社会服务双周专题：景区三季报表现分化，24年重点关注客流增速及潜在分红逻辑

（以下内容从信达证券《社会服务双周专题：景区三季报表现分化，24年重点关注客流增速及潜在分红逻辑》研报附件原文摘录）
投资要点
景区标的三季报表现：经营业绩 表现分化，业务扩容、产业升级为核心驱动。 收入端：传统自然景区延续高景气度，长白山/九华山/峨眉山/黄山等客流明显提升。 利润端：长白山、三特索道、峨眉山、黄山等利润率改善明显，共同之处在于产品经营杠杆较高，高客流转化为高利润，配套产品利润贡献较高。 成本端： a）受疫后宣传以及暑期营销影响，销售费用有所增长，但整体销售费率有所下降； b）管理费率下降主要源自国企人员配置稳定，因此成本相对刚性。
我们认为景区 24 年投资逻辑主要体现在： 1）高分红具有逻辑支撑。 a）景区股息率偏低， 23 年经营复苏提供分红基础。尽管现金流良好，景区的股息率却相对较低， 将三级行业自然景区和人工景区与 31 个申万一级行业合并对比， 2019 年自然景区/人工景区股息率排分别第 21/32 位， 而2022 年受疫情影响，景区业绩承压，股息率排名倒数后三位。但步入2023 年，积压的旅游需求释放，疫情期间的交通改善和景区新增供给的红利逐渐体现， 多数景区扭亏为盈，部分景区前三季度利润创历史新高。 b）在融资环境变化及疫情冲击中，文旅类平台债务风险加大， 分红可缓解债务问题。由于景区控股股东多为地方城投、旅投，而当前城投债务负担加重、再融资能力恶化， 因此景区上市公司分红或可部分缓解股东债务问题。 c）监管机构加强对上市公司分红制度引导，高分红公司配置价值提升。 23 年 10 月底，证监会推行分红新规，健全上市公司常态化分红机制，现金分红重要性提升， 我们认为盈利预期及经营现金流稳健的分红公司有望受益，同时中长期资金入市力度或将加大，高股息资产有望享受确定性溢价。
2）交通改善仍有兑现空间，流量扩张逻辑依然适用。 一方面，尽管今年以来景区大都实现客流增长，但受旅游热度周期以及极端天气影响，交通改善以及景区扩容的效果并未完全释放，比如长白山五一、暑期（ 8月）、十一受暴雨暴雪影响，景区部分日期处于关闭状态。另一方面，九华山 24 年中池黄高铁计划通车，峨眉山 24 年底有望完成金顶索道扩建，长白山 25 年底沈白高铁通车等，较多景区在 24/25 年依然有流量扩张逻辑。
3）从估值、底层资产和业绩弹性角度看，景区标的仍然具备投资价值。黄山旅游、峨眉山、九华旅游等主流景区 Wind 一致预期 23/24 年估值普遍在 10-20X，具备投资价值；同时上市公司稀缺景区资源价值坚实，内生增长、外延扩张看点较多；公共假期、旅游热点带来的客流变化使得景区或具备业绩短期大幅提升、板块获得超额收益的投资机会。
投资建议： 重点标的：（ 1）餐饮：重点关注海伦司，百胜中国，同庆楼，建议关注奈雪的茶、九毛九。（ 2）酒店：重点关注锦江酒店、君亭酒店、金陵饭店，建议关注首旅酒店、华住集团。（ 3）旅游：重点关注宋城演艺、 长白山、 九华旅游、 峨眉山、黄山旅游，建议关注众信旅游、岭南控股、桂林旅游、复星旅游文化。（ 4）航空机场：重点关注春秋航空，美兰空港，上海机场，中国国航。
风险提示： 宏观因素带动消费情绪下降；出行复苏不及预期； 极端气候风险。