京东物流事件点评：盈利能力逐步修复，一体化供应链模式持续验证

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京东物流发布 2021年年报：2021年京东物流实现主营业务收入 1046.93亿元，同比增长 42.68%；营业成本 989.09亿元，同比增长 47.45%；实现毛利 57.84亿元，同比下降 8.10%，毛利率 5.52%，同比下降 3.05pcts；

归母净利润-158.42亿元，主要系公司上市后可转换可赎回优先股公允价值变动带来的一次性亏损 128.44亿元，经调整后的 Non-IFRS 净利润为-12.3亿元。

投资要点：

整体营收保持高速增长，一体化供应链产品持续得到认可2021年，京东物流实现主营业务收入 1046.93亿元，同比增长42.68%，其中 2021H2，京东物流实现营业收入 562.21亿元，同比增长 34.40%，相较 2021H1，下半年营收增速有所放缓，但仍保持行业领先。

分客户看，2021年，一体化供应链客户完成营收 710.54亿元，同比增长 27.75%，其中 2021H2完成营收 374.37亿元，同比增长26.10%。客户数量增加至 7.4万余名，增加约 2.2万名，单客户平均收入同比增长 9.2%，达到 341,424元，一体化供应链业务保持稳健发展，产品模式的竞争力持续得到验证。

其他客户完成营收 336.39亿元，同比增长 89.46%，其中 2021H2完成营收 187.84亿元，同比增长 54.67%。来自其他客户的营收依旧保持高增长，主要原因有二，一是快递、快运等标准化产品快速扩大了京东物流的客户群，外部客户数量持续增加，二是跨越速运并表贡献 113亿元，绝大部分属于其他客户收入分类。

京东物流扩张期持续，下半年盈利能力逐步修复2021年京东物流积极扩张，全年资本性开支达到 41亿元，同比增长 28.13%，其中 2021H2资本性开支 25亿元，同比增长 38.89%；

全年销售费用为 30.78亿元，销售费用率达 2.94%，较 2020年同期 提高 0.47个百分点，其中 2021H2销售费用率为 3.02%，环比增加0.17个百分点。资本性支出和销售活动推动客户规模的有效拓展，而业务量的增加也提升了投入资源的使用效率，2021年京东物流全年营业成本为 989.09亿元，同比增长 47.75%，其中 2021H2营业成本同比增长 31.85%，较上半年 69.90%的同比增长显著回落，拉动毛利率从上半年的低点逐步修复。2021年公司实现毛利 57.84亿元，同比下降 8.10%，毛利率 5.52%。其中 2021H2，京东物流实现毛利 40.14亿元，同比增长 79.28%，环比增长 126.87%，毛利率7.14%，同比增加 1.79pcts，环比增加 3.49pcts。

持续增强综合物流布局，长期看好公司一体化供应链发展之路随着商流的不断进化和迭代，对物流企业也提出了更全面、更综合的要求，京东物流背靠母公司稳定的商流、资金流和信息流的支持，拥有传统快递企业难以企及的品牌天赋和数据基因，走出了一体化供应链的独特发展模式。 2022年 3月 11日，京东物流拟要约收购德邦股份计划披露，收购能有效弥补公司网络短板，多元化布局加速成熟，长期看好公司的一体化供应链发展之路。

盈利预测和投资评级 基于审慎性原则，暂不考虑收购德邦股份对其业绩的影响，预计京东物流 2022-2024年营业收入分别为1321.32亿元、1616.75亿元与 1925.62亿元，归母净利润分别为2.98亿元、16.52亿元与 28.52亿元。维持“增持”评级。

风险提示 京东集团控股带来的关联交易风险、市场扩张不及预期的、市场竞争加剧风险、需求景气度下滑、并购整合不及预期、宏观环境不及预期。