美元/吨的SAF售价下，不考虑副产品销售的SAF税后盈利已可达2151元/吨，若考虑副产品销售则能够进一步增厚利润，已存在一定盈利空间。同时收率越高的情形下理论上原材料成本与单吨折旧摊销费用越低，有望巩固规模优势，关注：嘉澳环保、海新能科、鹏鹞环保、卓越新能、朗坤环境、山高环能。
产品价格涨跌情况：本周化工品价格涨幅前十名为：顺酐（+10.2%）、工业萘(山东)（+8.8%）、邻二甲苯（+7.2%）、聚丙烯酰胺(阴离子1800，浙江鑫甬)（+7.2%）、丁二烯(华东)（+7.2%）、丙烯酰胺（+6.9%）、苯酐（+6.6%）、异丁醛(华鲁)（+6.4%）、TDI(T80，华东)（+6.1%）、裂解C5(华东)（+6.0%）。本周化工品价格跌幅前十名为：液氩(河北)（-11.0%）、维生素B3(烟酸)(99%，国产)（-7.0%）、LLDPE(镇海炼化DFDA-7042)（-5.5%）、二氯甲烷（-4.9%）、混合芳烃（山东）（-4.5%）、金属钴（-4.4%）、液氮(河北)（-4.2%）、维生素A(50万IU/g，国产)（-4.1%）、EC(电池级）（-4.0%）、MTBE(石大胜华)（-3.3%）。
投资建议：①核心资产进入长期配置价值区间。当下化工品盈利或已筑底，基本面下行风险充分释放，化工白马有望迎来估值与盈利双击修复。关注：宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、卫星化学。②供给短缺或约束的行业率先迎来弹性。部分化工品的供给端已出现扰动，关注相关企业涨价带来的业绩弹性。维生素：浙江医药、新和成、能特科技。三氯蔗糖：金禾实业。制冷剂：巨化股份、三美股份、东岳集团。涤纶长丝：桐昆股份、新凤鸣。③重视需求确定性向上的方向。关注：民爆：易普力、江南化工、广东宏大、雪峰科技、高争民爆等。改性塑料：金发科技、会通股份、国恩股份。复合肥：史丹利、新洋丰、云图控股等。④重视化工高分红资源股价值重估。新国九条引领资本市场高质量发展，高分红资产有望迎来价值重估。关注：磷矿：云天化、芭田股份、川恒股份。钛矿：龙佰集团。天然碱：远兴能源。原油：中国海油、中国石油、中国石化。
风险提示：宏观经济下行风险，原料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能大幅扩张风险，安全生产与环保风险，企业经营风险等。