投资策略专题：关税问题的预期与现实

（以下内容从开源证券《投资策略专题：关税问题的预期与现实》研报附件原文摘录）
“特朗普交易”进一步发酵，关税问题引发关注
11月以来，随着特朗普的顺利当选，“特朗普交易”并没有立即兑现，而是继续发酵。而近期随着特朗普在社交媒体上的发言，市场再次开始关注“特朗普交易”对中国资产影响较大的部分——关税问题。结合前期复盘2018年第一次“特朗普交易”对于关税问题的影响特征及市场表现来看，上一轮2018年关税冲突对于出口链的扰动更多是基于事实而非预期。回到当前，本次研究我们重点关注：从预期视角和现实视角分别出发，如何看待关税问题的现状及后续发展？
关税问题的预期与现实
1、关税的预期：特朗普上任，担忧重卷而来。（1）近期的关税预期是如何形成的？三重事件催化加速担忧。首先，市场对于关税预期的负向情绪始于美国大选的最新结果；其次，大选之后特朗普新政府的迅速组建也让市场对于人选问题颇为关注，并对新的政策路径进行提前博弈；最后，近期特朗普的媒体言论更是放大了市场对关税问题的关注和担忧情绪。（2）关税预期会对市场带来什么影响？经济+市场双重影响。其一，经济视角下，“学习效应”导致关税预期或助推“抢出口”行为前置。回看本轮行情，当下并未出现明显的“抢出口”现象，后续或有催化；其二，交易视角下，本次关税预期的扰动或放大前期“特朗普交易”的趋势，对出口链产生一定影响。考虑到市场学习效应的存在，本轮情况或许和2018年已经有所不同。
2、关税的现实：落地方式有待观察，中企准备更充分。（1）从预期到现实，关税的落地都有什么途径？结合上一轮美国对华加征关税的举措，可以将落地方式归纳为“三条款+一紧急”。（2）此外，面对本轮关税的影响，企业的准备更充裕。近几年企业从出口走向出海，对关税扰动也有着一定的规避效果。
无惧关税预期扰动，依然坚持以我为主
短期来看，关税预期扰动的不稳定因素仍存，但关税现实的实际落地有限，我们认为市场或在关税现实和关税预期的间隙之中折返跑。基于对当下关税“预期”和关税“现实”的梳理，我们认为或存在“预期强于现实”的特征。往后看，持续性和反复性影响更值得关注。此外，相比于关税的“预期”与“现实”的博弈，当前市场上关税“预期”与政策“预期”的博弈更值得关注。当下已经处于“牛市第二阶段”的市场，我们需要“坚定政策信心，降低斜率预期”。在海外新一轮经济周期和政治周期中，需要坚定“以我为主”。
短期：（1）兼具高弹性+“以我为主”的科技&成长方向，自主可控有望成为2025年牛市主线：关注半导体、信创、军工、高端设备、卫星；（2）资本市场重要性提升下的牛市排头兵：券商、保险；（3）政策超预期下风险偏好得到改善的品种：地产链、新能源、医药。
中长期：（4）受益于促进消费政策的后周期消费品种：家电、轻工、汽车（两轮电动车）、食品饮料、美容护理。
风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。