央行降息简评：央行操作数箭并发，意义几何？

（以下内容从中国银河《央行降息简评：央行操作数箭并发，意义几何？》研报附件原文摘录）
摘要：
央行利率调控数箭并发，是响应诉求的政策落地。
事件：7月22日，央行连发三条公告，一是将公开市场7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标，并降息10BP至1.7%；二是表明有出售中长期债券需求的MLF参与机构，可申请阶段性减免质押品；三是下调1Y和5YLPR利率10BP分别至3.35%、3.85%。7月25日，工农中建交五大行宣布下调存款利率10-20BP不等；随后央行发布公告，“加场”开展2000亿元1YMLF操作并利率下调20BP至2.3%。
如何理解央行的接连操作？中央一系列利率调控操作数箭并发，是在三中全会后对于政策继续助力经济稳增长、增强宏观政策取向一致性的响应和落地，也是在二季度GDP同比4.7%、上半年GDP同比增长5%公布后，全年5%目标在下半年略有压力下进一步对逆周期调节功能的加强，加大金融支持实体经济力度。
本轮货币宽松主要有以下四大关注点：
1）货政框架进一步调整，突出7天逆回购政策利率色彩，LPR与MLF逐步脱钩。此前市场对于7月LPR调降已有较充分预期，但央行在同日先后针对OMO和LPR降息10BP，略超市场预期。我们理解此举一是响应近期潘行长提及的收窄利率走廊宽度，强化7天逆回购政策利率的地位；二是让LPR跟随7天OMO利率同步降息，是货币政策框架改革的进一步实践，OMO-MLF-LPR的降息传导逻辑在逐步被取代，LPR与MLF逐步脱钩，MLF回归单纯的资金投放工具，但后续OMO-LPR的直接传导路径还需进一步观察后续操作思路。
2）OMO改变招标方式，强化资金投放管理和政策利率位置。央行将7天逆回购招标方式由总量固定的利率招标变为利率固定的数量招标后，周一的资金投放就由此前的整数投放变为582亿元，这意味着央行新招标方式下会在投标量超出招标时按比例分配。这一改变在强化资金精确投放分配的流动性管理的同时也显示出央行对目前最主要政策利率的谨慎和重视程度。
3）MLF减少质押物并滞后降息超出市场预期，旨在进一步淡化其政策利率色彩的同时补降低资金成本增投中长期流动性。央行在7月22日、25日先后罕见减免MLF质押品和增发2000亿元MLF并降息20BP，尤其是后者时点和幅度都超出市场预期。我们理解操作减免质押品是为了增加可交易债券规模，缓解债市供求压力，避免债市收益率不断下破合意水平，与此前央行宣布将开启卖债操作的目的一致。而MLF调降在同月内滞后于LPR调降，并且幅度更大则主要意在呼应周一的操作，一是再次淡化MLF的政策利率色彩；二是整体利率体系调降联动，MLF利率补降；三是月末时点降低金融机构资金成本，增加中长期流动性释放，维护资金面的同时增强对实体经济的支持。
4）存款利率的下调或利好资金流向债市。本次国有大行存款利率的调降一是维护商行净息差（2024Q11.54%<警戒线1.8%），稳定银行负债成本和弱化金融风险；二是本次中长期存款利率下调幅度相对更大，或推动居民储蓄意愿下行，促进实体消费与投资以及优化资产配置。后续来看，部分寻求安全属性资产的资金可能会替代性流入债市，存款搬家或再有体现。
利率仍在债牛通道，但警惕央行的潜在利空。
后续来看，资产荒+基本面继续修复+宽货币导向仍是债市底层逻辑，债市仍处于债牛通道，本次连续降息利好债市收益率下行，但短期再度博弈政策宽松可能下降，仍需关注7月底政治局会议相关表态和央行后续对于货币政策框架的指导，本轮货政宽松或未结束，后续仍有降准降息可能。
另外需注意，当前债市主要风险点仍在于央行的操作和态度，央行对于利率水平的合意区间可能会对其下行通道形成掣肘，当前降息后十债、三十年国债收益率再度向2.2%、2.4%关键点位突破，后续紧密关注央行会否再发声或开启卖债操作指导利率回调的潜在利空。