精卫填“海”系列（七）：油价波动，应对重于预测

（以下内容从德邦证券《精卫填“海”系列（七）：油价波动，应对重于预测》研报附件原文摘录）
投资要点：
油价是美国通胀预期的重要影响因子，美国密歇根大学 5 年通胀预期的走势和 WTI原油价格强相关，油价作为一个外生变量对美联储货币政策造成干扰。 近期中东局势反复，油价波动加剧，或为本就不明朗的美国通胀雪上加霜。
本文简要分析原油的供需格局，以及历史上油价拐点的主要影响因素，进而梳理出自上而下的原油投资思路。
供需结构： 原油供给端以美国与 OPEC+为主，需求端以美国、中国为主。目前巴以冲突覆盖的地区并不涉及核心产油区域， 从直接产量来看影响有限，更多的是影响市场预期。
供需波动： 供给端与需求端波动差异不大，这点与黄金不同（黄金需求端波动显著大于供给端），因此分析油价时需要兼顾供给与需求端的变量，定价机制的复杂度较黄金更高。
油价拐点： 21 世纪以来，原油价格的高低点与全球经济周期同步。 回溯 2001 年以来的原油价格，油价的顶部区域发生在以下时间点： 2008 年金融危机、 2011-2012 年欧债危机、 2018 年末中美贸易摩擦开启、 2022 年 3 月中国疫后复苏告一段落。油价底部区域发生在这些时间点： 2008 年末全球经济走出危机开始复苏；2016 年全球经济进入复苏周期； 2020 年 4 月疫情导致恐慌情绪蔓延，价格快速下挫后修复。整体来看，油价的高低点与经济周期的大拐点吻合。
其余时间中， 导致原油短期波动的因子有经济预期的变化、 OPEC+供给预期变化，以及消息层面的突发事件，而这三个变量未来会变得愈发复杂。对于第一个变量，2018 年中美贸易摩擦+疫情之后，中美经济周期开始错位，作为石油需求最大的两个国家，经济周期错位为需求端的预测增加难度。对于第二个变量，中东局势趋于复杂的背景下，海湾地区国家的利益诉求也变的更加难以预测，加之沙特等国已经开始谋求经济转型，未来对于原油的供应不确定性增加；对于第三个变量，突发事件本身就无法预测。
在上述背景之下，我们认为自上而下的宏观逻辑对于原油投资的意义在进一步减小，未来对于油价的投资主要有两个思路：一是不确定性上升的背景下，做多油价的波动率；二是在油价触碰到成本和历史高位等极致点位时尝试反转交易。从2023年美国不同地区油井的盈亏平衡成本来看，平均值在 48 美元/桶左右；从 2024 年OPEC 海湾国家的财政平衡油价来看，各国平均值在 75 美元/桶左右；从历史价格来看，油价高点区间通常在 120-150 美元/桶。
风险提示： 油价扰动通胀预期； 中美经济周期错位；地缘政治局势反复