华润三九首次覆盖：中药OTC引领者，拥抱趋势，变革求新

报告关键要素:

公司是中药 OTC 行业龙头，核心业务 CHC 自我诊疗和处方药聚焦优势领域，依托“999”品牌效应通过外延整合、终端渠道优化、品牌-创新双轮驱动、积极探索智能制造增效降本等，不断拓展市场边界，提高核心业务优势。在国家高度重视中医药发展，陆续落地配套政策的主基调下，作为行业领导者，公司未来有望实现持续增长。

投资要点:

公司的愿景是“成为大众医药健康产业的引领者”，业务聚焦 CHC 健康消费品和处方药。在消费端，CHC 健康消费品业务覆盖感冒、胃肠、皮肤、肝胆、儿科、骨科、妇科等品类，并积极向健康管理、康复慢病管理产品延伸；医疗端，产品覆盖心脑血管、肿瘤、消化系统、骨科、儿科、抗感染等治疗领域。2021年公司营业收入和归母净利润分别是153.2亿元和 20.47亿元，增速分别为 12.34%和 28.13%。其中，CHC 业务 2021年在公司总营收中占比提升至 60.55%，自 2019年以来已成为公司收入增长引擎。

CHC 业务：品牌是核心驱动力，渠道把握和产品升级拓宽全品类市场边界。品牌强化+渠道拓展是品牌 OTC、专业品牌业务线产品如“感冒灵颗粒”“三九胃泰”、皮肤品牌“天和”、儿科品牌“澳诺”、保肝产品“易善复”等长期增长的驱动力，同时肠胃用药和骨科用药还通过品种升级或技术升级提高产品竞争力。慢病康复领域的血塞通软胶囊上游产品三七系列保健品有望成为该领域增长点；大健康消费尚处于探索阶段，目前线上业务占比 5%以内，随着线上业务布局增加，大健康领域有长期发展机遇。

处方药：中药配方颗粒+专科线+抗感染，产品创新迭代，未来有望获得恢复性增长。中药配方颗粒试点结束后，受益于需求端扩张和医保端支持，行业有望迎来扩容。公司作为老六家试点企业之一，具备先发优势，同时积极建设智能制造，提高降本增效的能力，具备成本优势，未来有望在市场扩容中形成竞争优势。专科线和抗感染方面，公司重视战略引入和创新转型，重组人生长激素产品“诺泽”、示踪用盐酸米托蒽醌注射液（复他舒?）以及第五代头孢抗生素均有望带动处方药业务实现恢复性增长。

盈利预测与投资建议：公司是 OTC 龙头企业，且处方药业务包含中药配方颗粒等，预计 2022/2023/2024年收入为 172.26亿元/195.27亿元/223.03亿元，对应归母净利润 23.75亿元/27.74亿元/31.58亿元，对应 EPS 为 2.43元/股，2.83元/股，3.23元/股，对应 PE 为15.1/13.0/11.4（对应 2022年 4月 20日收盘价 36.71元）。基于公司的品牌优势、终端渠道网络扩张以及产品的创新迭代，未来有望在新老产品带动下实现持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。

风险因素：市场竞争加剧风险，集采降价风险，研发进度不及预期风险、并购整合风险、原材料价格波动风险。